Как Уолл-стрит оценивает первое выступление Уоша в Джексон-Холле? Ястребиная «коррекция» по сравнению с июльской риторикой, отсутствие повышения ставки в сентябре может вновь подорвать доверие к ФРС

Выступление председателя Федеральной резервной системы Уолша в пятницу на ежегодном симпозиуме в Джексон-Хоул в целом было воспринято Уолл-стрит как ястребиная "корректировка" по сравнению с итогами FOMC за июль.

В своей речи Уолш четко подтвердил, что цель по инфляции в 2% для ФРС остается неизменной, считает, что нынешние общие финансовые условия нельзя назвать ограничительными, а последние хорошие данные по PCE и CPI не доказывают наличие существенного улучшения фундаментальных инфляционных тенденций, и прямо заявил: если не будет уверенности в том, что инфляция снижается «очевидно и достаточно быстро», ФРС «еще предстоит поработать». По данным Reuters, это самое близкое признание Уолша, что, возможно, потребуется повышение ставки.

Высказывания Уолша быстро изменили фокус внимания Уолл-стрит по поводу сентябрьского FOMC. Инвестиционный специалист компании Morgan Stanley Priya Misra прямо назвала это «ястребиной речью», считая, что Уолш настойчиво вновь подтвердил приверженность ФРС ценовой стабильности и расценила выступление как «устранение коммуникативных ошибок» после июльской пресс-конференции; инвестиционный директор Aberdeen Мэттью Эмис предупредил, что если ФРС не повысит ставку в сентябре, её авторитет может снова пострадать.

Одновременно такие организации, как Wells Fargo и Fidelis Capital, считают, что речь Уолша оставила достаточно пространства для ближайшего повышения ставки, однако некоторые игроки полагают, что он по-прежнему не задал четкий политический курс на сентябрь.

Журналист Ник Тимираос, которого называют «новым журналистом ФРС», метко уловил суть этого спора: Уолш считает, что финансовые условия не ограничивают экономику, и даже улучшение инфляционных данных не убеждает его в «значительном улучшении» фундаментальных трендов, но он не дал конкретного политического курса и не подтвердил, поддерживает ли сентябрьское повышение ставок. Тимираос подытожил, что борьба ФРС с инфляцией, возможно, еще не завершилась.

Таким образом, рынок столкнулся с более ястребиным диагнозом политики, но ему по-прежнему не хватает четкой «функции реакции». Данные CME показывают, что после выступления Уолша вероятность повышения ставки в сентябре выросла с примерно 35% до 50%; другие рыночные данные показывали подъем этой вероятности до 60%.

Ястребиная речь восстанавливает авторитет в борьбе с инфляцией

В первую очередь, эта речь Уолша стала «корректировкой» на уровне коммуникации политики.

Priya Misra из Morgan Stanley дала очень прямую оценку речи Уолша:

«Это ястребиная речь.»

Она считает, что Уолш «решительно продемонстрировал» приверженность политиков ценовой стабильности. Misra особенно отмечает связь выступления Уолша с общением после июльского FOMC. Она называет это «сильным ответом на коммуникативную неудачу на июльской пресс-конференции»:

«Это сильный ответ на, как я считаю, неудачное общение в июле.»

Она даже называет это «clean-up act», то есть «завершающей корректировкой» июльской коммуникации.

Другие представители институциональных инвесторов разделяют это мнение.

Главный экономист Natixis по США Кристофер Ходж считает, что речь Уолша — это «явное улучшение» по сравнению с июльской пресс-конференцией, ранее рынок недооценивал возможность повышения ставки ФРС, а теперь ценообразование стало более разумным.

Ходж отмечает, что Уолш, прямо признав проблему инфляции, вновь подтвердив четкую цель в 2%, а также взяв на себя институциональную ответственность ФРС в вопросе инфляции, укрепил свою репутацию борца с инфляцией.

Главный рыночный стратег Nationwide Марк Хакетт считает, что Уолш успешно донес главную мысль: донести свою позицию рынку, не дестабилизируя его.

Хакетт подчеркивает, что ранее на рынке было ошибочное мнение, будто цель по инфляции 2% может быть смягчена; теперь Уолш ясно заявил рынку, что этого не произойдет.

«Он вновь подтверждает ястребиный курс, делая это последовательным, а не резким образом.»

Хакетт даже подытожил это так:

Не ждите скорого снижения ставок, готовьтесь к повышению.

Ключевые моменты «нового журналиста ФРС»: финансовые условия не ограничительны, улучшение инфляции все ещё недостаточно

Тимираос в своем резюме речи Уолша сосредоточился на самом политическом суждении.

Он отмечает, что Уолш считает, что финансовые условия в целом не ограничивают экономику, а в кредитных и займах рынках почти не видно признаков явных ограничений; кроме того, даже хорошие инфляционные данные не убедили Уолша в изменении базовых трендов.

Слова Уолша:

«Мне сложно описать общие финансовые условия как ограничительные.»

По поводу последних инфляционных данных Уолш отметил:

«Хотя данные по PCE и CPI этим летом оказались лучше прогнозов, это не позволяет мне считать, что фундаментальный тренд претерпел значимое улучшение.»

Тимираос особо выделяет эту фразу в своих репортажах и соцсетях.

По его мнению, это значит, что рынок не должен делать вывод о смягчении курса, исходя лишь из нескольких месяцев хороших данных по инфляции. Настоящее внимание Уолша — это остается ли базовый тренд инфляции устойчивым и достаточно ли быстро движется к целевым 2%.

Уолш дает компас, но не GPS

Еще одна важная черта речи Уолша: он четко заявил рынку о своих политических принципах, но отказался давать конкретную функцию реакции политики.

Главный инвестиционный директор SEI Investments Натан Шетти считает, что заявление о неизменности цели по PCE в 2% можно понимать только как ястребиное.

Но главный рыночный стратег F.L. Putnam Эллен Хейзен подчеркивает: Уолш не раскрыл функцию реакции ФРС, и рынок по-прежнему остается в «черном ящике».

Сам Уолш поясняет, что чрезмерное раскрытие политики может обратно связать руки ФРС, как это было с чрезмерной заблаговременной коммуникацией в 2021 году.

Хейзен считает, что это значит: Уолш хочет для ФРС большей гибкости перед лицом экономических изменений, но рынок не обязательно приветствует такую позицию.

Основатель Andersen Capital Питер Андерсен приводит наглядную метафору:

Инвесторы хотят GPS, но ФРС дает только компас.

По его мнению, инвесторы ожидают от Уолша подробного объяснения перспектив экономики и курса политики, а Уолш фактически дает понять рынку: новая ФРС не будет, как прежние председатели, щедро раздавать заблаговременные сигналы, и рынку придется подстраиваться под этот «новый порядок».

«Если в сентябре не повысят ставку, по репутации ударят еще раз»: Уолл-стрит снова делает ставку на ближайшие решения

Для рынка самое важное изменение — повышение ставки в сентябре снова стало центральной темой дискуссии.

Инвестиционный директор Aberdeen Мэтью Эмис считает, что речь Уолша задала важный сценарий для сентябрьского заседания:

«Если они не повысят ставку — по репутации снова будет удар.»

Фактически, эта фраза связывает антинфляционные заявления Уолша и возможные действия в сентябре: раз Уолш уже ясно дал понять, что базовая инфляция должна снижаться достаточно быстро, иначе ФРС «еще предстоит поработать», то если будущие данные не улучшатся, а повышение ставки в сентябре не произойдет, рынок усомнится в реальной жесткости предыдущих заявлений ФРС.

Глобальный стратег Wells Fargo Investment Institute Гари Шлоссберг также считает, что хотя Уолш прямо не сказал этого, «если соединить все точки», сигнал, по сути, прозвучал: как минимум одно, если не несколько повышений ставки впереди.

Он отмечает, что если инфляция явно не снизится — а он такого не ожидает — инфляционное давление в ближайшие 6-8 месяцев может даже возрасти. Даже если ставка не повысится в сентябре, скорее всего, ФРС примет меры раньше конца года.

Глава отдела фиксированного дохода Fidelis Capital Крис Ганстер четко говорит, что рынок теперь считает вероятность повышения ставки в сентябре выше 50%.

Он полагает, что указанные Уолшем факторы — инфляция выше цели, устойчивый рынок труда и устойчивая экономика — дают ФРС пространство для ближайшего ужесточения.

«Краткосрочные облигации говорят о повышении ставки, долгосрочные — спокойнее»: рынок превращает диагностику Уолша в сделки

После выступления Уолша рынок американских облигаций быстро отреагировал, особенно на коротком конце кривой.

Reuters сообщает, что доходность 2-летних облигаций США выросла на 11 базисных пунктов до 4,34%, достигнув месячного максимума; доходность 10-летних поднялась на 5 пунктов до 4,72%, а рост по 30-летним был явно меньше.

Это само по себе расценивается рынком как реакция на речь Уолша: трейдеры ужесточают ожидания роста краткосрочных ставок.

Майкл Розен считает: падение цен на краткосрочные облигации США при росте длинных отражает обновленное восприятие курса ФРС — ФРС, видящая в инфляции главную проблему, может удерживать высокие краткосрочные ставки.

Крис Ганстер из Fidelis Capital тоже отмечает, что рост доходности краткосрочных облигаций и снижение долгосрочных приводят к уплощению доходной кривой, что соответствует ставкам на ужесточение политики ФРС.

Однако подобная рыночная реакция не означает, что Уолл-стрит полностью уверена в повышении ставки в сентябре.

Главный экономист Spartan Capital Питер Кардилло считает, что ФРС, скорее всего, не будет действовать в сентябре.

Он отмечает: Уолш признал улучшение инфляции летом, хотя и считает прогресс «неубедительным», и поэтому ФРС, возможно, захочет подождать данных за сентябрь и октябрь перед принятием решения.

Другими словами, рынок пересматривает ожидания повышения ставок, но окончательное решение по сентябрю все равно зависит от новых данных.

Уолш по-прежнему намеренно избегает заблаговременной коммуникации: «много слов, мало сути»

Не все институты считают, что выступление Уолша полностью восстановило коммуникацию политики.

Глава торговли и структурированных продуктов Moneycorp Юджин Эпштейн полагает, что, несмотря на ястребиную окраску, реального содержания в речи Уолша было мало.

Его оценка довольно резкая:

«Уолш сказал многое, но существенного там было мало.»

Эпштейн отмечает, что Уолш и раньше делал аналогичные заявления перед многими заседаниями FOMC, но реальные действия не всегда следовали за словами.

Он опасается, что рынок снова столкнется с ситуацией, когда «ястребиные» заявления не подтверждаются изменением политики.

Партнер Harris Financial Group Джейми Кокс описал подход Уолша так:

«Уолш сказал многое, но по сути не сказал ничего.»

Он считает, что Уолш пытается идти по срединному пути — вновь укреплять антинфляционный авторитет, но не связывать себе руки направленной коммуникацией.

Здесь особенно уместна метафора только компас, но не GPS: Уолш готов рассказать рынку, на какие данные ФРС отреагирует, но не готов объяснить, на каком именно заседании это произойдет.

Главный риск «без повышения ставки в сентябре»: не сама политика, а доверие

С учетом всех мнений Уолл-стрит, в речи Уолша самое важное не то, что он якобы пообещал повышение ставки в сентябре, а восстановление более ястребиной логики политики:

Если занятость устойчиво высока, экономика остается устойчивой, а базовая инфляция не снижается достаточно быстро до 2%, то нынешние финансовые условия вряд ли ограничивают экономику, и ФРС не может исключать дальнейшего повышения ставки.

Вот почему Эмис считает, что если в сентябре не повысить ставку, это может нанести новый удар по доверию к ФРС.

Однако взгляды Кардилло, Эпштейна и других напоминают рынку: ястребиная коммуникация не равна политическим решениям.

Уолш по-прежнему придерживается принципа «без заблаговременной коммуникации», не пообещал свернуть ставку в сентябре и не озвучил механической функции политики.

Поэтому на Уолл-стрит сейчас формируется более корректный консенсус:

Уолш выступлением в Джексон-Хоуле сделал ястребиную корректировку июльской коммуникации; вероятность повышения ставки в сентябре значительно возросла, но решение будет зависеть от предстоящих данных по занятости и инфляции.

Для самого Уолша настоящим испытанием станет не то, поймет ли рынок его речь, а следующий прямой вопрос: если данные не улучшатся, готов ли он в сентябре реализовать заявленные ястребиные подходы на практике.