Inflation tenace, dettes liées à l’IA et désordre budgétaire s’entremêlent : le rendement des bons du Trésor américain à 30 ans atteint un sommet inédit depuis 2007, les marchés mondiaux de la dette font face à une "tempête de duration".

L’application financière de Zhihui a appris que les obligations à long terme deviennent le centre de la tempête de l’inquiétude des investisseurs — les craintes du marché concernant les perspectives d’inflation, la frénésie de l’intelligence artificielle (AI) accrue par le poids de la dette et plus encore, se concentrent ici, et les gouvernements du monde entier en paient le prix.

À l’échelle mondiale, les taux d’emprunt souverains s’envolent presque partout. Cette semaine, le rendement des Treasuries américains à 30 ans a atteint son plus haut niveau depuis 2007 ; le coût d’emprunt de la France a atteint un pic depuis 2008 ; le rendement de la dette allemande de même échéance revient à ses niveaux de 2011. Au Royaume-Uni, le rendement des obligations à long terme avoisine les 6 %, et au Japon, les obligations de même échéance approchent elles aussi des sommets historiques.

Bien que chaque marché national soit influencé par des facteurs locaux, les forces structurelles poussant les rendements à la hausse présentent une nature commune à travers le globe.

D’une part, le marché craint qu’un ordre mondial de plus en plus divisé expose davantage les économies aux chocs d’offre et maintienne la pression inflationniste ; d’autre part, les détenteurs d’obligations s’inquiètent de l’incapacité des gouvernements à maîtriser leurs dépenses fiscales, stimulant ainsi l’économie et forçant les taux à rester élevés plus longtemps. Parallèlement, l’évolution de la structure du marché et les changements démographiques affaiblissent progressivement une demande acheteuse autrefois stable.

C’est une véritable tempête pour les ministres des finances mondiaux. Nombre de pays privilégient désormais les émissions obligataires à plus courte échéance, à des rendements plus faibles. Toutefois, face à la nouvelle réalité où il n’est plus possible de verrouiller les coûts de financement à des taux ultra-bas sur plusieurs décennies, la marge de manœuvre des autorités budgétaires reste limitée.

Chris Iggo, CIO de AXA IM Core du groupe BNP Paribas Asset Management, a déclaré : « Il est difficile de dire à quel niveau de rendement les perspectives de rendement total des produits à duration longue pourraient s’améliorer. La seule chose qui pourrait changer la donne serait soit une détérioration soudaine des données économiques, soit un choc externe, ce qui semble plus probable. »

Cette année, la flambée des prix de l’énergie provoquée par le conflit au Moyen-Orient a déjà durement touché le marché obligataire mondial et accentué les paris sur un resserrement monétaire supplémentaire de la Fed et d’autres banques centrales. Mais les défis auxquels sont confrontés les investisseurs en produits de taux précédaient ce conflit, et la tendance récente des prix indique d’autres facteurs à l’origine de la hausse des rendements de long terme.

Depuis fin juin, le rendement des Treasuries américains à 30 ans a grimpé de près de 40 points de base, atteignant mardi 5,32 %, soit son niveau le plus haut depuis la mi-2007. C’est sans aucun doute un problème épineux pour Trump et le Secrétaire au Trésor Benson, confrontés à des élections de mi-mandat, alors que les coûts de financement du gouvernement élevés se transmettent déjà aux prêts d’entreprise et au crédit à la consommation.

Iggo, d’AXA, souligne : « Les élections de novembre pourraient engendrer davantage de risques politiques et, à coup sûr, attirer l’attention du marché sur les enjeux fiscaux avant même le début de la saison budgétaire habituelle. Dans l’idéal, personne ne souhaite voir les taux des prêts immobiliers augmenter lors d’une échéance électorale importante — même si les taux actuels restent inférieurs à ceux de 2023. »

Le marché du Trésor américain n'est qu'une partie de l'ensemble. Selon les données compilées, le rendement moyen des indices de référence des obligations souveraines investment grade s’est envolé à près de 4,5 %, un record depuis le début du suivi en 2015.

Le marché mondial des obligations d’État à long terme subit une autre pression, celle de la concurrence des émetteurs d’entreprise. L’émission obligataire progresse à un rythme record, injectant une quantité importante de duration dans le marché obligataire américain, en particulier par les entreprises technologiques qui lèvent des fonds pour investir dans l’AI et privilégient le financement à longue échéance.

Ces entreprises américaines s’étendent de plus en plus sur les marchés obligataires étrangers : par exemple, Alphabet Inc. (GOOGL.US) a décidé d’émettre pour la première fois des obligations en dollars australiens en Australie, pour un montant de 5 milliards de dollars australiens (environ 3,6 milliards de dollars US).

Alors que l’offre explose, la structure de la demande évolue elle aussi. Traditionnellement, de nombreux marchés obligataires comptaient sur la demande des fonds de pension et autres institutions pour des actifs long terme correspondant à leurs engagements. Désormais, de plus en plus de régimes de retraite quittent les produits à revenu fixe, et la réglementation encourage les fonds à renforcer leur exposition aux actions.

De manière plus large, la hausse des émissions obligataires contraint les États à dépendre davantage des investisseurs privés.

Les minutes de la réunion de politique monétaire de juin de la Fed révèlent que la structure de détention des Treasuries évolue, passant des « secteurs publics relativement indifférents au prix » vers des investisseurs privés « plus sensibles au prix », ce qui pourrait avoir un impact sur la prime de terme — soit la rémunération complémentaire exigée pour détenir des obligations à longue échéance.

Anshul Pradhan, directeur de la stratégie de taux américains chez Barclays, indique que « la demande officielle est surtout motivée par des objectifs de politique économique », alors que « les investisseurs privés sont beaucoup plus sensibles à la performance ». Il précise que ce changement structurel du côté de la demande au cours des dix dernières années a contribué à environ 90 points de base à la prime de terme des Treasuries américains à 30 ans.

Au Japon, si les niveaux absolus de rendement restent inférieurs à ceux des autres grandes économies, la récente tendance haussière reste néanmoins marquée.

La courbe des rendements relativement raide reflète les doutes du marché concernant le rythme jugé trop lent de relèvement des taux par la banque centrale pour maîtriser l’inflation. De plus, la décision de réduire les achats d’obligations, conjuguée aux inquiétudes concernant la hausse des dépenses publiques et des coûts énergétiques, ajoute aux pressions.

Prashant Newnaha, stratégiste principal des taux pour la région Asie-Pacifique chez TD Securities, note : « Les perspectives d’une inflation importée de l’énergie en hausse et la pression croissante sur la Banque du Japon pour durcir sa politique offrent peu d’encouragement à acheter de la dette japonaise. Le Japon était censé être un ‘ballast’ pour les taux mondiaux, mais le risque de montée des rendements sur la dette japonaise augmente la probabilité d’une revalorisation généralisée de la duration. »

Bien que les craintes concernant la pression sur les prix aient alimenté la majeure partie de la récente correction obligataire, sur la plupart des grands marchés, le taux d'inflation implicite à long terme — soit les anticipations du marché concernant l’inflation future — reste relativement stable. En réalité, ce qui fait grimper les coûts d’emprunt, c’est le rendement réel : le rendement supplémentaire exigé par les investisseurs, en plus de la compensation pour l’inflation.

Kelsey Berro, gestionnaire de portefeuille chez J.P. Morgan Asset Management, estime que ce processus de revalorisation peut offrir des points d’entrée attractifs pour de nouvelles allocations de capitaux.

« Nous pensons que de la valeur s’accumule et que nous privilégions relativement les titres longs, surtout du point de vue des rendements réels. Nous croyons vraiment que si les actifs risqués devaient devenir plus volatils, la corrélation entre les différentes classes d’actifs soutiendrait les portefeuilles, » a-t-elle déclaré.