高盛首次覆蓋Space X：垂直整合打通三大萬億美元級市場的巨無霸

高盛首次以「買入」評級覆蓋SpaceX，將其定性為一家通過垂直整合橫跨航天發射、衛星互聯網與人工智慧三大賽道的基礎設施巨頭，目標價205美元，潛在上行空間約27%，風險回報比達2:1。

據追風交易台，高盛分析師Eric Sheridan領銜的團隊於7月7日發布的報告指出，SpaceX已從一家純粹的航天製造商蛻變為「基礎設施即服務」平台，三大業務板塊————航天（Space）、連接（Connectivity）與人工智慧（AI）——各自面對的潛在市場規模合計高達28.5萬億美元。

高盛預計，公司總營收將從2025年的187億美元增長至2030年的4743億美元，五年複合增速達91%，GAAP經營利潤率屆時將從2025年的負13.9%大幅改善至50.1%。

這份報告對市場的直接影響在於：它為SpaceX提供了一套系統性的估值框架，並明確了三大核心投資爭議——可尋址市場規模、營收增長軌跡與利潤率擴張路徑。高盛同時警示，公司於2026至2030年間預計需要籌集約2700億美元債務資本，自由現金流在2030年前將持續為負，股價波動風險不容忽視。

從火箭製造商到基礎設施平台

SpaceX的核心競爭力在於垂直整合。公司通過有機投資及對xAI的業務合併（2026年2月以約2500億美元完成收購），將自身定位從航天製造商升級為覆蓋供應鏈全環節的基礎設施服務商。

在航天板塊，SpaceX通過消除第三方利潤疊加，將每公斤入軌成本壓縮至競爭對手難以企及的水準。Falcon 9自2010年首飛以來已完成658次任務，成功率超過99%，相較行業平均水平將發射成本降低逾85%。高盛預計，隨著Starship全面商業化，每公斤發射成本將在2030年進一步降至183美元，較SpaceX自身長期目標折扣率達99.1%。

在連接板塊，Starlink衛星互聯網服務已成為公司中期現金流的核心來源。高盛認為，該板塊產生的資本將為更深層次的太空探索及AI業務擴張提供資金支撐。

在AI板塊，SpaceX通過收購xAI（含Grok模型及X平台）以及正在推進的Anysphere（即「Cursor」）收購，構建起從算力基礎設施到前沿AI模型的完整鏈條。高盛指出，公司以遠低於行業平均水平的成本快速擴張地面算力，令分析師感到「出乎意料」，這同樣源於垂直整合與內部自建的策略。

航天：發射主權與成本護城河

高盛將SpaceX在航天發射領域的地位定性為「主導性」。自2023年起，SpaceX已承擔全球逾80%的入軌質量運輸任務。在外部商業發射市場，公司自2015年以來始終保持50%以上的發射份額。

Starship是該板塊的核心變量。這款全可重複使用兩級運載火箭近地軌道載荷能力超過100公噸，是Falcon 9的逾四倍。截至報告發布，Starship已完成12次測試發射，高盛預計其將在未來數季度內實現商業化。

高盛預測，SpaceX的總發射次數將從2025年的165次增長至2030年的2808次，其中絕大多數為服務內部業務（Starlink及軌道算力部署）的內部載荷發射。外部商業發射方面，高盛假設2027至2030年間每年維持約50次Falcon 9外部發射，並逐步引入Starship外部發射。

航天板塊營收預計從2025年的41億美元增長至2030年的83億美元，五年複合增速15%。GAAP經營利潤率預計從2025年的負16.1%改善至2027年的15.8%，但受制於Starship基礎設施建設期的高折舊，2030年將回落至7.3%。

在監管層面，高盛指出，SpaceX目前獲批的年度Starship發射上限為145次（分佈於Starbase、肯尼迪航天中心及卡納維拉爾角），但所有發射目前仍集中於Starbase，實際年度上限僅25次。高盛預計公司2027年發射量將突破25次，屆時需完成新發射台建設或啟動新一輪FAA審批流程。

連接：Starlink的規模化與貨幣化

連接板塊是SpaceX當前最成熟的商業化業務，也是高盛預測中期利潤的主要來源。高盛預計該板塊營收將從2025年的114億美元增長至2031年的2469億美元，五年複合增速約69%。

寬頻業務（Starlink Broadband）方面，高盛預計Starlink付費用戶將從2025年底的890萬增長至2031年底的1.303億，五年複合增速約50%，屆時全球寬頻市場份額將從0.7%提升至8.5%。增長動力來自兩個維度：一是發達市場（美國、加拿大、西歐、澳大利亞及紐西蘭）的持續滲透，預計2031年市場份額達14.7%；二是新興市場的快速擴張，預計2031年市場份額達6.7%。

同時，高盛預計Starlink寬頻月均ARPU將以每年約10%的速度下滑，從2026年的60.37美元降至2031年的38.42美元，主要原因是地理結構向低貨幣化地區傾斜，以及SpaceX主動讓利以優化用戶規模。

移動業務（Starlink Mobile）方面，高盛預計連接設備數量將從2025年的700萬增長至2031年的2.397億，五年複合增速約76%。2028年起，SpaceX計劃推出直接面向消費者（DTC）的移動服務，屆時ARPU將顯著高於現有的直接入網（DTD）模式。高盛還指出，SpaceX於2025年與EchoStar簽署協議，以約196億美元（現金與股票混合）收購其65MHz美國頻譜及全球移動衛星服務頻譜許可，預計2027年11月完成交割，這將為移動DTC業務奠定頻譜基礎。

連接板塊GAAP經營利潤率預計從2025年的38.8%穩步提升至2031年的54.1%，受益於固定成本槓桿效應及衛星星座規模擴張帶來的單位成本下降。

AI：從地面算力到軌道數據中心

AI板塊是高盛估值框架中彈性最大、不確定性也最高的部分。高盛預計該板塊營收將從2026年的156億美元增長至2031年的5892億美元，五年複合增速約107%。

算力規模是核心驅動變量。SpaceX目前運營COLOSSUS I（約0.21GW，含約10萬塊Nvidia H100 GPU）和COLOSSUS II（約0.43GW，含約11萬塊GB200及GB300 GPU）兩大數據中心集群。高盛預計總算力將從2026年底的約2GW增長至2030年底的約36GW，其中2029年起開始引入軌道（衛星）算力，屆時軌道算力規模預計達8.5GW，2030年進一步擴張至26GW。

貨幣化路徑方面，高盛將SpaceX的算力變現分為三類：推理（Inference，基準約20億美元/GW）、託管（Hosting，基準約10億美元/GW）以及內部訓練（Training，暫無直接變現）。高盛預計2027至2030年間，SpaceX的算力綜合變現率將維持在約10至15億美元/GW區間。值得注意的是，SpaceX近期已與Alphabet、Anthropic及Reflection AI簽署託管協議，定價遠高於市場水平（約25至30億美元/GW以上），體現出當前全球算力供需失衡下的稀缺溢價。

Terafab是AI板塊的另一重要變量。這一SpaceX與特斯拉合作推進的AI芯片垂直整合項目，旨在自主設計、製造和部署AI芯片，以降低對第三方供應商（尤其是Nvidia GPU）的依賴。高盛假設SpaceX未來五年將在Terafab上累計投入約1200億美元資本開支，大部分集中於2027至2029年。

廣告業務方面，高盛預計X及Grok平台廣告收入將從2026年的26億美元增長至2031年的363億美元，五年複合增速約70%，屆時全球（不含中國）數字廣告市場份額將從2026年的約0.4%提升至2030年的約2.3%。

AI板塊GAAP經營利潤率預計從2027年的負1.8%躍升至2028年的43.7%，並於2031年達到62.4%，年均改善幅度約1700個基點。

業務分部加總，折現至現期

高盛採用分部加總（SOTP）估值法，對SpaceX三大業務板塊的2029年預測數據分別給予倍數，再以12%折現率折算至現時。

具體而言：航天板塊適用15.0倍EV/銷售額（對應2029年預測銷售額79億美元，企業價值1181億美元）；連接板塊適用24.0倍EV/EBIT（對應2029年預測GAAP EBIT 394億美元，企業價值9464億美元）；AI板塊適用28.0倍EV/EBIT（對應2029年預測GAAP EBIT 814億美元，企業價值2.278萬億美元）。三者合計2029年企業價值約3.343萬億美元，折現後得出目標價205美元。

於情境分析中，下行情境目標價為95美元（較現時下跌約41%），上行情境目標價為295美元（較現時上漲約82%）。

 

 

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