美國經濟「脹而不滯」 黃金價格或震盪整固

　　文章來源：期貨日報

　　2026年上半年，美以伊戰事改變了整個中東的地緣局勢，也改變了全球資本市場的宏觀敘事邏輯，即財政貨幣雙寬鬆政策格局對全球風險資產和大宗商品牛市週期的支撐。

　　上半年，中東地緣衝突使全球能源供應受到較大影響，推高相關商品價格，加劇全球通膨壓力，各國貨幣政策預期迅速轉「鷹」，市場樂觀情緒急轉直下。其間，美伊雙方在多重分歧下的停火及談判進程不斷反覆，又加劇了各類資產價格的波動。作為2025年表現最亮眼的資產，貴金屬受到的衝擊也大，一方面，石油美元體系的重塑使其成為「變現工具」，流動性衝擊改變了黃金的抗通膨和避險邏輯，核心約束是美債實際利率上行；另一方面，在貴金屬價格的回調過程中，大量獲利盤止盈離場，加大了市場的波動。在AI行業資金分流背景下，即使利空情緒有所改善，貴金屬價格的反彈空間也相對有限。截至6月底，國際金價已持續回調至4000美元/盎司附近，上半年累計跌幅約為7%。

　　

　　美國第一季GDP年化環比增速終值為1.6%，較初值（2%）下修0.4個百分點，儘管低於市場預期，但較去年第四季已有所改善。消費和投資對經濟的拉動作用仍然顯著，AI資本開支保持強勁且能源出口受益於中東地緣衝突造成的供應鏈中斷而大幅增長，在「三駕馬車」共同驅動下，上半年經濟增速預期較為樂觀。下半年，由AI主導的經濟增長正在加劇美國經濟的分化，或表現為「消費轉弱、投資偏強、出口韌性」。就業市場受到AI勞工替代的衝擊而逐漸轉冷，通膨將在AI帶來的消費韌性下保持高位。在中期選舉、關稅收入回落和軍工開支擴張等因素主導下，美國財政政策或重回擴張區間。聯準會貨幣政策同時面臨財政、通膨和金融三重約束，不確定性明顯上升。

　　自2025年以來，美國AI產業高景氣帶來的相關固定資產投資及補庫，使製造業和服務業保持擴張態勢。5月美國製造業PMI超預期回升至54%，為4年來新高，連續5個月擴張，新訂單增速處於近4個月高位，生產指數同步回升，AI投資與搶購備貨雙輪驅動。中東地緣衝突推高原油價格與原材料成本，5月物價支付指數雖小幅回落但仍接近2022年以來高位。6月美國製造業PMI較上月回落0.7個百分點，至53.3%，仍接近近4年高位。油價下跌使物價支付指數創出2022年7月以來最大單月降幅，訂單和生產等分項指數亦略有下滑，就業分項萎縮程度減弱。5月美國服務業PMI指數升至3個月高點，為54.5%（預期為53.8%，前值為53.6%），新訂單和商業活動指標均有所上行，特別是高收入人群消費需求仍有韌性，支付價格指標升至2022年8月以來高位。下半年，若AI資本支出能保持較快增長，有望繼續向相關領域傳導，關注7—8月科技企業的財報數據。

　　上半年，美國就業市場呈現「前熱後冷、逐季降溫」特徵，就業擴張韌性邊際走弱，行業分化顯著，薪資保持剛性，勞動力供給收縮抑制就業市場增長空間。上半年美國月均新增非農就業9.8萬人，一季度就業韌性較強，3月新增21.4萬人，為階段性高點；4月、5月的初值一度維持在17萬人以上高位，後來4月、5月就業數據合計下修7.4萬人，說明前期統計有「水分」；6月新增非農就業5.7萬人，為上半年最低水平，就業市場大幅降溫，近3個月均值回落至11.1萬人。失業率在4.2%~4.4%，6月小幅回落至4.2%，主要源於勞動參與率下滑至61.5%（近5年最低水平），而非就業數據實質性改善。從結構上看，受益於AI產業發展，服務業就業需求強勁，世界杯等大型賽事對服務行業的就業需求也有一定提振，不過AI對資訊技術、金融等行業的衝擊不可忽視，行業分化或進一步加劇。

　　上半年，美國通膨「陡峭」上行。2月之後CPI持續反彈，脫離2%的目標，5月升至4.2%，為2023年以來新高。不過，本輪美國通膨反彈更多是受能源等上游商品價格上漲帶動，下游商品和住房等核心通膨未出現反彈跡象，通膨的「二次效應」尚未形成。美國消費者信心指數持續回落，6月為44.1，不斷創出歷史新低。未來1年價格漲幅預期大幅升至4.8%，為2025年8月以來最高水平。預計下半年美國CPI在低基數背景下將維持在3%以上偏高水平，在「AI+地緣」影響下，通膨延續結構分化格局。一方面，電力短缺成為中長期問題，儲存晶片和電子元件漲價可能增加部分電子消費成本，AI產業在帶動生產力提升之前，會先造成成本上行；另一方面，在薪資增速仍落後於物價增速的情況下，居民部門購買力或進一步下行，從而打擊消費信心預期。

　　

　　聯準會6月議息會議保持利率不變，但決議聲明變化較大，刪除暗示進一步降息的利率指引和票委投票情況，未重申密切關注就業和通膨兩方面風險而改稱致力於實現價格穩定，重申中東地緣衝突導致經濟高度不確定，通膨仍處於高位，部分源於能源價格上漲，經濟穩步擴張，失業率基本保持不變等事實。點陣圖顯示九人預計年內加息，其中六人預計至少加息兩次。經濟預測方面，下調2026年GDP增長預期和失業率預期，大幅上調2026—2027年PCE和核心PCE通膨預期。

　　新任主席沃什在新聞發布會上表示，委員會明確致力於實現物價穩定，實現2%的通膨目標被市場解讀為偏「鷹派」。同時他宣布將成立五大工作組，開啟對貨幣政策執行機制的系統性改革，涵蓋溝通機制、資產負債表、數據使用、生產率與就業、通膨框架。其目的在於弱化聯準會前瞻指引和市場溝通，依賴數據決策並交由市場研判，提高聯準會的公信力。儘管目前其改革思路僅停留在口頭上，具體落實時點需等後續工作，但市場判斷在聯準會弱化預期管理的情況下，依賴經濟數據決策可能給金融市場帶來更大的波動風險。

　　下半年，基準情形下，聯準會將加息1次（25BP）以應對通膨高企，7—8月為重要觀察窗口，需關注CPI和核心PCE等數據。此外，需關注AI資本開支擴張情況，若能持續，生產率的提升將為加息提供支撐。沃什在6月議息會議後的新聞發布會上，以「工作組將研究」為由，回避了與近期政策辯論直接相關的問題。短期CPI、非農等數據，以及其他高頻數據對市場的影響較大。近期在能源價格回落、通膨有望受到抑制的情況下，部分官員釋放通膨風險減退的信號，市場對聯準會年內加息的時點預測推遲到9月之後，且僅加息1次。

　　綜上，在美國經濟「脹而不滯」的基本面預期下，地緣衝突影響減弱、能源價格走低後，AI資本開支維持強勁和傳統經濟承壓正在加劇美國經濟的K型分化與資產價格博弈。聯準會可能採取預防性加息操作，美債利率走高疊加美元指數走勢偏強對黃金價格有一定抑制作用。對宏觀環境較為敏感的黃金ETF及槓桿資金的態度轉向謹慎，配置意願有所下降。

　　不過，上述利空因素已被市場部分計價，預計三季度聯準會貨幣政策溫和收緊的路徑將更加清晰，預期修正使金價深度調整的風險下降。從技術面看，黃金月K線的多頭形態尚未打破，金價有望在3800~4000美元/盎司附近獲得支撐，但資金情緒維持中性限制金價的反彈空間。（作者單位：廣發期貨）

責任編輯：朱赫楠