Цель роста на 70% всё ещё слишком консервативна? Инвесторская конференция Nvidia "раскрывает карты": если в 2028 финансовом году не будет ограничений по поставкам, бизнес-компания может удвоиться!

Ожидания Nvidia по росту на ближайшие годы, возможно, куда более амбициозны, чем предполагает рынок.

По данным платформы Chasing Wind Trading, Morgan Stanley в последнем докладе указал, что на недавней встрече с инвесторами руководство Nvidia четко заявило: прогноз годового роста на 70% в FY28 — это не предел спроса; если бы не ограничения по поставкам, рост бизнеса мог бы превысить 100%. Это означает, что главный вопрос, сдерживающий рост Nvidia, сместился с "может ли спрос оставаться устойчивым" к "сможет ли производство не отставать".

Еще более примечательно, что сам спрос на искусственный интеллект продолжает быстро расти, причем его структура меняется. Примерно 18 месяцев назад доля доходов Nvidia от обучения и инференса была примерно равной; сейчас доходы от инференса уже превзошли доходы от обучения и прогнозируется дальнейшее увеличение их доли. Одновременно доля доходов от AI-инфраструктуры, предоставленной новыми облачными поставщиками, превысила 50% — таким образом, драйвер роста перемещается от традиционных гиперскейлеров к более широкому экосистемному спросу на AI-вычисления.

Именно предложение становится ключом к реализации более высокого роста Nvidia. Руководство выделило передовые пластины и память как две основные узкие точки снабжения, продолжая сотрудничать с TSMC, Micron, SK hynix и Samsung для увеличения поставок. Особенно в условиях сохраняющейся недостаточности HBM, если критические компоненты станут более доступны, ранее сдерживаемый мощностями спрос на заказы Nvidia может быть дополнительно реализован.

В то же время меняющаяся структура клиентской базы уменьшает обеспокоенность рынка по поводу чрезмерной зависимости Nvidia от небольшого числа крупных клиентов. OpenAI и Anthropic сейчас обеспечивают около 20% бизнеса Nvidia на уровне конечных потребителей, а к FY28 этот показатель может вырасти примерно до 25%; однако новые облачные сервис-провайдеры уже обеспечивают более 50% AI-инфраструктурных доходов.

На фоне продолжающегося расширения спроса, увеличения доли инференса и дальнейшей диверсификации базы клиентов, история роста Nvidia смещается от "цикла вычислений для обучения" к более широкому циклу AI-инфраструктуры.

Рост на 70% в FY28 не предел, именно предложение — главный ограничитель

В докладе отмечается, что вице-президент по связям с инвесторами и стратегическим финансам Nvidia Тошия Хари заявил: рамка роста на 70% в FY28 обусловлена не одним клиентом или направлением, а множественными источниками спроса — от гиперскейлеров и новых облачных сервисов до AI-лабораторий, суверенного ИИ, корпоративных клиентов и локальных установок.

Одной из причин, по которой руководство заранее озвучивает многолетнюю модель роста, является значительное расхождение между рыночными ожиданиями и внутренними прогнозами компании. Если этот разрыв сохранится, он может повлиять на планирование производственных мощностей цепочки поставок.

Еще важнее, что Хари подчеркнул: если бы не было ограничений по предложениям, темпы роста бизнеса Nvidia могли бы превышать 100%.

Другими словами, цель по росту в 70% больше похожа на минимальный ориентир, который компания готова публично озвучить при текущих условиях поставок, нежели на настоящий потолок спроса. По мере расширения производственных мощностей реальный потенциал роста Nvidia может значительно превышать этот показатель.

Доход от инференса превысил доход от обучения, спрос на AI смещается с “покупки карт” к постоянной работе

Структура доходов от обучения и инференса также стала одной из главных тем встречи.

Благодаря высокой адаптивности GPU Nvidia к различным нагрузкам — например, Grace Blackwell подходит как для обучения моделей, так и для инференса — компании сложно точно разделить эти два направления бизнеса.

Тем не менее, руководство обозначило важную временную веху: примерно 18 месяцев назад доходы от обучения и инференса были примерно равны; нынешний доход от инференса уже превзошел доход от обучения, и этот разрыв будет только расти.

Это означает, что структура спроса Nvidia претерпевает изменения. Обучение по-прежнему остается важным драйвером расширения AI-инфраструктуры, но по мере увеличения масштаба моделей и распространения AI-приложений инференс становится основным источником стабильного спроса на вычисления и способен еще больше усилить устойчивость доходов Nvidia.

Передовые пластины и HBM остаются двумя “узкими горлышками” по предложению

На фоне устойчивого спроса крупнейшим вызовом для Nvidia остается цепочка поставок.

Хари отдельно отметил, что для удовлетворения спроса следующего года основными ограничителями остаются передовые пластины и память. Поставки передовых пластин во многом зависят от TSMC; поставки оперативной памяти HBM — от Micron, SK hynix и Samsung.

Nvidia поддерживает постоянный диалог с TSMC и тремя ключевыми поставщиками памяти, уделяя особое внимание увеличению производства критически важных компонентов.

Это также означает, что на фоне продолжающегося роста AI-спроса расширение мощностей HBM остается важнейшим условием для раскрытия потенциала роста Nvidia. Для поставщиков HBM, таких как Micron или SK hynix, видимость спроса со стороны Nvidia по-прежнему высокая.

Клиентская база больше не ограничена гигантами, новые облачные сервисы уже обеспечивают более половины дохода

Клиентская база Nvidia также меняется.

Хари сообщил, что OpenAI и Anthropic сейчас обеспечивают около 20% бизнеса Nvidia на уровне конечного потребления, а к FY28 их доля может вырасти до примерно 25%. Однако, поскольку обе компании в основном используют вычисления через облачные и новые сервис-платформы, этот показатель не отражает долю их прямого вклада в доход Nvidia.

Действительно важно, что на сегодня именно новые облачные сервисы обеспечивают уже более 50% дохода от AI-инфраструктуры (ACIE).

Это свидетельствует о том, что источники роста Nvidia смещаются от единичных гиперскейлеров к новым облачным сервисам, компаниям-разработчикам моделей и корпоративным клиентам. Дальнейшая диверсификация клиентской базы и распределение спроса на вычисления также снижают риски, связанные с высокой концентрацией на одном клиенте.

Open source и closed source — не вопрос “или-или”, удешевление моделей стимулирует спрос на вычисления

Что касается развития открытых и закрытых моделей, руководство Nvidia придерживается прежней позиции: обе модели будут сосуществовать в долгосрочной перспективе, а прогресс в области AI не означает вытеснение одной другой.

Сама Nvidia использует как закрытые модели — например, OpenAI и Claude, так и сочетание open source и closed source для важных вычислительных задач, включая проектирование чипов.

В то же время руководство отмечает, что прибыльность разработчиков моделей улучшается. С развитием GPU Nvidia и снижением вычислительной стоимости на unit token экономика модельных компаний становится эффективнее.

Это может вызвать новый виток спроса: снижение стоимости вычислений → улучшение прибыльности модельных компаний → ускоренное внедрение AI-приложений → рост спроса на инференс → дополнительное стимулирование закупок вычислительных мощностей.

Являются ли схемы финансирования устойчивыми? Nvidia прямо ответила на опасения по поводу “циклического финансирования”

Для ответа на вопросы рынка о финансировании руководство компании представило три основные схемы, включая соглашения о разделе доходов с рядом новых облачных сервисов, план создания дата-центров PORTS-Pike, а также частную платформу финансирования на $500 млрд вместе с Apollo, BlackRock, Blackstone, Brookfield, Goldman Sachs, KKR и другими институциональными инвесторами.

Ключевой механизм соглашений о разделе доходов заключается в следующем: Nvidia фиксирует базовую цену на вычислительные мощности; если цена аренды вычислительных мощностей превышает определенный уровень, компания получает часть дополнительной прибыли. Таким образом, помимо прямых продаж “железа”, Nvidia получает устойчивый доход от эксплуатации AI-инфраструктуры.

В ответ на опасения рынка по поводу “циклического финансирования” руководство отметило, что масштаб и лимиты подобных договоренностей под контролем, а основой здесь являются стабильный конечный спрос, доходность экосистемы и способность конечных покупателей отвечать по обязательствам.

По информации, прозвучавшей на данной встрече, главная задача Nvidia — не столько наличие спроса, сколько его оперативное удовлетворение. Если узкие места в производстве пластин и HBM будут устранены, текущая модель роста в 70% на FY28 действительно может быть существенно пересмотрена в сторону повышения.