16,5 триллионов внебалансовых "бомб"! "Скрытый долг" пяти крупнейших технологических гигантов за четыре года вырос в восемь раз, а гонка вооружений в сфере AI может вызвать следующий кризис ликвидности?

По данным приложения Zhihui Finance, безумная «гонка вооружений» пяти крупнейших технологических гигантов США в области инфраструктуры искусственного интеллекта (AI) порождает «империю скрытого долга», масштаб которой значительно превышает балансовую задолженность.

Недавний анализ сносок к последней отчетности Alphabet (GOOGL.US), Microsoft (MSFT.US), Amazon (AMZN.US), Meta (META.US) и Oracle (ORCL.US) показывает, что совокупный объем «скрытых долгов», накопленных этими пятью компаниями через долгосрочные закупочные обязательства, аренду дата-центров и другие схемы, увеличился до 1,65 трлн долларов США. Это не только больше, чем официально раскрытая задолженность примерно в 1,35 трлн долларов, но и в восемь раз выше по сравнению с последними четырьмя годами.

Эти огромные внебалансовые обязательства усиливают беспокойство Уолл-стрит и глобальных регуляторов: как только спрос на AI не оправдает ожиданий, эти скрытые в сносках обязательства по будущим выплатам могут в кратчайшие сроки превратиться в «долговую бомбу» и поглотить денежные потоки.

Закупка GPU в кредит закладывает риски скрытого долга

Так называемый «скрытый долг» — это будущие обязательства компании по инвестициям, закупке оборудования или долгосрочной аренде, которые согласно действующим бухгалтерским стандартам могут временно не признаваться в качестве долгов до фактического получения активов или завершения строительства объектов. Они не немедленно расходуют денежные средства с баланса и не отражаются в основных разделах баланса, а указаны мелким шрифтом в конце отчетности в разделе примечаний.

В настоящее время глобальная борьба за лидерство в AI достигла апогея, и технологические гиганты массово закупают дорогие GPU и строят крупномасштабные дата-центры с гигантскими инвестициями. Чтобы избежать стремительного увеличения текущей задолженности, они повсеместно используют долгосрочные закупочные обязательства, схемы обратной аренды и долгосрочного финансирования дата-центров. Таким образом, легально и в соответствии с правилами бухучета, используя принцип «учета после поставки», они откладывают давление капитальных затрат, но одновременно за пределами баланса складывается огромная гора скрытого долга.

По имеющейся статистике, среди этих пяти компаний самая большая сумма скрытого долга у Meta — примерно 420 млрд долларов, что почти в 2,8 раза превышает ее балансовую задолженность. Meta строит в Луизиане гигантский дата-центр совместно с Blue Owl Capital (OWL.US), а общая стоимость проекта уже выросла с изначальных 27 млрд долларов до более чем 50 млрд. Meta вложила лишь 20% акционерного капитала и, после завершения строительства, планирует арендовать объект, что внешне значительно снижает первоначальные инвестиции, однако, как сообщается, Meta согласна покрыть все убытки в случае разрыва партнерства — эта потенциальная жесткая гарантия никак не отражена в балансе.

Скрытый долг Oracle растет взрывными темпами: за четыре года увеличился более чем в 30 раз, достигнув 273,3 млрд долларов. Основная часть этой нагрузки исходит от крупных арендных соглашений, при этом значительная часть средств предназначена для AI-проекта дата-центра «Star Gate», реализуемого совместно с OpenAI. Одновременно, невыполненные заказы облачных сервисов и других подразделений Microsoft, Alphabet и Amazon составляют около 1,45 трлн долларов — это вроде бы обеспечивает базу для будущей выручки, но непрерывно накапливающиеся будущие обязательства по выплатам остаются тяжелым бременем.

Если спрос не оправдает ожиданий, «скрытые бомбы» обернутся катастрофой ликвидности

Основная озабоченность отрасли заключается в следующем: если рост спроса на AI в мире не оправдает высокий общий прогноз, этот отложенный в признании долг внезапно трансформируется в реальную дыру в денежном потоке.

Участники технологической отрасли отмечают, что коммерческая недвижимость в аренде по-прежнему сохраняет значительную часть стоимости актива, однако дата-центры для AI полны быстро устаревающих полупроводников, технологический прогресс стремительно удешевляет оборудование. Если спрос на AI ослабнет и коэффициент загрузки и использования пойдет вниз, технологические гиганты столкнутся с огромными потерями от обесценения активов.

Особую тревогу вызывает нынешняя распространенная схема «циклических инвестиций»: технологические компании инвестируют друг в друга в AI-услуги, чтобы поддерживать данные о выручке и спросе — это на время маскирует неопределенность конечного спроса. Однако, если реальный рост спроса не сможет поглотить мощности, строящиеся сейчас, отсроченные платежи по долгам будут массово всплывать, когда дата-центры войдут в строй.

Несмотря на продолжающийся оптимизм самих технологических гигантов — об этом уверяют, в частности, генеральный директор AWS Amazon и другие топ-менеджеры, отмечая, что нынешние инвестиции в AI-инфраструктуру не являются спекулятивными — взрывной рост внебалансовых долгов подтвержден как факт.

«Банк центральных банков» выступил с историческим предупреждением

На фоне значительного увеличения балансового и внебалансового левериджа технологических гигантов, такой институт, как Банк международных расчетов (BIS), именуемый «банком центральных банков», в своем последнем ежегодном экономическом отчете выступил с открытым предупреждением. BIS прямо сравнил нынешний AI-бум инвестиций на триллионы долларов с манией по строительству каналов в XIX веке, пузырем британских железных дорог и интернет-пузырем 2000 года, указав: «Все эти примеры заканчивались реверсией инвестиций и экономическим спадом».

Согласно отчету, совокупные капитальные затраты пяти крупнейших американских облачных провайдеров (Hyperscaler) на связанные с AI проекты в 2025–2026 гг. превысят 1 трлн долларов, что уже выходит за пределы возможного покрытия чистой прибылью и свободным денежным потоком и вынуждает компании обращаться к займам.

BIS особенно выделил «сложную приватную сеть взаимосвязей»: техногиганты, инвестируя в AI-лаборатории, закрепляют за собой долгосрочные закупки вычислительных мощностей и дальше, после строительства дата-центров подрядчиками, возвращают их обратно по долгосрочным соглашениям с правом досрочного расторжения. Такие положения почти не раскрываются, и существует риск многократного залога одного и того же актива.

Если рост расходов замедлится, вся цепочка — от производителей чипов, строителей инфраструктуры до частных и прямых инвесторов — столкнется с одновременным разрывом доходных потоков. Более того, в последние пять лет объем прямого кредитования сектора AI увеличился в четыре раза, а если учесть продолжающуюся инфляцию и геополитические потрясения, финансовая система вполне может пройти через более стремительную коррекцию, чем классические банковские кризисы.

BIS в отчете прямо констатирует: «Текущий масштаб и темп AI-инвестиций, вместе с общими ожиданиями резкого роста производительности, весьма похожи на исторические прецеденты. И во всех этих случаях финал был один: резкое сокращение инвестиций и связанная с этим полномасштабная экономическая рецессия».