3% жизненная черта для японских облигаций! Бывший чиновник Банка Японии предупреждает: фискальное расширение может вынудить Центробанк к покупке облигаций

План фискальной экспансии Санаэ Такаити напрямую сталкивается с ужесточением монетарной политики Банка Японии. Бывший представитель Банка Японии Сейдзи Адачи выступил с четким предупреждением: если доходность 10-летних госбумаг Японии превысит 3%, правительство может оказать давление на банк с требованием увеличить объем покупок облигаций, что приведет к "фискально доминируемой" ловушке в цикле повышения ставок.

15 июля, согласно Reuters, Сейдзи Адачи в интервью отметил, что 3% — это "линия жизни или смерти" логики фискальной политики правительства Такаити: если этот рубеж будет пройден, основное предположение "темпы экономического роста выше процентных ставок, долг не вызывает опасений" будет поставлено рынком под сомнение. В четверг доходность 10-летних японских гособлигаций составляла 2,675%, на прошлой неделе кратковременно достигла 30-летнего максимума в 2,865% — битва за критический порог в 3% только начинается.

Аналитики отмечают, что ключ к этой политической борьбе заключается в следующем: сможет ли Банк Японии противостоять политическому давлению, продолжая повышать ставки? Если банк будет вынужден увеличить покупки облигаций, процесс нормализации монетарной политики будет фактически сорван.

3%: линия жизни или смерти фискальной логики Такаити

Проект экономической стратегии Санаэ Такаити вызвал у рынка серьезные сомнения относительно фискальной дисциплины Японии и непосредственно подтолкнул к росту доходности 10-летних японских гособлигаций. Анализ Сейдзи Адачи попадает точно в цель:

Правительство Такаити утверждает, что увеличение расходов возможно только при условии, что номинальные темпы экономического роста устойчиво превышают долгосрочные процентные ставки, что позволяет управлять крупной долговой нагрузкой без ущерба для финансового здоровья.

Однако на фоне инфляции у отметки 2% и реального экономического роста не выше 1% это допущение подвергается серьезному испытанию. "Если доходность 10-летних облигаций превысит 3%, это вызовет сомнения в устойчивости японских публичных финансов", — подчеркивает Сейдзи Адачи. По его словам, внутри японского правительства уровень 3–3,5% рассматривается как ключевой, который нужно обязательно защищать.

Сейдзи Адачи подчеркивает, что текущий рост доходности вызывается не размером нынешнего отношения государственного долга к ВВП Японии, а глубокой озабоченностью рынка относительно будущей фискальной дисциплины страны: "Доля долга в ВВП Японии сейчас, возможно, снижается, но причина роста доходности — не текущее состояние бюджета, а опасения относительно способности Японии соблюдать фискальную дисциплину в будущем".

Процесс ужесточения и тень "фискального доминирования"

Банк Японии движется по сложному пути нормализации политики. В июне банк проголосовал 7 к 1 за повышение ключевой ставки на 25 базисных пунктов — до 1%, максимального значения с 1995 года. Одновременно с этим для сокращения раздутого за десятилетие стимулирования баланса с начала 2024 года банк постепенно сокращает покупки гособлигаций и с апреля 2027 года планирует удерживать ежемесячный объем покупок на уровне около 2 трлн иен.

Однако ожидания фискальной экспансии вступают в естественный конфликт с ужесточением денежной политики. Рост ставок увеличивает стоимость заимствований для правительства, тогда как план Такаити нуждается в относительно мягких условиях финансирования. Сейдзи Адачи предупреждает:

"В зависимости от скорости дальнейшего роста доходности правительство может оказать политическое давление на Банк Японии, требуя увеличить покупки государственных облигаций для снижения доходности."

Примечательно, что после отмены контроля за кривой доходности (YCC) Банк Японии больше не рассматривает покупки облигаций как инструмент монетарной политики. Однако любые экстренные интервенции осложнят усилия по сокращению наследия агрессивных стимулов при бывшем главе Харухико Курода. Сейдзи Адачи также указывает, что правительство вряд ли публично призовет отложить повышение ставок, так как это может породить панику по поводу неконтролируемой инфляции, что наоборот поднимет доходность.

Разногласия по траектории ставок: настоящее испытание начнется после 1,25%

После нескольких повышений ставок на рынке существуют заметные разногласия относительно дальнейших шагов Банка Японии.

Как сообщает Reuters, Сейдзи Адачи ожидает, что по мере потенциального роста инфляции в ближайшие месяцы Банк Японии может повысить краткосрочную ставку до 1,25% в период с октября этого года по январь следующего. Опросы показывают, что большинство аналитиков также считают вероятным повышение ставки до 1,25% к концу года.

По словам Сейдзи Адачи, уровень 1,25% — это нейтральный уровень денежной политики для японской экономики. "Достигнув 1,25%, решения по дальнейшему повышению ставок будут продиктованы инфляционными рисками. Основная цель перейдет от корректировки поддержки экономики к борьбе с инфляцией," — объяснил он.

Это означает, что политическая игра Банка Японии делится на два этапа: первый этап — рост с 1% до 1,25%, когда в основном испытывается независимость политики банка под давлением фискальных факторов; второй этап — выше 1,25% — в зависимости от динамики цен на нефть, спровоцированной ситуацией на Ближнем Востоке, Сейдзи Адачи считает, что в следующем году ставка может быть доведена до 1,5% или даже 1,75%.

По информации источников Reuters, на этом месяце Банк Японии сохранит ставки без изменений, но продолжит пристально следить за рисками "перегрева" инфляции — удорожание из-за ослабления иены и высокий спрос на искусственный интеллект частично нивелируют снижение цен на нефть. Баланс между самостоятельностью политики Банка Японии и фискальной реальностью еще далеко от финала.