Le plus grand paradoxe de l’or : plus le dollar est fort, plus le prix de l’or baisse, mais sa valeur à long terme pourrait au contraire augmenter

Après un recul marqué du prix de l’or par rapport à ses sommets historiques, même les investisseurs habituellement optimistes à l’égard du métal précieux deviennent prudents. À court terme, le marché accorde désormais plus d’importance non pas à la seule dynamique d’aversion au risque, mais à l’augmentation conjointe du coût d’opportunité de détenir de l’or sous l’effet des taux d’intérêt élevés, du dollar fort et de la hausse des prix de l’énergie. Cependant, à long terme, certains acteurs considèrent que le rôle de l’or comme actif de réserve s’est au contraire renforcé.

Stu Bradley, conseiller financier à la retraite du Michigan âgé de 83 ans, a choisi d’alléger sa position plus tôt cette année lorsque le prix de l’or est passé au-dessus de 5 000 dollars l’once, atteignant un sommet historique, craignant que le prix ne puisse continuer à grimper rapidement à court terme. Actuellement, environ 10% de son portefeuille restent investis dans l’or et l’argent.

Aujourd’hui, il se félicite d’avoir réduit son exposition. L’or a chuté d’environ 25% par rapport à son record historique de janvier. Le plus grand fonds négocié en bourse d’or, SPDR Gold Shares (GLD), a reculé d’environ 26% par rapport à son sommet de clôture historique en janvier ; l’argent, autre actif refuge plus volatil, s’est effondré de 50% par rapport à ses records plus tôt cette année.

Les investisseurs craignent qu’une guerre avec l’Iran ne fasse grimper les prix de l’énergie et l’inflation, ce qui obligerait la Federal Reserve à maintenir des taux d’intérêt élevés. Suki Cooper, responsable de la recherche sur les matières premières chez Standard Chartered Bank, déclare : « Cela augmente le coût d’opportunité de détenir de l’or, ou du moins la perception du coût d’opportunité, ce qui met une pression sur le prix de l’or à court terme. »

L’or a connu une hausse continue l’an dernier, car les investisseurs recherchaient un refuge face à l’inflation induite par les tarifs de Trump, à la perspective de baisse des taux de la Federal Reserve et aux inquiétudes liées à la vague des valeurs technologiques. Au début de cette année, l’escalade des tensions géopolitiques et la hausse des prix de l’énergie ont amorcé le déclin actuel de l’or. Alex Shahidi, co-CIO d’Evoke Advisors, explique que la hausse des coûts énergétiques pousse aussi les banques centrales à vendre de l’or pour augmenter leur liquidité. Fin juin, le prix de l’or est descendu à 3 990 dollars l’once, son niveau le plus bas depuis trois mois, et a oscillé au gré des avancées dans les négociations de paix au Moyen-Orient.

Aakash Doshi, responsable de la stratégie sur l’or chez State Street Global Advisors, affirme que les décisions de taux de la Federal Reserve ont un impact plus important sur l’or que les changements géopolitiques quotidiens. Il dit : « Une rupture temporaire du cessez-le-feu ne signifie pas que le marché pense revenir aux niveaux de conflit de mars-avril. Ce n’est que du bruit quotidien. »

Cependant, tous les investisseurs ne réduisent pas leur position. Bradley déclare qu’il ne touche pas à sa position restante en or : « L’or reste assez stable. »

Richard Elias, conseiller financier à la retraite de St. Louis âgé de 76 ans, avait alloué environ 3% de son portefeuille à l’or après la crise financière de 2008, sans jamais modifier cette allocation, seulement en transférant une partie vers des pièces d’or physiques. Il explique : « Posséder une pièce d’or est différent d’en détenir un substitut. » Face à la volatilité actuelle, lui aussi ne change pas sa position : « Pour moi, cette correction est des plus normales. »

Le paradoxe de l’or : pourquoi un dollar fort est-il bénéfique à long terme ?

Paul Wong, associé gérant et stratégiste marché chez Sprott Inc., indique dans sa dernière revue mensuelle sur le marché de l’or que la récente baisse de l’or révèle un paradoxe important : le renforcement du dollar exerce une pression à court terme sur l’or, mais renforce finalement la logique d’investissement à long terme pour ce dernier.

Il écrit que la première vague de ventes en juin a commencé lorsque les États-Unis et l’Iran ont signé le Mémorandum d’Entente d’Islamabad, ce qui a entraîné une chute du prix du pétrole et un renforcement du dollar ; la deuxième vague s’est produite suite à l’interprétation hawkish des propos du nouveau président de la Federal Reserve, Kevin Warsh, après la réunion de juin.

Paul explique que les attentes de hausse des taux ont poussé les rendements à court terme et ont renforcé le cours du dollar, la plupart des traders quantitatifs considérant la « rupture du dollar couplée à la hausse des taux courts » comme négatif pour l’or. Entre mars et mai, les fonds d’investissement ont vendu de l’or pour dénouer des positions fortement levierisées, et en juin, ils ont poursuivi les ventes sous l’effet de la détérioration des données macroéconomiques et de la baisse des achats d’or par les entités souveraines ; les conseillers en matières premières, les fonds quantitatifs et les fonds algorithmiques ont été les principaux instigateurs de la « chute brutale » de juin.

Il estime que la baisse du prix de l’or a largement dépassé l’évolution réelle du dollar et des taux de la Federal Reserve, ce qui montre que les effets négatifs potentiels du couple taux élevés/dollar fort ont déjà été assimilés par le marché. Il note aussi qu’en juin, l’or a franchi à la baisse sa moyenne mobile sur 200 jours pour la première fois depuis octobre 2023, et se trouve dans une zone de survente extrême ; le recul actuel, à -26%, est le plus marqué en dix ans depuis le creux de 2016. Dans le même temps, l’indice du dollar a progressé de 2,91% depuis le début de l’année, le rendement des obligations américaines à deux ans a augmenté de 70 points de base ; au début de l’année, les contrats futures sur les taux des fonds fédéraux anticipaient jusqu’à 2,3 baisses de taux d’ici la fin 2026, mais ils prévoient désormais 1,5 hausses.

À ses yeux, l’un des récits les plus importants du moment pour le marché concerne le conflit de politique apparu au sein de la Federal Reserve : Warsh va-t-il privilégier le contrôle de l’inflation ou céder à la pression politique et au marché pour réduire les taux ?

Paul constate que le marché reste sceptique quant à la ténacité de Warsh sur sa posture hawkish, beaucoup continuant de croire au « put de la Federal Reserve » — autrement dit, qu’en cas de chute brutale du marché, les décideurs politiques finiront par opter pour des baisses de taux. Selon lui, le scénario préféré de Trump est évidemment des taux bas, une croissance robuste, un marché boursier haussier et des investissements soutenus ; cependant, le contexte économique actuel ne justifie pas clairement une politique d’assouplissement. « Les tensions croissantes entre l’inflation, la politique et la crédibilité des banques centrales créent un environnement historiquement favorable à l’or. »

Dans une perspective à plus long terme, Paul réaffirme que le dollar pourrait être dans une tendance de baisse prolongée, mais reste sujet à des rebonds cycliques puissants. Selon lui, l’accumulation de déficits budgétaires, la hausse du fardeau de la dette, l’expansion monétaire continue, l’accélération des achats d’or par les banques centrales et la fragmentation géopolitique érodent le système centré sur le dollar ; mais cela n’empêche pas le dollar de rester fort par cycles, exerçant une pression sur les matières premières, les métaux précieux, les marchés émergents et les actifs risqués.

Il estime qu’il faut distinguer entre l’évolution du rôle du dollar à long terme et sa stature structurelle dans le système financier mondial. Aussi affaibli soit-il comme monnaie de réserve sur le long terme, le dollar maintiendra sa position centrale dans le financement et le règlement mondiaux, lui assurant des phases de force cyclique pendant de nombreuses années. Chaque renforcement du dollar augmente le coût du service de la dette pour les emprunteurs étrangers, resserre la liquidité mondiale, accroît le coût du financement et force les traders à liquider leurs positions levierisées et de carry trade.

Mais il souligne aussi que plus le dollar est fort, plus les autres pays sont motivés à chercher des alternatives. Selon lui, il est peu probable qu’une seule monnaie remplace le dollar ; c’est plutôt un système plus diversifié qui émerge : le dollar demeure dominant dans la réserve et le financement, d’autres devises gagnent en importance dans le commerce, les monnaies régionales prennent plus de poids, tandis que l’or devient l’actif de réserve neutre des groupes concurrents.

Paul écrit que l’originalité de l’or réside dans son statut de « monnaie externe » : « Contrairement aux monnaies souveraines, elle ne porte pas de fidélité politique. Contrairement aux obligations d’État, il n’y a pas de risque de contrepartie. Contrairement aux dépôts bancaires, s’ils sont détenus domestiquement, ils ne peuvent ni être gelés ni sanctionnés. » À l’heure de tensions géopolitiques accrues et d’une diversification accélérée des réserves, les banques centrales considèrent de plus en plus l’or comme un actif de réserve stratégique, dont le rôle s’élargit de la couverture contre l’inflation à celui de couverture monétaire, d’actif de réserve et même de forme de collatéral monétaire.

Il explique également un phénomène apparemment contre-intuitif : lors des crises financières et de liquidité, l’or est parfois vendu. Cette situation pourrait se reproduire si une pénurie de dollars survient à l’avenir. Cela ne signifie pas que l’or perd sa fonction, mais plutôt qu’il remplit son rôle d’actif de réserve.

Paul conclut en soulignant que le prix de l’or et celui du dollar pourraient à long terme augmenter simultanément pour des raisons différentes : l’or répond à la demande de réserve neutre et de valeur refuge, le dollar reflète sa position centrale dans le système de financement mondial ; mais d’un point de vue cyclique, l’or reste généralement corrélé négativement à l’indice du dollar. Autrement dit, le rebond cyclique du dollar et le renforcement du rôle monétaire à long terme de l’or ne sont pas incompatibles.