Глубокий отчёт по Samsung Electronics: квартальная прибыль 89,4 триллиона вон, догоняющие по HBM4 и уменьшение убытков в производстве пластин

Кратко

1.Samsung Electronics — это совокупность «мотора» прибыли памяти, фундамента дохода конечных устройств, буфера дисплеев и автомобильной электроники, а также опциона на сокращение убытков в секторе полупроводникового производства; структура бизнеса отличается от высокочистого SK Hynix. В 1 квартале 2026 года DS дал 93,8% прибыли группы, однако это лишь часть стоимости компании; если считать все остальные направления только балластом, будет недооценена чистая денежная позиция, внутренняя синергия и буфер на этапе спада, а если все считать синергией — упустится факт, что сегменты телефонов и телевизоров теперь страдают от роста цен на память.

2.Операционная прибыль за квартал в 89,4 трлн вон прежде всего доказывает силу традиционных цен на память, но сама по себе не свидетельствует о полном восстановлении лидерства HBM. Согласно предварительной оценке компании, доходы во 2 квартале 2026 года составят около 171 трлн вон, а операционная прибыль – около 89,4 трлн вон; Bank of America оценивает прибыль от памяти в 91,1 трлн вон, в то время как производство полупроводников по контракту, мобильные телефоны и бытовая электроника все еще убыточны в сумме. Samsung Electronics подтвердила массовое производство и продажи HBM4 для Nvidia Vera Rubin, но опять же не сообщила о «прохождении сертификации» клиентом, рыночных долях или прибыли по продукту.

3.Ожидания по прибыли были резко повышены за полгода, а мультипликаторы оценки, напротив, сдержаны. В январе HSBC и JPMorgan прогнозировали операционную прибыль на 2026 год на уровне 169–173 трлн вон, в июле Citi и Bank of America увеличили их до 381–401 трлн вон; при этом мультипликатор оценки памяти у Citi снизился с 7,9 раз до 7,6, а P/E Bank of America — с 11 до 10, что говорит о том, что целевая цена в 530–550 тыс. вон зависит главным образом от реализации прибыли, а не от расширения мультипликатора.

4.Инвестиционная привлекательность HBM4 заключается в том, что она одновременно тянет за собой высокоскоростную память, 4-нм кристаллы и передовые упаковочные решения, однако внутренние заказы не равны внешней конкурентоспособности. В дальнейшем следует отдельно оценивать выручку HBM, охват клиентов, уровень выхода годных, способности по производству 1c-процессов и внешних клиентов по контрактному производству; провал хотя бы одного звена приведёт к тому, что вертикальная интеграция сменит синергию на цикл высоких капитальных затрат и внутренних издержек.

5.Настоящее стресс-тестирование предстоит после 2027 года. Bank of America прогнозирует операционную прибыль в 2027 году 506,4 трлн вон, свободный денежный поток — 335,5 трлн вон, но это не чистая прибыль и не прогноз самой компании; в сценарии на 2028 год уже заложено снижение средних цен на DRAM и NAND на 10–12%. Если прибыль тогда снизится лишь немного, это будет говорить об устойчивости рентабельности благодаря долгосрочным контрактам, структуре продукции и снижению издержек; если же денежный поток упадет вслед за ценами, значит мы всё еще на пике очередного цикла.