Morgan Stanley попереджає: AI-істерія навколо зберігання даних наближається до переломного моменту, ціни на пам'ять можуть досягти піку у четвертому кварталі

Згідно з останнім попередженням у звіті Morgan Stanley, святкування у галузі напівпровідникової пам’яті, спричинене штучним інтелектом (AI), наближається до поворотного моменту — ціни контрактів на пам’ять очікується досягнуть піку у четвертому кварталі, що знаменує глибоку трансформацію поточного галузевого циклу.

За даними Trading Follower Desk, директор з досліджень азіатських та європейських технологій Morgan Stanley Shawn Kim у звіті від 21 липня заявив: імпульс для підвищення прибутковості виробників пам’яті суттєво слабшає, і дані показують, що чистий коефіцієнт підвищення прибутку знизився з максимального рівня 92% до 77%. Цей ранній сигнал свідчить про втрату імпульсу циклу покращення прибутковості, і ринкова оцінка прибутковості галузі пам’яті повертається до раціонального рівня, а не попередньої еуфорії.

Під впливом цього оцінки галузевих гігантів значно відійшли від недавніх максимумів. Річна прогнозована прибутковість на акцію SK hynix недавно знизилася, а коефіцієнт P/B впав до 2,5 разів, тоді як коефіцієнт P/B Samsung знизився до 1,7 разів. Хоча оцінки все ще перевищують довгострокові середні, інвестори вже реагують на досягнення піку темпів зростання та потенційне скорочення прибутків.

Тим часом у другому кварталі рівень запасів DRAM та NAND зріс, переважно під впливом виробників модулів пам’яті. Хоча рівень циклічних змін наближається до максимуму, аналітики Morgan Stanley вважають, що поточний цикл пам’яті розтягнеться у часі, а не різко обвалиться.

Інвестиції у AI-інфраструктуру — найбільш позитивний пункт серед трьох основних висновків Morgan Stanley, і це головний фактор, що підтримує розтягнення циклу активності у галузі пам’яті.

Головна увага у звіті приділяється не лише кількості випущених моделей, але й інтенсивності навчання і інференції основних моделей, джерелам фінансування, річному регулярному доходу та тенденціям капітальних витрат гіпермасштабованих хмарних компаній. Особливо важливим етапом вважається другий квартал 2026 року щодо гіпермасштабованих капітальних витрат.

Однак між сильним попитом на AI і постійним зростанням цін на пам’ять існує важливий логічний розрив. Початок монетизації інфраструктури не означає надлишок обчислювальних потужностей; підвищення здібностей моделей і зниження цін не автоматично означають, що хмарні компанії необмежено підвищуватимуть капітальні витрати. Визначальним для нахилу попиту на пам’ять залишається те, чи будуть хмарні компанії постійно інвестувати у потужності, мережу і інфраструктуру дата-центрів.

Прогноз піку цін на пам’ять у четвертому кварталі 2026 року базується не лише на екстраполяції цінової кривої, а й на комбінації сигналів з різних вимірів.

По-перше, зниження річних темпів зростання цін. Темпи зростання контрактних цін DRAM вже почали знижуватися зі стану високого циклу, а прогнозовані коефіцієнти P/B пам’ятних акцій не зросли відповідно, що означає, що інвестиції не оцінюють галузь за принципом "нова постійно висока прибутковість".

По-друге, зміна напряму запасів. Запаси DRAM і NAND у другому кварталі збільшилися, переважно за рахунок великих виробників модулів. Сам факт зростання запасів не обов’язково означає погіршення попиту у нижніх ланках, але на фоні зниження річних темпів зростання цін підвищення запасів у модульних виробників збільшує чутливість ринку до подальшого тиску на скорочення запасів.

По-третє, зниження динаміки очікувань прибутковості. Хоча частка чистого підвищення прибуткових очікувань залишається позитивною, вона вже впала з найвищого рівня 92% до 77% — можливості для подальшого підвищення є обмеженими. Недавній спад прогнозованого EPS SK hynix на наступний рік свідчить про те, що ринок вже починає враховувати ймовірність уповільнення темпів зростання прибутків у наступному етапі.

Коли три сигнали з’являються одночасно, основна увага торгівлі на ринку зазвичай зміщується з питання "наскільки ще можуть зрости прибутки" на "скільки ще можна зберігати темпи зростання прибутків" — саме це призводить до того, що оцінки акцій пам’яті першими відчувають тиск на тлі здорового фундаменталу.

Довгострокові договори на постачання пам’яті між виробниками і клієнтами (LTA) є одним із ключових аргументів, що підтримує нейтральну позицію Morgan Stanley. Ринок не надав галузі значно вищої бази оцінки через існування цих договорів.

Ця логіка має історичний прецедент під час пандемії: довгострокові договори не гарантують усунення циклічних ризиків. Якщо ціни і співвідношення попиту та пропозиції змінюються, договори можуть бути переглянуті або змусити клієнтів нарощувати запаси. Структурне підвищення попиту може співіснувати із традиційними циклічними коливаннями — це не виключає одне одного.

З точки зору оцінки, коефіцієнт P/B Samsung становить близько 1,7 разів, SK hynix — близько 2,5 разів, обидва явно відступили від недавніх максимумів, але залишаються вищими за свої довгострокові середні. Ця ситуація точно відповідає нейтральній позиції: галузь не розглядається як суто циклічна, але також не застосовується наратив "AI переформатовує пам’ять, оцінка тотально переглядається".

Поділ структури постачання відкриває для галузі пам’яті дві абсолютно різні логіки попиту й пропозиції. Samsung, SK hynix і Micron перейшли до виділення більшої частини виробничих потужностей на високопродуктивну пам’ять (HBM), що об’єктивно залишає місце для товарного DDR5; але дефіцит постачання HBM при цьому не пом’якшується.

Товарна DRAM стикається з тиском додаткової пропозиції, високопродуктивна пам’ять обмежена сучасними техпроцесами, упаковкою і пропускною здатністю. Два ринки йдуть різними шляхами до балансу попиту й пропозиції.

Висока ціна пам’яті та обмеження пропускної здатності — це основа для нової хвилі інновацій у пам’яті. Morgan Stanley оцінює загальний адресований ринок на близько 25 мільярдів доларів, включаючи різні технології, пов’язані з обсягом, пропускною здатністю, споживанням електроенергії та архітектурою систем, а не тільки один тип чіпа. Довгостроковий попит на обладнання пов’язаний зі ритмом постачання EUV, а Morgan Stanley прогнозує, що поставки ASML EUV виростуть із 92 одиниць у 2027 році до 104 одиниць у 2028 році, що обумовлює очікування постійного розширення виробничих потужностей для передової логіки та пам’яті, але це не означає, що всі виробники пам’яті зможуть синхронно отримати вигоду.