Азиатские фондовые рынки достигли пика? Доходность гособлигаций США взлетела, и в 17 из 20 случаев фондовые индексы Азиатско-Тихоокеанского региона снижались.

По данным Zhihui Finance APP, в азиатскую торговую сессию 18 августа резкое повышение доходности долгосрочных казначейских облигаций США привело к волатильности по принципу «открытие на высоте — закрытие в убытке», что стало тревожным звонком для глобальных AI-инвесторов. За ночь доходность 30-летних облигаций США выросла до 5,29%, достигнув максимального уровня с июня 2007 года и приблизившись к пикам начала глобального финансового кризиса. Доходность 10-летних облигаций США также выросла выше 4,7%, приблизившись к максимуму в 4,75% за 19 месяцев, зафиксированному на прошлой неделе. Это постоянное повышение «якоря оценки» становится одним из основных рисков для роста фондовых рынков Азии, движимых AI. Согласно данным, за последние пять лет, когда доходность 10-летних облигаций США увеличивалась на 20 базисных пунктов и более за неделю, индекс MSCI Asia Pacific фиксировал падение в 17 из 20 недель со средней просадкой 1,7%.

Уроки истории: за 5 лет — 20 раз, из них 17 — падение

Обратная корреляция между доходностью американских облигаций и азиатскими фондовыми рынками — не новое открытие для рынка, а закономерность, подтверждённая многократно. Согласно статистике, за последние пять лет, когда доходность 10-летних казначейских облигаций США росла на 20 базисных пунктов и более за неделю, индекс MSCI Asia Pacific фиксировал падение в 17 из 20 недель, среднее снижение составляло 1,7%. Это правило недавно вновь подтвердилось — динамика прошлой недели полностью соответствовала данной тенденции.

Аналитик Vantage Global Prime Хэбе Чэнь отметила: «Если на мировом рынке облигаций возникнет неупорядоченная волатильность, это моментально отразится на регионе Азии, особенно сейчас, когда вслед за бумом AI рынки Тайваня и Южной Кореи становятся всё теснее связаны с технологическим циклом и потоками капитала США».

Суть проблемы — в «структурной уязвимости» AI-акций в Азии. Чэнь далее анализирует: «Главный рост на азиатских фондовых рынках в последнее время был сосредоточен именно в технологическом и AI-секторах, а эта часть рынка наиболее чувствительна к стоимости капитала, росту дисконтной ставки, колебаниям обменного курса и к глобальным макроэкономическим условиям».

Механизм передачи: три сценария давления доходности американских облигаций на AI-акции Азии

Первый сценарий: переоценка стоимости — более высокая дисконтная ставка, более низкая текущая стоимость. Доходность долгосрочных американских облигаций — это якорь для оценки глобальных рисковых активов. Когда доходность 30-летних облигаций США прыгает с менее чем 5% до более чем 5,3%, все модели оценки акций роста, основанных на будущих денежных потоках, требуют пересчёта. Компании в AI-секторе — особенно разработчики железа и моделей, ещё не вышедшие на стабильную прибыль — гораздо более чувствительны к изменениям дисконтной ставки по сравнению с традиционной промышленностью. Расширение падения фьючерсов на американские акции в азиатскую сессию (на Nasdaq — минус 0,4%, на S&P — минус 0,2%) стало мгновенным отражением этого давления.

Второй сценарий: рост затрат на финансирование — под давлением долговая модель экспансии AI. Расширение AI-инфраструктуры сильно зависит от долгового финансирования. На прошлой неделе доходность 30-летних облигаций США подскочила с менее чем 5% до более 5,3%, что увеличивает процентные расходы по всем проектам AI-инфраструктуры, ориентированным на долгосрочные займы. Главный стратег KB Securities Ли Ын-тэк отмечает, что хотя ведущие технологические компании, чтобы не отстать в AI-гонке, скорее всего, продолжат инвестировать, рост ставок может заставить финансовые институты уменьшить объёмы кредитования.

Третий сценарий: обратное движение капитала — отток средств с развивающихся рынков в облигации США. Когда безрисковая ставка поднимается выше 5%, сами американские облигации становятся чрезвычайно привлекательным активом. Давление на отток капитала с бирж развивающихся стран в американский долговой рынок соответственно возрастает. 18 августа институциональные инвесторы на корейском KOSPI за один день чисто продали акции на 785,4 млрд вон, в то время как иностранные и розничные участники купили соответственно на 86,5 млрд и на 731 млрд вон — крупный выход институционалов показывает работу этой логики вживую.

Кроме того, доходность казначейских облигаций США, Германии, Франции и Японии также растёт, эталонные ставки одновременно становятся более волатильными. Логика кэрри-трейда по покупке глобальных активов за йены начинает разворачиваться при росте доходности японских облигаций к 3% — доходность 5-летних государственных облигаций Японии выросла до исторического максимума 2,18%, а 10-летних — до 2,945%, что стало максимумом с 1996 года.

Тройные драйверы роста доходности

Во-первых, волна заимствований AI-компаний и взрывное увеличение предложения облигаций США. По данным Citadel Securities, за этот год AI-компании выпустили облигаций примерно на 1,5 трлн долларов. Одновременно на прошлой неделе Министерство финансов США было вынуждено разместить 30-летние новые облигации на 25 млрд долларов под доходность 5,216%, что стало самым высоким показателем с 2001 года.

Во-вторых, рост инфляционных ожиданий: цена нефти Brent поднялась до 91,24 доллара за баррель. Временное соглашение о прекращении огня между США и Ираном закончилось 17 августа, переговоры по Ормузскому проливу зашли в тупик. Ожидания инфляции на год вперёд по данным Мичиганского университета пятый месяц подряд превышают 4%.

В-третьих, усиление неопределённости в монетарной политике ФРС. Citadel Securities предупреждает: нежелание ФРС ужесточать денежно-кредитную политику поддерживает доходность длинных облигаций на максимальных за годы уровнях. Несмотря на то что по данным CME шанс сохранения ставки в сентябре — 63%, вероятность повышения составляет ещё 37%. Wells Fargo Investment Institute недавно пересмотрел прогноз: теперь ожидается повышение ставки Федеральной резервной системы на 25 базисных пунктов в этом году.

Ключевой порог: «зона тревоги» доходности 10-летних облигаций США 5%-5,3%

Главный стратег KB Securities Ли Ын-тэк на пресс-конференции 18 августа дал чёткие показатели риска: если доходность 10-летних казначейских облигаций США выйдет за диапазон 5,0%-5,3%, это станет важнейшим тревожным сигналом для инвестиционного цикла AI.

Ли поясняет, что при превышении отметки 5% доходность облигаций достигнет максимального уровня с кризиса 2007 года, а при выходе за 5,3% — наивысшего значения за 25 лет. В этой среде поставщики капитала могут вместо рисковых активов предпочесть безопасную доходность, что приведет к сокращению потоков в «горячий» AI-сектор.

По состоянию на 18 августа, доходность 10-летних обязательств США — около 4,74%, что всего на 26 базисных пунктов ниже критической отметки 5%. Общая динамика рынка облигаций по всему миру остается нисходящей, опасения по поводу состояния казначейства США усиливаются.

С более макроэкономической точки зрения, нынешний рост доходности длинных облигаций отражает тройное структурное давление: беспокойство инвесторов по поводу быстрого роста государственных расходов, значительное увеличение предложения долгосрочных облигаций и реальность, что инфляция в течение последних пяти лет стабильно превышает целевой уровень ФРС. Эти факторы не являются краткосрочными сбоями, а могут оказать длительное структурное влияние на оценку рисковых активов.

Ключевые переменные: мировые PMI и Jackson Hole

Хотя азиатские рынки пока проявляют некоторую устойчивость — аналитики DBS Bank отмечают поддержку со стороны высоких корпоративных прибылей, устойчивого AI-бума и более мягкой риторики ФРС — этот буфер, скорее всего, ограничен. Главный инвестиционный стратег Saxo Bank Чару Чанана предупреждает: «В настоящее время Азия, возможно, может временно избежать удара, но защита не является полной. Если доходность американских облигаций и дальше будет расти, эта устойчивость подвергнется испытанию».

Ключевыми переменными станут выходящая в эту пятницу мировая статистика индексов PMI и первая основная речь главы ФРС Пауэлла на ежегодном симпозиуме глобальных центробанков в Jackson Hole в конце августа — именно эти события определят, сохранится ли динамика роста доходности американских облигаций и смогут ли AI-акции Азии устоять.