Lettura classica: L'articolo di Buffett del 1999 su Fortune: come pensare agli investimenti in tecnologia

Nel 1999, gli investitori di quell’epoca potevano essere semplicemente divisi in due categorie: (1) i vincitori che cavalcavano senza limiti l’onda di internet e (2) gli “anziani” lasciati indietro dal mercato perché non avevano colto il boom di internet.

Molto simile all’attuale entusiasmo per l’intelligenza artificiale è il fatto che, in quell’anno, i due schieramenti di “bolla di internet” e “sei stato abbandonato dai tempi” dibattevano vigorosamente, ognuno sostenendo di avere ragione.

Torniamo comunque al 1999: a luglio, Warren Buffett, figura di riferimento del valore tradizionale, pubblicò un articolo classico su “Fortune”. In quell’articolo, Buffett spiegava perché gli investitori rischiavano di avere aspettative troppo elevate sui ritorni generati dalle nuove tecnologie. Non aveva il tono infervorato dei commentatori di mercato, ma attraverso l’analisi storica e i principi fondamentali, dimostrò che le attese eccessivamente ottimistiche sui ritorni futuri del mercato, in particolare quelli portati dalle nuove tecnologie, potevano essere esagerate.

Certo, ora sappiamo bene che otto mesi dopo quell’articolo scoppiò la bolla di internet e immense fortune svanirono. Questo ci spinge ancor di più a capire come, di fronte alle nuove tecnologie, i migliori investitori come Buffett ragionassero. Possiamo anche osservare come Buffett scelse, attratto dalla bolla e da un futuro apparentemente roseo.

Buffett sul mercato azionario

Oggi le aspettative degli investitori azionari sono troppo elevate e spiegherò i motivi…quello che sto per dire——se sarà corretto——avrà un impatto sui rendimenti a lungo termine realizzabili dai futuri azionisti americani.

Innanzitutto, definiamo il termine“investimento”. La definizione è semplice ma spesso dimenticata: investire vuol dire mettere oggi una somma di denaro per assicurarsi di riceverne di più in futuro——più denaro in termini di potere d’acquisto reale, quindi depurato dall’inflazione.

Per avere una prospettiva storica, ritorniamo alle performance dei mercati azionari degli ultimi34 anni. Cominciamo con i primi17 anni, dal dicembre1964 al1981.

Indice Dow Jones Industriale
31 dicembre 1964:874,12punti
31 dicembre 1981:875,00punti

Come è noto, io sono un investitore di lungo periodo e una persona paziente, ma vedere l’indice praticamente invariato per così tanto tempo è sicuramente deludente.

In netto contrasto, però, negli stessi17 anni il PILstatunitense è quasi quintuplicato, crescendo del370%……eppure il Dow Jones è rimasto fermo.

Per capire il motivo, dobbiamo prima guardare una delle due variabili chiave che influenzano i risultati sugli investimenti: i tassi d’interesse. Il ruolo dei tassi d’interesse nella valutazione degli asset finanziari è come la forza di gravità sugli oggetti: più alti sono i tassi, maggiore è la forza che tira verso il basso.

Tra il 1964 e il 1981i tassi sulle obbligazioni governative a lungo termine sono saliti vertiginosamente, passando da poco oltre il 4% di fine 1964 a oltre il 15% di fine 1981. L’incremento dei tassi ha depresso enormemente il valore di tutti gli investimenti……Così, il “fattore gravità” dei tassi è diventato tre volte più pesante: questo spiega bene perché, a fronte di una forte crescita economica, la borsa sia rimasta ferma.

In seguito, all’inizio degli anni ’80, la situazione si è invertita……Vediamo cosa è successo nei17 anni successivi: se il 16 novembre 1981 avessi investito 1.000.000 di dollari nel Dow Jones, reinvestendo tutti i dividendi, al 31 dicembre 1998 saresti arrivato a 19.720.112 dollari, con un rendimento annuo del 19%.

In questo secondo periodo, il secondo fattore che ha influito sui prezzi azionari è stato la percentuale dei profitti post-imposte delle aziende rispetto al PIL.

Tuttavia, andando verso il 1981, il trend toccava il fondo; nel 1982 la crescita degli utili scese al 3,5%. Così, allora, gli investitori si trovavano di fronte a due pesanti fattori negativi: utili sotto la media e tassi drammaticamente elevati.

E allora, cosa è successo nei17 anni dopo il 1982? Il PIL non ha visto una crescita paragonabile: in questo secondo periodo di 17 anni, il PIL è salito meno di tre volte. Ma i tassi hanno iniziato a scendere, l’effetto Volcker(Paul Volcker) è svanito e i profitti hanno ricominciato a salire……Questi due fondamentali determinanti per gli investitori sono cambiati in modo drammatico, il che spiega ampiamente perché in questo periodo il mercato sia cresciuto di oltre dieci volte——il Dow è passato da 875 a 9181 punti.

Naturalmente, conta anche la psicologia del mercato. Appena parte un “bull market”, entra in gioco una folla che non risponde a tassi e profitti, ma solo all’impressione che non possedere azioni sia un errore. In effetti, queste persone aggiungono alla base dei fondamentali un ulteriore fattore, quello del “non posso perdere la festa”.

Oggi, la maggior parte degli investitori guarda al passato nutrendo grandi aspettative. Un sondaggio pubblicato da PaineWebber e Gallup a luglio mostra che i meno esperti (con meno di cinque anni di esperienza) prevedono un rendimento annuo del 22,6% per i prossimi dieci anni. Perfino chi investe da più di 20 anni si aspetta il 12,9%.

Ma vorrei parlare di ciò che considero il rischio al ribasso——ovvero il valore atteso matematico, che è molto più basso di questo.

……Torniamo a quanto detto prima: in futuro, ci sono tre fattori che possono permettere agli investitori di ottenere guadagni soddisfacenti.

Il primo è che i tassi potrebbero scendere

Il secondo è che i profitti aziendali potrebbero salire sensibilmente in percentuale rispetto al PIL .

Passiamo ora al terzo punto: forse sei un ottimista e credi che, anche se in generale gli altri investitori faranno fatica, tu potrai vincere. All’inizio della rivoluzione dell’informazione (di cui sono assolutamente convinto), questa idea è particolarmente seducente.Penso che sia molto istruttivo guardare all’inizio del secolo le industrie che hanno cambiato l’America: l’auto e l’aviazione……

In totale, negli Stati Uniti sono esistiti almeno2000 marchi di automobili; il settore ha avuto un impatto enorme sulla vita delle persone. Se fossi stato in grado di prevedere, all’inizio dell’era dell’auto, come si sarebbe sviluppata l’industria, avresti sicuramente detto: “Questa è la via per arricchirsi.” Ma negli anni ’90 cosa è rimasto? Dopo infinite ristrutturazioni, negli USA sono rimaste solo tre case automobilistiche——e nessuna di loro è stata un “grande vincitore” per gli investitori. Quindi, un’industria che ha rivoluzionato gli Stati Uniti ha avuto un impatto enorme anche sugli investitori——ma non nel modo che si aspettavano.

Per inciso, è spesso molto più facile identificare i perdenti in questi grandi cambiamenti. Anche se avessi compreso l’importanza del settore automobilistico, era difficile trovare chi ti facesse guadagnare davvero. Ma potevi fare una scelta ovvia in quel momento: vendere allo scoperto i cavalli.

Nei primi venticinque anni di questo secolo, oltre all’auto, un’altra invenzione commerciale davvero rivoluzionaria è stata l’aereo——anch’essa un’industria dall’enorme potenziale che attraeva gli investitori. Eppure, esaminando la storia dei produttori di aerei, tra il 1919 e il 1939 ne esistevano circa300, mentre oggi quelle sopravvissute sono solo poche.

Considera quante compagnie aeree hanno fallito. Ho una lista con129 compagnie aeree fallite negli ultimi20 anni. Continental Airlines è stata “brava” a finirci due volte. In realtà, fino al 1992—sebbene da allora la situazione sia leggermente migliorata—, dalla nascita del settore tutte le compagnie aeree statunitensi, messe insieme, hanno guadagnato zero dollari.

Assolutamente zero

Non starò a ripetere altri casi di industrie che hanno cambiato enormemente la nostra vita, senza però arricchire gli investitori americani: ad esempio, la produzione di radio e televisori. Tuttavia, da questi settori traggo un insegnamento: la chiave degli investimenti non è prevedere quanto un’industria cambierà la società o quanto crescerà, ma determinare i vantaggi competitivi di una specifica impresa, specialmente la loro durata nel tempo. Solo prodotti o servizi che possiedono ampi e sostenibili“fossati” possono davvero generare ritorni per gli investitori.