Мировой рынок облигаций под давлением: инвесторы требуют более высокую премию за риск, доходность 30-летних государственных облигаций Германии, вероятно, достигнет максимума за 15 лет

Как сообщает Zhihui Caijing APP, Германия, вероятно, столкнется с самыми высокими за последние 15 лет затратами на финансирование при крупномасштабном размещении долгосрочных облигаций, поскольку инвесторы требуют более высокую компенсацию за финансирование растущего долга правительства, которое по-прежнему сталкивается с инфляцией.

В прошлом месяце Германия разместила небольшое количество 30-летних государственных облигаций с доходностью 3,64% — это самая высокая доходность для этого типа бумаг с 2011 года. По словам осведомленных лиц, на этот раз Германия разместит через банковский синдикат 30-летние облигации с погашением в августе 2056 года, причем доходность по ним будет на 0,4 базисных пункта выше текущей доходности 30-летних облигаций, погашаемых в 2054 году (3,77%). Осведомленные лица добавили, что ценообразование по этим 30-летним облигациям ожидается к объявлению позже во вторник.

Инвесторы требуют большую премию за риск, что подталкивает стоимость финансирования вверх

Синдицированные размещения облигаций обычно обходятся дороже, чем аукционы, но позволяют государству быстро привлечь значительные суммы и расширить базу инвесторов за счет диверсификации их структуры. Впервые такие облигации были размещены в марте прошлого года объемом 6 млрд евро и вызвали спрос на 36 млрд евро. В мае, когда доходность облигаций была чуть ниже 15-летнего максимума, Германия вновь разместила эти облигации, вновь зафиксировав спрос на 36 млрд евро.

Руководитель отдела исследований процентных ставок и кредитов в Commerzbank Кристоф Ригель ожидает, что объем сделки во вторник может достичь 3,5 млрд евро (примерно 4,1 млрд долларов). Его коллега Хауке Симсен в докладе прошлого месяца написал, что финансирование Германии в 2027 году, вероятно, резко увеличится — согласно проекту бюджета, чистая потребность страны в финансировании достигнет 204 млрд евро. Ожидается, что чистый прирост федеральных облигаций Германии в следующем году достигнет рекордных 163 млрд евро, что выше примерно 137 млрд евро в 2026 году; при этом общий объем размещения облигаций, по прогнозам, также достигнет исторического максимума в 400 млрд евро.

Рост потребности в финансировании отражает увеличение расходов Германии на оборону и инфраструктуру, а в следующем году страну ожидает рекордное давление по погашению облигаций в размере 238 млрд евро. Однако не все средства должны привлекаться исключительно за счет выпуска федеральных облигаций. Симсен отмечает, что краткосрочные казначейские векселя, денежные резервы, продажа активов и средства государственного банка развития KfW могут служить альтернативными источниками финансирования.

Глобальный долговой рынок сталкивается с «бурей дюрации»

На фоне увеличения государственных расходов и сохраняющегося после ценового шока на нефть инфляционного давления, глобальные долговые рынки в целом слабеют и в последние недели претерпевают дальнейшие распродажи. На прошлой неделе доходность 30-летних облигаций Германии достигла максимума с 2011 года, а доходность 10-летних французских — самого высокого уровня с 2009 года. Вчера 30-летние казначейские облигации США также продолжили падение цен, а доходность выросла до 5,29% — максимума с 2007 года, приближаясь к пикам начала мирового финансового кризиса. Это давление также ощущается в Азии — 18 августа доходность 5-летних гособлигаций Японии поднялась до 2,18%, что стало историческим максимумом; доходность 10-летних выросла до 2,945%, максимума с сентября 1996 года.

Хотя национальные долговые рынки испытывают влияние внутренних факторов, структурные движущие силы роста доходности по сути характерны для всего мира. С одной стороны, рынок опасается, что все более фрагментированный мировой порядок сделает экономики стран более уязвимыми для шоков предложения, а инфляция сохранится; с другой — держатели облигаций обеспокоены неспособностью правительств контролировать бюджетные траты, вынуждая процентные ставки оставаться высокими длительное время.

В центре внимания «бури» — казначейские облигации США. Как и германские облигации, они сталкиваются с высокими затратами на финансирование из-за роста премии за риск. 12 августа доходность 10-летних казначейских облигаций США, размещённых на сумму 42 млрд долларов, достигла 4,683% — максимума с мирового финансового кризиса 2007 года; 13 августа Минфин США разместил 30-летних облигаций на 25 млрд долларов с доходностью 5,216%, что является рекордом с 2001 года.

Резкий рост стоимости долгосрочного финансирования отражает обеспокоенность рынка всё усугубляющимся бюджетным дефицитом США. В июле дефицит бюджета составил 432,3 млрд долларов, что на 48% больше, чем годом ранее, а это максимальный месячный дефицит с марта 2021 года. И что еще хуже, не только за месяц дефицит резко вырос: за первые десять месяцев текущего финансового года совокупный бюджетный разрыв уже приближается к 1,8 трлн долларов, что превышает уровень аналогичного периода 2025 года.

Тем временем общий объём американского госдолга достиг 39,9 трлн долларов. За первые десять месяцев текущего финансового года правительство США уплатило 1,17 трлн долларов процентов по долгу, что на 160 млрд больше прошлогоднего уровня за аналогичный период (1,01 трлн).

В условиях снижения ожиданий по поводу повышения ставок ФРС США, ключевой причиной дальнейших распродаж длинных облигаций остаётся рост премии за риск. Владение долгосрочными казначейскими бумагами США означает принятие на себя рисков бюджетного финансирования, волатильности инфляции и политической неопределенности, вследствие чего инвесторы требуют значительно большую компенсацию.

По оценкам аналитиков, давление фискального расширения и неопределённость денежно-кредитной политики сдерживают долгосрочные процентные ставки по американским облигациям. С точки зрения предложения, в 2027 году США могут начать новый цикл выпуска долгосрочных облигаций. С мая 2024 года объём аукционов долгосрочных гособлигаций США не изменяется, а дополнительная потребность во финансировании удовлетворяется за счёт краткосрочных облигаций. В 2026 году дефицит можно будет покрыть за счет краткосрочных казначейских выпусков. Однако при сохранении существующей структуры размещения общий дефицит в 2027–2028 годах вырастет до 1,5 трлн долларов.

Неопределённость в коммуникации политики ФРС становится новым фактором повышения премии за срок. Исторически рост неопределённости в денежно-кредитной политике США приводил к увеличению сроковой премии, и даже если ожидания в отношении краткосрочного повышения ставок снижаются из-за слабого рынка труда, эта неопределённость может удерживать долгосрочные ставки на высоком уровне.

Кроме того, изменение структуры рынка приводит к ослаблению стабильного традиционного спроса на облигации. Ранее крупнейшими покупателями американского долга были иностранные центробанки и сама ФРС, которые не особо реагировали на цены. Сегодня же растущий спрос поступает от фондов, страховых и денежных фондов, которые приобретают облигации только при достаточно высоких доходностях, что вынуждает государство платить по более высокой ставке для покрытия дефицита.

За пределами США, рост цен на энергоресурсы из-за конфликта на Ближнем Востоке и усиливающиеся инфляционные опасения подогревают ожидания рынков относительно ужесточения денежной политики во многих странах. Это создает для глобальных долговых рынков системный риск, уже превосходящий связанные с политикой ФРС Соединённых Штатов прежние угрозы. Трейдеры в целом прогнозируют, что рост затрат на заимствования в Японии, Канаде, Великобритании и еврозоне опередит аналогичные показатели в США в ближайший год.

В Азии Япония и Южная Корея считаются «передовыми отрядами» нынешней глобальной волны ужесточения — энергоёмкие отрасли, спрос на чипы, электричество и рабочую силу, подпитываемый AI, прямо подталкивают рост процентных ставок. Европейский рынок также не остается в стороне: высокие расходы на энергоносители и резкое увеличение оборонных затрат создают мрачные перспективы для рынка облигаций Европы. С начала года базовые ставки Германии, Италии и Франции выросли примерно на 30 базисных пунктов.

Эта динамика свидетельствует о смещении привычного «центра» процентных циклов от ФРС. В результате инвесторы оказываются в затруднительном положении. В классической структуре портфеля облигации должны служить «амортизатором» — хеджировать риски при просадке рынка акций или росте торговых напряжений. Если же центральные банки за пределами США будут вынуждены стремительно ужесточить политику, облигации не смогут выполнять функцию диверсификации и станут обузой для портфелей.

Для финансовых властей различных стран синхронные распродажи долгосрочных облигаций в последние недели стали настоящим штормом. Нарастающие инфляционные риски, увеличение государственного долга и спрос на финансирование, вызванный бумом искусственного интеллекта (AI), способствуют росту доходности долгосрочных облигаций. Несмотря на переключение многих стран на выпуск бумаг с более коротким сроком обращения из-за их меньшей доходности, в новой реальности, когда невозможно зафиксировать сверхнизкие ставки на десятилетия вперед, фискальная дисциплина национальных правительств становится объектом «суда» со стороны долгового рынка.