Глобальний "борговий шторм" набирає обертів, ціноутворення ризикових активів проходить стрес-тестування

Ukrainian FinTech APP зауважує, що світовий ринок облігацій переживає рідкісне синхронне розпродаж між кількома країнами. Від Вашингтона до Токіо й Франкфурта дохідність довгострокових державних облігацій піднімається до найвищого рівня за десятки років з вражаючою швидкістю, що означає глибоке перетворення в логіці ціноутворення глобального капіталу.

У понеділок (17 серпня) дохідність 30-річних казначейських облігацій США під час торгів тимчасово перевищила 5,31%, досягнувши найвищої позначки з червня 2007 року — тобто напередодні світової фінансової кризи. Тим часом дохідність 10-річних японських державних облігацій наближається до 3%, вперше з вересня 1996 року досягаючи цього рівня; дохідність 10-річних німецьких облігацій піднялася понад 3,22%, досягнувши максимуму з травня 2011 року; дохідність 10-річних французьких облігацій перевищила 4%, вперше з 2009 року. Дохідність 10-річних британських облігацій також майже досягла 6%.

Ця хвиля розпродажу облігацій, що охопила три континенти, не була спричинена одним фактором, а стала результатом резонансу кількох структурних сил: рекордні емісії облігацій AI-мегакорпорацій, постійно зростаючі державні фіскальні дефіцити, високі ціни на енергоносії через конфлікти на Близькому Сході та зниження попиту з боку Японії, яка є найбільшим власником американських облігацій. Ця "революція премії за термін" переосмислює базові критерії ціноутворення глобальних активів.

"Глобальний еталон ціноутворення активів": дохідність 30-річних казначейських облігацій США повертається до рівня 2007 року, подвійний тиск фіскальних дефіцитів та AI-емісії

США — це центр шторму розпродажу облігацій. У понеділок, дохідність 30-річних казначейських облігацій США перевищила 5,31%, досягнувши 19-річного максимуму. Дохідність 10-річних казначейських облігацій США одночасно піднялася до близько 4,7%. За минулий місяць дохідність 30-річних казначейських облігацій США зросла майже на 40 базисних пунктів, що стало найбільшим місячним зростанням з грудня 2024 року.

Сили, що сприяють розпродажу американських облігацій, походять від двох потоків на стороні пропозиції. Перший — це значний дефіцит федерального бюджету: за даними, дефіцит бюджету США у 2026 фінансовому році очікується на рівні 1,9 трлн доларів, майже 6% ВВП, що продовжує стимулювати емісію облігацій. Другий потік — рекордна емісія облігацій AI-компаніями. Alphabet, Amazon, Meta та інші AI-мегакорпорації з 2026 року залучили майже 220 млрд доларів через облігації, а JPMorgan підвищив прогноз для емісії облігацій доларовими TMT-компаніями у 2026 році приблизно на 20% до 540 млрд доларів. Облігації великих технологічних компаній, пов’язані з AI, становлять близько 25% середньострокового та довгострокового чистого випуску казначейських облігацій США.

Вплив пропозиції підвищує загальні фінансові витрати. Дохідність 30-річних облігацій Alphabet вже досягла 6,4%, що на 1,15 процентних пункти більше, ніж аналогічний термін казначейських облігацій США. Тим часом, дані Міністерства фінансів США за понеділок показали, що обсяг американських облігацій, що належать іноземним інвесторам, у червні зменшився до 9,299 трлн доларів порівняно з 9,371 трлн доларів у травні. Японія, яка є найбільшим закордонним "кредитором" США, у червні скоротила свої позиції до 1,116 трлн доларів, зменшивши обсяг на 26,4 млрд доларів протягом місяця.

"Найбільший покупець американських облігацій": дохідність 10-річних японських облігацій наближається до 3%, повернення ставок, якого не було 30 років

Японський ринок облігацій переживає історичну нормалізацію процентних ставок. У вівторок дохідність 10-річних облігацій Японії піднялася сьомий торговий день поспіль, досягнувши максимуму 2,945%, найвищого рівня з вересня 1996 року. Дохідність 30-річних японських облігацій також піднялася до близько 4,06%.

Основний двигун цього зростання — сильні очікування швидкого підвищення ставок Банком Японії. Витяг з липневого засідання вже передав потужний "яструбиний" сигнал — кілька членів закликали "пришвидшити підвищення ставок" і попередили, що "ризики очікування більше не маргінальні". Дані overnight swap показують, що ринок оцінює ймовірність підвищення ставок Банком Японії у вересні приблизно в дві третини, а у жовтні — до 96%.

Зростання внутрішньої дохідності в Японії запускає глобальну переконфігурацію капіталу. Коли дохідність 30-річних облігацій Японії піднялася до близько 4%, японські інвестори — традиційно найбільші покупці американських облігацій — тепер повертаються до внутрішнього ринку. У червні обсяг американських облігацій, що належить Японії, знизився з 1,143 трлн доларів у травні до 1,116 трлн доларів. Charu Chanana, головний інвестиційний стратег Saxo Bank, зазначає: "Це не означає, що Японія відмовляється від американських облігацій, але це справді означає, що Вашингтон більше не може сподіватися, що закордонний попит зможе і надалі купувати нові облігації за ставками, які були вчора."

Європа: Німеччина і Франція одночасно встановлюють багаторічні максимуми, зростання фіскальних занепокоєнь

Європейський ринок облігацій також не уникнув проблем. Дохідність 10-річних німецьких облігацій у понеділок закрилася на рівні 3,223%, наблизившись до піку другого кварталу 2011 року — 3,505%. Дохідність 10-річних французьких облігацій тимчасово перевищила 4,05%, зрісши приблизно на 11 базисних пунктів протягом дня і встановивши новий максимум від 2009 року. Дохідність 30-річних французьких облігацій піднялася до 4,86%, повернувшись до майже двадцятирічного максимуму.

Тиск у Європі поширюється з Німеччини на Францію та інші основні економіки. Занепокоєння ринку з приводу високого фіскального дефіциту у Франції та великого боргового навантаження продовжує зростати. Крім того, підвищення цін на енергоносії через конфлікти на Близькому Сході та інфляційний тиск, що виникає внаслідок цього, також вважаються важливими чинниками розпродажу європейських облігацій.

Загальні рушії: глобальна "революція премії за термін"

Хоча внутрішні фактори в кожній країні різні, основні рушії підвищення довгострокових ставок мають явні глобальні риси.

По-перше, хвиля інфляції повертається. Ціна на нафту знову перевищує $90 за барель, надії на мир між США та Іраном поступово згасають, що посилює занепокоєння ринку щодо того, що інфляція залишиться високою.

По-друге, хвиля емісій AI та фіскальний дефіцит розвивають "капітальну конкуренцію". Як зазначає фінансова платформа "Дані Golden X" (Золоті Дані), довгострокові облігації стали центром занепокоєння інвесторів: "від інфляції до боргового AI-буму, багато побоювань концентруються саме на цьому ринку". Величезні потреби у фінансуванні AI-компаній та постійні спроби країн збільшити емісію облігацій ведуть до конкуренції за обмежений капітал.

По-третє, зниження попиту з боку традиційних покупців. Зміни у структурі ринку та демографії послабили колись стабільний попит. Японські інвестори через підвищення внутрішніх ставок повернулися до свого ринку, що ще більше зменшило попит на американські та інші закордонні активи.

По-четверте, інфляція тривалий час перевищує цільовий рівень. За останні п'ять років рівень інфляції стабільно перевищує 2% цільовий рівень Fed, через що інвестори вимагають більшої премії за ризики довгострокових державних облігацій.

Вплив на ринок та перспективи

Зростання довгострокових витрат на позики запускає ланцюгову реакцію у більшій економіці. Рівень прибутковості державних облігацій є еталоном для визначення вартості корпоративних кредитів та іпотечних позик. Із підвищенням середньої ставки на 30-річну фіксовану іпотеку до 6,69% фінансова ситуація для бізнесу та родин значно ускладнюється.

Наразі ринок розглядає дохідність 10-річних казначейських облігацій США в межах 5,0%—5,3% як основну глобальну червону лінію. Головний стратег KB Securities Lee Eun-taek попереджає: якщо дохідність 10-річних казначейських облігацій США й надалі перевищуватиме 5% (досягаючи максимуму 2007 року) або навіть 5,3% (25-річний максимум), то це змусить глобальних інвесторів переключити увагу з ризикових інвестицій на збереження капіталу, що може призвести до тимчасового скорочення фінансування сектору AI та великих технологій.

Charu Chanana, головний інвестиційний стратег Saxo Bank, зазначає: "Ринок вимагає більшої премії за термін для довгострокових державних облігацій." Chris Iggo, головний інвестиційний директор AXA IM Core (Париж), додає: "Важко визначити рівень дохідності, який зможе поліпшити перспективи загальної доходності довгострокових фіксованих активів. Єдиний можливий чинник зміни — це раптове погіршення економічних даних або якась зовнішня шокова подія. Остання здається більш імовірною."

18 серпня хвиля глобального розпродажу облігацій вже вийшла за межі США, перекинувшись на Європу та Азію. Під безперервним тиском хвилі емісій AI-облігацій, величезних фіскальних дефіцитів і геополітичних ризиків, довгострокова вартість позик — "якір" ціноутворення глобальних активів — може потребувати ще довшого періоду коригування, а вплив на фондовий ринок теж не слід недооцінювати.

Механізми трансляції: три шляхи впливу дохідності американських облігацій на AI-бичачий ринок

Шлях перший: переоцінка вартості — вищий дисконтний коефіцієнт, нижча поточна вартість. Дохідність довгострокових казначейських облігацій США є глобальним еталоном ціноутворення ризикових активів. Коли дохідність 30-річних казначейських облігацій США піднімається з менше ніж 5% до понад 5,3%, моделі оцінки всіх активів, що покладаються на прогнозовані грошові потоки, мають бути перераховані. Для AI-компаній — особливо для тих, хто ще не отримує стабільного прибутку від виробництва апаратного забезпечення чи розробки моделей — вартість залежить від дисконтного коефіцієнта набагато більше, ніж у традиційних галузях. Поглиблення падіння ф’ючерсів на американські акції (NASDAQ -1%, S&P -0,4%) — це пряма реакція на цей тиск.

Шлях другий: зростання витрат на фінансування — тиск на боргово-залежну модель розширення AI. Розвиток інфраструктури AI значною мірою залежить від боргового фінансування. Минулого тижня дохідність 30-річних казначейських облігацій США піднялася з менш ніж 5% до понад 5,3%, що означає, що будь-які проекти інфраструктури AI, що покладаються на довгострокове боргове фінансування, тепер стикаються з більшими витратами на кредит. Головний стратег KB Securities Lee Eun-taek зазначає, що хоча великі технологічні компанії, ймовірно, продовжать інвестувати, щоб не відставати у гонці AI, вищі ставки можуть змусити фінансові інститути, які забезпечують фінансування, скоротити обсяги кредитування.

Шлях третій: реверс капітальних потоків — повернення коштів з ринків, що розвиваються, до американських облігацій. Коли безризикова ставка піднімається вище 5%, самі американські казначейські облігації стають надзвичайно привабливим класом активів. Відтік коштів з фондових ринків країн, що розвиваються, назад до американського ринку облігацій зростає. 18 серпня, інституціональні інвестори на KOSPI (Південна Корея) упродовж одного дня розпродали облігації на 7,854 млрд корейських вон, тоді як іноземні інвестори та роздрібні покупці відповідно купили 865 млрд і 7,310 млрд корейських вон — масштабний вихід інституційних інвесторів ілюструє цей логічний ланцюг.