Điểm bùng phát của Azure và Copilot đang bị đánh giá thấp! Morgan Stanley: Thị trường chỉ định giá Microsoft với “P/E 16 lần” là quá thấp

Morgan Stanley cho rằng Microsoft đang đứng trước điểm chuyển mình quan trọng trong chu kỳ thương mại hóa AI, trong khi thị trường dường như vẫn chưa định giá đầy đủ cho cơ hội này.

Thông tin từ Sàn giao dịch Xu hướng, ngày 21/7, nhóm nghiên cứu của Adam Wood tại Morgan Stanley đã công bố báo cáo, doanh thu mảng đám mây Azure của Microsoft sắp bước vào giai đoạn tăng trưởng gia tốc, và lộ trình thương mại hóa Copilot cũng đang chuyển đổi từ mô hình thu phí theo từng vị trí đơn lẻ sang cơ hội mở rộng với ba động lực cùng lúc.

Báo cáo nêu rõ, với giá cổ phiếu hiện tại, hệ số PE (price to earnings ratio) tiềm ẩn chỉ khoảng 16 lần, nhưng đối với một công ty công nghệ đầu ngành dự kiến tăng trưởng lợi nhuận trên 20%, thì mức PE 16 là đánh giá thấp rõ rệt so với giá trị nội tại thật sự của họ.

Dù gần đây ngân hàng này đã hạ mục tiêu giá cổ phiếu Microsoft trong vòng 12 đến 18 tháng từ 650 USD xuống còn 600 USD do cân nhắc biên lợi nhuận bị áp lực, chi phí đầu tư và nợ tăng, nhưng vẫn duy trì xếp hạng “tăng tỷ trọng”, tương ứng tiềm năng tăng giá khoảng 50% so với giá hiện tại.

Nói một cách đơn giản, “16 lần PE” có nghĩa là mức định giá thị trường đang dành cho Microsoft hiện nay là rất thấp.

Con số này được tính từ mức giá cổ phiếu hiện tại của Microsoft là 402,29 USD chia cho lợi nhuận trên mỗi cổ phiếu năm tài chính 2028 mà Morgan Stanley dự báo là 23,86 USD.

Trong logic định giá của cổ phiếu Mỹ, hệ số PE hợp lý thường phải đi đôi với tốc độ tăng trưởng lợi nhuận của doanh nghiệp, tức là PEG bằng 1.

Dự phóng tăng trưởng năm tài chính 2028 của Microsoft lên tới 21,6%, bình thường sẽ xứng đáng nhận hệ số PE tối thiểu là trên 21. Thậm chí, các công ty phần mềm vốn hóa lớn đồng dạng do tính chắc chắn cao được thị trường thưởng mức PEG lên tới 1,4 lần, tức là tăng trưởng 21,6% được quy đổi ra PE khoảng 30.

So với đó, thị trường chỉ đang dành cho Microsoft mức PE dự phóng chưa quá 17 lần, nghĩa là bạn đang mua được một công ty tăng trưởng trên 20%/năm với giá rẻ như công ty tăng trưởng chậm.

Morgan Stanley nhận định logic định giá này có sự lệch lạc rõ rệt. Nếu thận trọng dùng PEG 1,2 thấp hơn so với cùng ngành (tương ứng khoảng PE 25) để đánh giá lại, lấy lợi nhuận dự phóng năm 2028 là 23,86 USD nhân với 25, giá mục tiêu hợp lý của Microsoft phải ở khoảng 600 USD.

Kỳ vọng tăng trưởng Azure được cải thiện là một trong những động lực tăng giá quan trọng nhất của Morgan Stanley cho Microsoft.

（Mô hình thương mại hóa AI Azure của Microsoft）

Trong năm qua, điểm nghẽn tăng trưởng của Azure là do cung không đủ cầu. Ban lãnh đạo Microsoft liên tục nhấn mạnh rằng nhu cầu khách hàng luôn lớn hơn công suất thực tế, công ty phải đồng thời cân bằng phân bổ năng lực tính toán giữa phục vụ khách hàng ngoài Azure, các ứng dụng nội bộ như Copilot và hoạt động R&D bên trong công ty.

CFO Microsoft Amy Hood từng tiết lộ trong cuộc họp báo cáo tài chính F2Q26 rằng, nếu toàn bộ GPU mới đưa vào Q1 và Q2 đều được phân bổ cho Azure, tốc độ tăng trưởng Azure của quý đó sẽ vượt hơn 40%, thay vì 38% đã được công bố (tính theo tỷ giá cố định).

Khi công suất mới lần lượt đi vào vận hành, Morgan Stanley cho rằng áp lực về mặt cung ứng đang được giải tỏa, tăng trưởng Azure có triển vọng tăng tốc ổn định.

Ban lãnh đạo đã đưa ra chỉ báo rõ ràng về tốc độ tăng trưởng Azure nửa cuối 2026 sẽ nhanh hơn nửa đầu năm, với độ tin cậy cao.

Do đó, Morgan Stanley tăng dự báo doanh thu Azure, dự kiến doanh thu Azure và các dịch vụ đám mây khác năm tài chính 2028 và 2029 lần lượt đạt 214,9 tỷ USD và 305,9 tỷ USD, cao hơn trung bình dự báo của thị trường 5% và 7,8%.

（Morgan Stanley nâng dự báo doanh thu Azure các năm tới）

Các nhà phân tích cho rằng thị trường đang đánh giá thấp mức độ và độ bền vững của đợt tăng tốc Azure lần này. Trong quá khứ, khi lượng cầu bị dồn nén được giải phóng nhờ tăng công suất, tăng trưởng thường vượt dự báo và duy trì kéo dài lâu hơn thông thường.

Logic thương mại hóa Copilot đang có sự thay đổi cấu trúc, Morgan Stanley nhận định đây là một trong những cơ hội mở rộng ARPU (doanh thu trung bình theo người dùng) lớn nhất trong lịch sử Microsoft.

Trong năm vừa qua, trọng tâm của Copilot là liệu sản phẩm có phù hợp thị trường và quy mô triển khai ở doanh nghiệp có khả thi không. Hiện nay, điểm nóng đã chuyển sang lộ trình thương mại hóa và quy mô doanh thu lâu dài.

Morgan Stanley tổng kết tăng trưởng ARPU do Copilot thúc đẩy thành ba động cơ:

• Thứ nhất, mở rộng trực tiếp số lượng vị trí M365 Copilot;
• Thứ hai, khách hàng doanh nghiệp di chuyển lên gói thuê bao M365 E7 có giá trị cao hơn;
• Thứ ba, các mô hình thương mại hóa tính phí dựa trên mức tiêu thụ như AI Agent, tự động hóa quy trình làm việc…

Việc ra mắt SKU E7 là điểm then chốt trong chiến lược tiến hóa này. E7 đóng gói E5, Copilot và Agent365 thành một, tương tự làn sóng nâng cấp từ E3 lên E5 trước đây, hứa hẹn khởi động một chu kỳ nâng cấp phần mềm doanh nghiệp kéo dài nhiều năm mới, đồng thời thúc đẩy tăng ARPU và tỷ lệ thâm nhập Copilot.

Theo khảo sát CIO gần nhất của Morgan Stanley, hiện đã có 47% doanh nghiệp sử dụng giấy phép E5, 7% sử dụng E7; dự báo trong một năm tới, tỷ lệ chuyển dịch sang E5 và E7 có thể đạt lần lượt 50% và 21%.

（Morgan Stanley dự đoán tỷ lệ thuê bao giấy phép E5 và E7 năm tới sẽ lên mức 50% và 21%）

Về phía cầu, 88% CIO trong khảo sát mới nhất của Morgan Stanley cho biết sẽ triển khai M365 Copilot trong 12 tháng tới, tăng mạnh so với mức 80% quý 4 năm 2025 và 72% cách đây một năm.

（88% giám đốc CNTT dự kiến sẽ sử dụng Microsoft 365 Copilot trong vòng 12 tháng tới）

Vì thế, Morgan Stanley đã mạnh tay điều chỉnh tăng dự báo doanh thu Copilot: dự báo doanh thu Copilot sẽ đạt khoảng 4,4 tỷ USD trong năm tài chính 2026, tăng lên khoảng 22,5 tỷ USD năm 2029.

Biên lợi nhuận gộp là một trong những lo ngại phổ biến nhất đối với Microsoft, song Morgan Stanley cho rằng mức áp lực này đang bị thị trường đánh giá quá mức.

Ngân hàng này giảm dự báo biên lợi nhuận gộp cho năm tài chính 2027-2029 xuống còn lần lượt 65,7%, 64,4% và 63,4%, chủ yếu vì doanh thu từ Azure AI, Copilot tăng tỷ trọng, chi phí khấu hao liên quan AI tăng và ảnh hưởng từ việc ứng trước chi phí xây dựng hạ tầng quy mô lớn.

Tuy nhiên, Morgan Stanley đồng thời chỉ ra rằng kiểm soát chi phí vận hành liên tục sẽ đủ để bù đắp áp lực biên lợi nhuận gộp, đảm bảo lợi nhuận hoạt động và tăng trưởng lợi nhuận trên mỗi cổ phiếu duy trì trên mức 20%. Dự báo biên lợi nhuận hoạt động các năm 2027-2029 lần lượt là 46,5%, 46,7% và 47,2%, có xu hướng tăng nhẹ.

Lịch sử thực tế cũng ủng hộ đánh giá này. Biên lợi nhuận gộp mảng đám mây của Microsoft từng xuống mức âm trong cao điểm xây dựng năm tài chính 2014, nhưng sau đó cùng với việc tăng tỷ lệ sử dụng công suất, hiệu quả phần mềm và quy mô đạt được, biên lợi nhuận gộp phục hồi liên tục, đến năm tài chính 2023 đã vượt 70%.

（Biên lợi nhuận Azure AI vượt trội so với Azure cùng giai đoạn）

CFO Amy Hood nhiều lần khẳng định, biên lợi nhuận gộp mảng AI hiện tốt hơn hẳn so với giai đoạn chuyển đổi đám mây trước kia, và tiếp tục nhấn mạnh điều này trong họp báo tài chính tháng 4 năm 2026:

Biên lợi nhuận gộp mảng AI tốt hơn nhiều so với khi chúng ta chuyển sang cloud trước đây, và luôn duy trì ở mức như vậy.