Беспорядки на Ближнем Востоке: сейчас сценарий повторяет стагфляционный обвал 2022 года?

Ближневосточный геополитический конфликт продолжает тревожить рынки, акции, связанные с ИИ, подверглись резкой коррекции, инфляционные данные вновь усугубились, что вызвало опасения некоторых инвесторов повторения кошмара 2022 года — "стагфляция + крупное падение". Однако JPMorgan считает, что текущая ситуация принципиально отличается от 2022 года: инфляция уже достигла пика и снижается, фундаментальные показатели прибыли остаются устойчивыми, а ротация рынков, а не системный обвал, — более точное описание происходящего.

По сообщениям "Chasing Wind Trading Desk", в последнем отчёте глобальной команды стратегов JPMorgan от 20 июля говорится, что энергетический шок, вызванный конфликтом с Ираном, начинает ослабевать — Brent за квартал снизился примерно на 25% по отношению к прошлому кварталу, а его эффект уже начал снижать общий CPI в США. Годовые темпы роста общего CPI в США с сезонной корректировкой сократились с 8,2% в мае до 2,8% в июне, аналогичное замедление инфляции фиксируется и в еврозоне. Команда аналитиков JPMorgan под руководством Mislav Matejka чётко указывает, что инфляция уже начала достигать пика, что приведёт к снижению доходности облигаций, снижению давления со стороны центробанков и ослаблению доллара США, тем самым расширив пространство для ротации лидирующих секторов рынка.

Что касается влияния на рынок, JPMorgan сохраняет общий взгляд на переоценку акций и советует инвесторам использовать падения, вызванные геополитикой, для увеличения доли в портфеле. Банк считает, что несмотря на значительную коррекцию акций, связанных с ИИ и с "моментумом", индекс MSCI World отстоит от исторического максимума менее чем на 1-2%, что свидетельствует о сохраняющейся устойчивости всего рынка. Ранние данные сезона корпоративной отчётности за второй квартал также поддерживают рынок: около 97% компаний S&P 500 превзошли ожидания по прибыли, что намного выше долгосрочного среднего значения в 76%.

Распаковка позиций по AI выходит на зрелую стадию, полупроводники могут достичь дна

За последние недели акции, связанные с ИИ, столкнулись с масштабной распродажей. Согласно данным JPMorgan, KOSPI снизился на 25% с последнего локального максимума, SOX упал на 20%, отдельные бумаги, такие как Samsung Electronics и Micron Technology, потеряли от 20% до 50%. Относительная динамика "Mag-7" стабилизировалась, но с начала года они по-прежнему отстают от рынка. Корзина акций с ИИ-экспозицией с начала года просела более чем на 20% относительно рынка.

JPMorgan считает, что движущие силы нынешней коррекции носят как фундаментальный, так и технический характер. С фундаментальной точки зрения: новости о возможной продаже Meta своих ресурсов вычислительных мощностей вызвали сомнения в устойчивости капитальных затрат гипермасштабных дата-центров; сообщения о том, что Apple якобы рассматривает возможность закупки чипов памяти у китайских поставщиков, усилили опасения по поводу потери ценовой власти корейскими производителями; новости о сокращении технологического отставания китайских AI-лабораторий, таких как Moonshot, от США и динамика цен LLM Token также оказывали давление на соответствующие бумаги. С технической стороны, позиции по акциям чипмейкеров ранее достигли самых высоких уровней с 1999–2000 годов, а чрезмерная накопленность фактора momenta стала основным драйвером этой коррекции.

Тем не менее, в JPMorgan не считают, что это означает устойчивую слабость рынка.

Банк указывает, что относительный индекс силы (RSI) SOX быстро приближается к зоне перепроданности, а избыточная доходность momenta уже существенно скорректировалась, техническое давление на позиции заметно ослабло. Между тем, разрыв между ценовой и прибыльной динамикой европейских полупроводниковых акций всё больше расширяется — котировки значительно снизились, но ожидания по прибыли остаются твёрдыми.

Глобальная технологическая команда JPMorgan сохраняет оптимизм по полупроводниковому сектору, обосновывая это следующими причинами: существенный прирост предложения ожидается только к 2028 году, дефицит DRAM/NAND, вероятно, продлится до 2028 года, а волна капитальных затрат центров обработки данных AI продолжит приносить выгоду всей производственной цепочке полупроводников. Банк советует инвесторам в летний период формировать позиции в секторе полупроводников на коррекции.

Пик инфляции, ключевые различия с 2022 годом

Опасения на рынках о "повторении 2022 года" связаны главным образом с тем, вызовет ли новый энергетический шок новую волну неконтролируемой инфляции и агрессивных повышений ставок со стороны центробанков. JPMorgan, приводя системное сравнение, чётко указывает на принципиальные различия между двумя периодами.

В 2022 году совокупный американский CPI достигал пика в 9,1%, базовый CPI — 6,6%, рост зарплат ускорялся, цены на газ в еврозоне выросли в пике на 389%, ФРС резко подняла ставки с рекордно низких 0,25%, ожидания по инфляции явно "открепились" от целевых уровней. В настоящее время совокупный CPI в США составляет около 3,5% и продолжает замедляться, базовый CPI — около 2,6%, темпы роста заработной платы снижаются, пиковый рост цен на газ в еврозоне составил лишь 108%, ключевая ставка ФРС находится на уровне 3,75%, масштаб использования стратегических резервов значительно превышает показатели 2022 года.

Самое важное отличие — в инфляционных ожиданиях. Согласно данным JPMorgan, пятилетняя инфляция в США (с отсрочкой на пять лет) остаётся в узком диапазоне около 25 базисных пунктов и ни разу не превышала 2,60%. Это резко контрастирует с явным "откреплением" ожиданий в 2022 году. Банк считает, что это даёт центробанкам большую гибкость в политике, чем ожидает рынок: сейчас рынок по-прежнему закладывает около 90 базисных пунктов ужесточения со стороны ФРС, но JPMorgan считает такие ожидания слишком агрессивными и прогнозирует их постепенную коррекцию. Доходность 2-летних казначейских облигаций США начала снижаться с последних максимумов, а "ястребиная переоценка" в июне, возможно, уже достигла пика на этом цикле.

Геополитические шоки проявляют "декрементный эффект", совет — покупать на просадках

Конфликт с Ираном, разразившийся в феврале этого года, пережил множество обострений и фаз деэскалации.

Согласно составленной JPMorgan хронологии, после совместного удара США и Израиля по Ирану в конце февраля индекс MSCI World за неделю упал на 3,7%, за месяц — на 8,6%; после достижения договорённости о прекращении огня в апреле рынок быстро восстановился; в начале июня срыв перемирия вызвал однонедельное падение на 3,8%; после объявления Трампом о постоянном перемирии в середине июня снижение рынка сократилось до 0,5%. В начале июля Иран вновь был обвинён в нападении на суда в Ормузском проливе, США возобновили санкции и нанесли новый удар, но реакция рынка уже явно стала спокойнее.

JPMorgan отмечает, что с каждой новой волной геополитических шоков масштаб коррекции сокращается, рынок всё более склонен воспринимать геополитику как временный фактор, особенно в условиях, когда стороны явно заинтересованы в деэскалации. Банк с конца марта советует инвесторам использовать коррекции, вызванные геополитикой, для увеличения доли акций, и продолжает придерживаться этой позиции.

Сильные отчёты за второй квартал, прибыль в еврозоне догоняет США

Ранние данные сезона отчетности предоставили рынку дополнительную поддержку.

Согласно отчёту JPMorgan, на данный момент среди компаний S&P 500 доля превзошедших ожидания по прибыли составляет около 97%, что значительно выше долгосрочного среднего значения в 76%; среди компаний европейского Stoxx 600 аналогичный показатель также заметно превышает историческую норму. Более того, реакция акций на сильные отчёты заметно позитивна — как в США, так и в Европе.

Ранее выделенные JPMorgan сектора полупроводников и банков подтвердили сильные результаты: прибыль TSMC свидетельствует о сохранении высокого спроса на заказы и оптимистичном прогнозе мощностей до 2027 года; банки отличились устойчивым чистым процентным доходом и сильным инвестиционно-банковским бизнесом.

В еврозоне отношение пересмотра EPS подряд улучшается уже 15 недель и впервые с января 2025 года полностью сравнялось с США. JPMorgan считает, что улучшение охватило почти все ключевые сектора — рост пересмотра в позитивную сторону отмечается в семи отраслях, лидируют энергетика и IT, материалы, промышленность и связь также существенно улучшаются, чему способствуют фискальные стимулы и восстановление мировой торговли. В региональной стратегии банк делает ставку на еврозону, и если конфликт с Ираном не усилится во втором полугодии, восходящий тренд доходов компаний еврозоны имеет высокий шанс сохраниться.

В рамках общей стратегии JPMorgan сохраняет переоценку акций, циклических бумаг против защитных, еврозоны против США; полупроводники рассматриваются как тактическая возможность после недавней коррекции. Одновременно банк советует избегать секторов, страдающих от наращивания ИИ, таких как софт, бизнес-услуги, медиа, а также энергетических бумаг.