El rendimiento de los bonos a largo plazo a nivel mundial se dispara: déficit fiscal, emisión de deuda por IA y salida de compradores tradicionales, se está produciendo una “revalorización de las tasas de interés”

Desde Washington hasta Tokio, el mercado global de bonos a largo plazo está experimentando una revalorización sistémica.La expansión del déficit fiscal, el auge de la financiación empresarial impulsado por la fiebre de inversión en inteligencia artificial, y la salida estructural de compradores tradicionales, estos tres factores están elevando las tasas a largo plazo, enfrentando a los gobiernos y a los inversores a la presión de costos de endeudamiento más severa de las últimas décadas.

Esta semana, el rendimiento del bono estadounidense a 30 años alcanzó el 5,32%, el nivel más alto desde 2007, habiéndose mantenido por encima del 5% durante 30 sesiones consecutivas.Al mismo tiempo, el rendimiento de los bonos franceses a 30 años subió al nivel más alto desde 2008; el de Alemania, al nivel de 2011; la rentabilidad de los gilts británicos se aproxima al 6%; y el bono japonés a 30 años está cerca del máximo desde 1999. Según datos compilados por Bloomberg, la rentabilidad media de las carteras de referencia de bonos soberanos de grado de inversión ya ha subido hasta cerca del 4,5%, el nivel más alto desde que hay datos en 2015.

El alza de tasas se ha trasladado a la economía real, encareciendo hipotecas y créditos corporativos. Anshul Pradhan, jefe de estrategia de tasas de Barclays, señaló que para adoptar una visión optimista sobre el largo plazo deben cumplirse varias condiciones a la vez: ajuste fiscal, desaceleración de emisiones ligadas a IA, ajustes en la estrategia de emisión del Tesoro y debilidad de los datos económicos: “Siempre hemos aconsejado no apostar fácilmente por el fin de la venta de bonos a largo plazo, esta postura no ha cambiado”.

Uno de los impulsores directos de la subida de las tasas largas es el continuo aumento en la oferta de bonos.

El déficit fiscal anual del gobierno federal de EE. UU. está cerca de 2 billones de dólares, y las emisiones de bonos siguen siendo elevadas.

En el actual año fiscal estadounidense, el gasto en intereses de la deuda pública ya ha llegado a 1,17 billones de dólares, un 15% más que en el mismo periodo del año pasado, motivado en parte por los mayores rendimientos de los bonos. A la par, el mercado de bonos corporativos también está muy activo: según Bloomberg, hasta el 17 de agosto, la emisión de deuda de alta calidad en EE. UU. en ese mes ascendió a 145.200 millones de dólares, superando el récord mensual de agosto de 2020 (136.000 millones) y acumulando un volumen un 8,5% superior al del mismo periodo de 2020.

Las tecnológicas lideran la ola: la mayor operación de agosto fue realizada por Alphabet, con una emisión de 25.000 millones de dólares; en total, este año se han realizado ocho emisiones de bonos de grado de inversión en EE. UU. de 25.000 millones o más, todas de tecnológicas.

Las emisiones empresariales se están internacionalizando: Alphabet planea emitir su primer bono en dólares australianos, por un total de 5.000 millones de AUD (unos 3.600 millones de dólares). JPMorgan Chase ha elevado recientemente su previsión de emisiones en dólares para empresas de tecnología, medios y telecomunicaciones en 2026 un 20% hasta 540.000 millones de dólares, anticipando presión sostenida de la oferta.

El gran suministro de duración ha elevado la prima por plazo exigida por el mercado—es decir, la rentabilidad extra que piden los inversores por mantener deuda a largo plazo respecto a corto plazo. Gerard MacDonell, economista de 22V Research, señala: “Cuanto mayor la deuda, más duración debe absorber el mercado de bonos. Si todo lo demás permanece igual, la prima por plazo aumentará”. Según Bloomberg, la prima por plazo se ha elevado al 0,83%, cerca del máximo de los últimos años.

Al tiempo que la oferta se dispara, los compradores tradicionales de deuda larga están retirándose de forma estructural, exacerbando el desequilibrio entre oferta y demanda.

En el pasado, fondos de pensiones y otras instituciones solían ser los compradores más estables de bonos a largo plazo por su necesidad de casar activos y pasivos a largo plazo. Pero con el cambio de regímenes de prestación definida a contribución definida y un entorno regulatorio que favorece más peso en acciones, esta demanda tradicional no deja de disminuir.

Se produce un cambio estructural aún mayor en el ámbito de la deuda soberana.

Las actas de la reunión de política monetaria de la Fed de junio muestran que los tenedores de deuda estadounidense están cambiando de "instituciones oficiales relativamente insensibles al precio" a "inversores privados mucho más sensibles al precio". Anshul Pradhan de Barclays afirma que "la demanda oficial está impulsada principalmente por objetivos de política", mientras que "los inversores privados son más sensibles a los rendimientos". Calcula que esta transformación en la estructura de compradores en la última década ha elevado la prima por plazo del Treasury a 30 años en unos 90 puntos básicos.

Eso significa que, incluso aunque los datos mejoren a corto plazo, es difícil que las tasas largas caigan de forma sistemática—el vacío estructural de demanda actúa como “piso” para las tasas de rentabilidad.

Además del desequilibrio oferta-demanda, la creciente expectativa de inflación es otro factor clave que pesa sobre los bonos.

Recientemente, el coeficiente de correlación a 10 días entre el petróleo WTI y el rendimiento del Treasury a 30 años ha subido a 0,85, cuando a finales de julio estaba cerca de cero. Shriya Samarth, responsable de tasas para EMEA en StoneX, señala que esto indica que el precio del petróleo se ha convertido en el factor central en las expectativas de inflación del mercado, más allá de una perturbación puntual: la evolución del precio del crudo transmite que la inflación permanecerá de una forma u otra en el largo plazo.

Cabe destacar que este repunte en rendimientos no está impulsado únicamente por la inflación. Según Bloomberg, el breakeven de inflación a largo plazo—referencia de la expectativa de inflación futura—en la mayoría de los grandes mercados sigue estable; el principal motor de la subida de tasas es el real yield. Naka Matsuzawa, estratega macro de Nomura, destaca en su informe que la tasa real del Treasury a 10 años ya ha subido al 2,44%, con la tasa de compensación de inflación (BEI) al 2,29%, ambas al alza al unísono.

Ian Lyngen, responsable de estrategia de tasas en BMO Capital Markets, apunta: “Incluso cuando el panorama macro muestra avances, el mercado se resiste a bajar con claridad los rendimientos”; el sector energético “sigue siendo un potencial catalizador de nuevas caídas en el mercado de bonos”.

El auge de los rendimientos a largo plazo ya es un fenómeno mundial, con dinámicas sincronizadas en los principales mercados.

En Europa, el bono francés a 30 años marcó máximo desde 2008; el mercado sigue con atención la negociación presupuestaria de 2027 y la incierta política fiscal tras las próximas presidenciales; Alemania podría pagar el coste más alto en 15 años en su subasta sindicada de 30 años tras nuevo repunte en sus necesidades de financiación; el gilt británico se vio tensionado tras los comentarios del primer ministro Andy Burnham en busca de mayor flexibilidad fiscal, acercándose el rendimiento del gilt a 30 años al 6%.

El caso japonés también es digno de estudio. Aunque los rendimientos absolutos ahí siguen por debajo de otros mercados desarrollados, la continua subida de los JGB a 30 años ha sembrado inquietud.

El bono japonés a 30 años ronda su máximo desde 1999, reflejando las dudas sobre la lentitud de reacción del Banco de Japón: con la reducción paulatina de su programa de compras y persistente presión inflacionaria, la curva de rendimientos se acentúa, sugiriendo que el mercado ve lento el proceso de normalización. Prashant Newnaha, estratega de tasas sénior para Asia-Pacífico de TD Securities, advierte: “Japón debería ser el ancla de las tasas globales, y si los yields japoneses suben en exceso, aumenta el riesgo de revalorización global de la duración”.

Naka Matsuzawa de Nomura señala que actualmente el swap OIS a dos años para los bonos japoneses a cinco años a futuro ha subido al 2,27%, muy cerca del límite superior de la estimación del tipo neutral del Banco de Japón (1,1%-2,5%), si bien la preocupación por un retraso del BoJ en su ciclo de subidas no ha desaparecido del todo.

Según los analistas, la subida sostenida de los rendimientos trae riesgos pero también potenciales oportunidades de entrada para algunos inversores.

Kelsey Berro, gestora de fondos de JP Morgan Asset Management, afirma que los bonos a largo plazo—sobre todo en términos de retornos reales—“ahora ofrecen un atractivo relativo”, y que “en caso de cierta inestabilidad en los activos de riesgo, la correlación entre activos de duración y carteras supondrá un apoyo para el inversor”. Los estrategas de Yardeni Research creen que aún no hay motivos para “pulsar el botón de pánico en el mercado del Treasury”.

Aunque, la visión pesimista también tiene argumentos. Nohshad Shah, responsable de ventas de renta fija para Europa, Oriente Medio y África de Citadel Securities, remarca que, a pesar de la caída de 175 puntos básicos en los tipos oficiales desde máximos, las tasas largas siguen en máximos de 20 años: “Eso refleja la percepción del mercado de que, ya sea la Fed o las autoridades fiscales, a la hora de decidir suelen optar por el camino más fácil. Mientras esa expectativa persista, todo el mercado enfrentará riesgos”.

Chris Iggo, CIO de AXA IM Core, concluye que lo único capaz de romper este estancamiento sería un deterioro súbito de los datos económicos o algún shock externo—“lo segundo parece más probable que lo primero”.