美聯儲緊縮邏輯遭遇挑戰！沃什想讓長債「替央行加息」，貝森特回購出手打亂布局

智通財經APP獲悉，當聯準會主席凱文·沃什正致力於透過縮減6.8兆美元資產負債表來恢復價格穩定時，財政部長斯科特·貝森特的一次緊急出手，正讓兩大部門的方向出現罕見「錯位」。

週三，美國財政部宣布將10年至30年期國債的流動性支持回購操作規模「至少翻倍」，單次回購上限從20億美元提高至至少40億美元。消息公布後，10年期美債收益率下跌6個基點至4.65%，30年期收益率大跌近10個基點至5.18%——就在此前一天，30年期美債收益率剛剛觸及5.337%，創2007年4月以來新高。

這一看似「技術性調整」的操作，正在華爾街引發一場關於「誰在主導信貸條件」的激烈爭論。TradeStation全球市場策略主管David Russell直言：「鑑於沃什不願多言，以及貝森特今天的舉動，重心可能正從聯準會轉向財政部。這對交易員來說將是一個巨大的變化。」

貝森特的「歷史性轉向」：從「規律可預測」到「最干預主義」

美國財政部宣布，將針對10年至20年期及20年至30年期名義附息國債的流動性支持回購操作規模上限，從此前的20億美元提高至至少40億美元，將於9月9日生效並持續至11月4日本輪再融資季度結束。

財政部的國債回購計畫並非新事物——該機制於2023年重啟，旨在改善舊券市場流動性。但這一次的情況截然不同。

兩週前，財政部才剛剛發布季度再融資報告。週三的緊急調整意味著，官員們對30年期美債收益率飆升至19年高點的局面「感到不安」。Natixis美國利率策略主管John Briggs指出，如果這一計畫是在例行再融資公告中公布，市場反應不會如此強烈；但「如今這一時點的選擇表明，官員們並不喜歡當時發生的事情」。

貝森特的干預並非孤例。過去一個月內，他已打出一套密集的「組合拳」：上月底參與了1998年以來首次美日聯合買入日元的行動；隨後在季度債券發行政策聲明中調整前瞻指引，為未來可能減少長期國債發行做鋪墊；本週三又以「翻倍回購」重拳出擊。花旗集團由Jason Williams領銜的團隊直言：「在我們看來，此舉是為了控制長端收益率，而不是出於維護市場正常運作的目的」。

德意志銀行日本首席固收策略師大森昭樹對此評論道：「財政部能買回自己的債券，但它買不回美元。」他將貝森特稱為「數十年來最干預主義的財政部長」，並指出此舉標誌著財政部長期奉行的「規律可預測」債務管理原則的明顯轉向。

頗具諷刺意味的是，貝森特2024年曾批評前任財長耶倫採取類似策略——透過增加短期國庫券發行來降低長期融資成本，認為這相當於人為影響市場。如今他自己正走在這條路上。

沃什的「尷尬處境」：長債剛在「替聯準會幹活」，就被財政部「逆轉」了

貝森特此舉之所以引發華盛頓的巨大震動，是因為它直接衝擊了沃什精心設計的政策邏輯。

在7月29日的聯準會會議後，沃什多次提到大幅攀升的國債收益率，暗示聯準會樂見國債收益率走高——因為這可以透過市場來抬高借貸成本、收緊政策，而不必由聯準會親自上調短期利率。Wilmington Trust高級債券投資組合經理Wil Stith一語道破：「市場此前普遍認為，既然債券市場長端已經在替聯準會『幹活』了，我們就不一定需要看到聯邦基金利率上調。而現在，財政部長的操作，在一定程度上逆轉了這一局面。」

TradeStation全球市場策略主管David Russell指出，這一事件可能標誌著權力重心的根本性轉移：「鑑於沃什不願多言，以及貝森特今天的舉動，重心可能正在從聯準會轉移到財政部。」

更令沃什處境複雜的是，他長期以來對央行資產購買持強烈懷疑態度，並將縮減目前高達6.8兆美元的資產負債表作為核心目標。他主張將資產負債表從日常政策工具轉變為危機應對工具，外界解讀其長期目標是將當前6.7兆美元規模壓減至3兆美元左右。如今，當財政部長透過回購主動壓低長端收益率時，沃什面臨一個深刻的悖論：他反對聯準會干預市場，但財政部的干預正在迫使聯準會重新考慮利率路徑。

RSM美國首席經濟學家Joseph Brusuelas也指出，財政部的行動使沃什將通膨降回2%的任務變得更加困難。沃什一直傾向於讓市場自然定價利率，而非政府干預。

聯準會的「政策枷鎖」：兩股力量反向拉扯

貝森特的操作正在將聯準會與財政部推向政策方向的直接對立。

「聯準會和財政部基本上在向相反的方向上發力，」Stith警告稱，「我認為這只會迫使聯準會——畢竟它的『工具箱』更大——更大幅度地調整聯邦基金利率目標。」RSM首席經濟學家Joe Brusuelas進一步指出，財政部的行動使沃什將通膨降回2%的任務變得更加困難——「沃什一直傾向於讓市場自然定價利率，而非政府干預。而在此之前，投資者恰恰是這樣做的——重新為長期債務定價，並要求更高的收益率以持有美國國債。」

如果通膨持平或繼續上升，聯準會將被迫更激進地升息，以抵消財政部壓低收益率所帶來的擴張效應。Brusuelas直言：「我們正在慢慢走向民粹主義邏輯將要求央行支持財政目標的地步。」

目前，市場參與者認為聯準會尚無理由直接介入。道明證券美國利率策略主管Gennadiy Goldberg表示：「目前聯準會出手進行市場穩定購買的門檻非常高，我們需要看到流動性大幅惡化和市場失靈的跡象，而我們根本沒有看到這些跡象。」摩根大通首席美國經濟學家Michael Feroli也認為，這對聯準會控制短期利率的能力「沒有任何影響」。

臨時止痛藥還是潘朵拉魔盒?回購的「結構性侷限」：通膨、赤字與AI發債潮等根本問題未解

華爾街專家對財政部能否長期壓低債券收益率普遍持懷疑態度，因為推高收益率的根本因素並未改變。

多重因素正在共同推高美債收益率：財政赤字持續擴大——本財年聯邦預算赤字預計達2.1兆美元；通膨持續高於聯準會2%的目標；AI企業大規模發債——Alphabet、亞馬遜和Meta等公司今年已發行近2200億美元債券，與政府債券爭奪投資者；以及市場對聯準會獨立性的質疑。

Evercore ISI央行策略主管Krishna Guha表示：「即時效果看起來確實很顯著……但我們懷疑這一操作在更長時間內能否產生實質性影響。」

Brusuelas則更為直白：「要可持續地壓低債券收益率，就必須縮減政府支出。而以目前兩黨都偏好的經濟框架來看，做到這一點基本沒有可能。因此，週三的舉措不過是對我們自己造成的金融傷口的一劑臨時止痛藥罷了。」

推高美債收益率的根本因素並未改變：財政赤字擴大、通膨持續高於聯準會2%的目標、美元走弱，以及科技公司為數據中心和其他AI基礎設施建設而大量發行債券——這些企業債正在與政府債券爭奪投資者。摩根大通策略師更是發出警告：財政部突然加大債券回購規模的作法，可能被市場視為缺乏可信度，長期或導致期限溢價上升並推高收益率。

更令人擔憂的是操作方式的「不對稱性」——擴大回購大概率無法阻止期限溢價中樞上升，而回購所能換取的收益率下行幅度也會相應遞減。這套操作的成本與效果，或許都建立在聯準會默契響應選擇「按兵不動」的前提上。一旦聯準會因通膨壓力被迫升息，財政部的干預效果將被完全抵消。

傑克遜霍爾的「終極考驗」

Stith指出，貝森特此舉已經打開了「潘朵拉魔盒」：「他打算在壓低長期利率上走多遠？問題是財政部長將動用多少『彈藥』來對抗利率上升？而他能做的終究有限，遠不如聯準會」。他還提出疑問：在本次回購之後，財政部是否會進一步將長期國債回購規模上調至80億美元。

這場博弈的直接考驗將在下週的傑克遜霍爾全球央行年會上到來，沃什將在會上發表主旨演講。屆時市場將密切關注：這位承諾「零容忍」通膨的聯準會主席，將如何應對來自財政部的「逆向操作」？而貝森特——這位自稱擁有「龐大工具箱」的財政部長——又將在壓低長期利率的道路上走多遠？

與此同時，富國銀行估計，如果當前增幅持續，債券回購規模可能升至每季度320億美元。在美國債務已逼近創紀錄的40兆美元、財政赤字維持GDP佔比5%至6%的背景下，這場財政部與聯準會之間的拉鋸戰，才剛剛拉開序幕。

聯準會干預的門檻：市場尚未「失靈」

儘管長期收益率飆升已引發廣泛擔憂，聯準會目前仍沒有介入的理由。

道明證券美國利率策略主管Gennadiy Goldberg明確表示：「目前聯準會出手進行市場穩定購買的門檻非常高，我們需要看到流動性大幅惡化和市場失靈的跡象，而我們根本沒有看到這些跡象。」

7月下旬FOMC會議紀要確認，短期利率目標仍是央行實現就業和通膨目標的主要工具。摩根大通首席美國經濟學家Michael Feroli也認為：「我看不到這會對聯準會控制短期利率的能力產生任何影響。」