La réduction du bilan n'est pas une panacée, Deutsche Bank met en garde contre l'exemple du Japon

⑴ Les stratégistes de Deutsche Bank remettent en question l'approche de réduction du bilan proposée par le président de la Réserve fédérale, Walsh, estimant que se fier uniquement à la vente d'obligations ne resserrera pas forcément les conditions financières comme prévu et pourrait reproduire l'expérience japonaise. ⑵ La Banque du Japon a mené une politique de resserrement quantitatif plus agressive, en laissant expirer de grandes quantités d'obligations d'État sans les renouveler, son rythme de réduction du bilan étant le plus rapide parmi les économies du G10. Pourtant, le yen est plongé dans une tendance de dépréciation persistante depuis 2012, prouvant que la réduction du bilan ne soutient pas nécessairement la monnaie nationale. ⑶ Saravelos, responsable de la recherche FX chez Deutsche Bank, souligne que pour que la contraction du bilan ait un effet favorable sur la monnaie, elle doit s'accompagner d'une hausse réelle des rendements des bons du Trésor à court terme ; si l'on se contente des échéances naturelles des obligations à moyen et long terme, l'effet sera fortement amoindri. ⑷ La contradiction majeure réside dans le fait que la volonté de Walsh de mener à bien la réduction du bilan risque de s'opposer directement aux objectifs de politique de taux bas du gouvernement Trump. Dans un contexte où le déficit budgétaire reste supérieur à 6 % du PIB, maintenir artificiellement les taux bas afin de contrôler les dépenses d'intérêts pourrait devenir une nécessité, ce qui va à l'encontre de la direction de resserrement préconisée par Walsh. ⑸ Saravelos estime également que la taille actuelle du portefeuille de Treasuries détenu par la Fed n'est pas excessive ; l'efficacité réelle de la réduction du bilan pour contenir l'inflation pourrait être surestimée. Si Walsh insiste pour en faire la ligne directrice de sa politique, Deutsche Bank considère cela comme un signal structurel défavorable pour le dollar. ⑹ L'expérience japonaise montre qu'un rythme de réduction du bilan trop rapide peut en fait exacerber la vulnérabilité économique, et que l'évolution du taux de change dépend finalement de la forme de la courbe des taux et de la coordination de la politique budgétaire, et non simplement du volume d'actifs. Il reste à voir si l'agenda de Walsh en matière de réduction du bilan obtiendra la coopération de l'exécutif. ⑺ Les prochains points d'attention du marché porteront sur le degré de divergence au sein de la Fed concernant le rythme de la réduction du bilan, ainsi que sur la fluidité de la coordination entre les plans d'émission de dette du Trésor et les opérations de la banque centrale, des facteurs qui détermineront ensemble la logique fondamentale de l'évolution du dollar à moyen terme.