O economista Alasdair Macleod: a atual bolha do mercado de ações é maior do que a de 1929, o S&P 500 pode perder mais de 90%, ouro e prata são portos seguros

À medida que a dívida global continua a atingir níveis históricos, as preocupações com o desequilíbrio entre oferta e demanda no mercado de títulos do Tesouro dos EUA continuam a crescer.

O experiente economista macro Alasdair Macleod emitiu recentemente um importante alerta: O atual descolamento entre as avaliações das ações americanas e os rendimentos dos títulos do Tesouro atingiu níveis extremos históricos, e o mercado financeiro está enfrentando uma bolha épica ainda mais severa do que a registrada antes da Grande Depressão de 1929.

Com os principais compradores estrangeiros, como o Japão, acelerando sua saída do mercado de títulos dos EUA, uma gigantesca onda de refinanciamento na casa de dezenas de trilhões de dólares forçará os rendimentos a sair de controle e destruirá por completo a bolha das ações americanas. Nesse cenário, o índice S&P 500 pode sofrer uma correção devastadora superior a 90%, e a perda de confiança no sistema monetário fiduciário fará do ouro e da prata física o único porto seguro definitivo.

Pontos principais

• Moeda fiduciária e ativos financeiros são, essencialmente, dívidas embaladas em camadas: Os investidores modernos que detêm ações, depósitos bancários e até dinheiro em dólar, na verdade, possuem “obrigações de dívida” dependentes de contrapartes centrais (CCP) e da confiança nos bancos comerciais. Diante do risco sistêmico crescente, esses direitos financeiros não equivalem à posse de ativos reais, e caso a cadeia de crédito seja rompida, os investidores enfrentarão sérios riscos de contraparte.

• Os EUA entraram em uma armadilha da dívida e os compradores de títulos americanos estão se esgotando: Os principais detentores estrangeiros de títulos do Tesouro americano (fundos de pensão e seguradoras japonesas) vêm gradualmente deixando o mercado. Combinado à venda de outros credores, o Departamento do Tesouro enfrentará, nos próximos 12 meses, uma pressão gigantesca de mais de 10 trilhões de dólares em novos financiamentos e refinanciamentos. À medida que os rendimentos dos títulos disparem, o Federal Reserve será forçado a responder imprimindo dinheiro, o que acelerará a inflação e o colapso do poder de compra do dólar.

• As ações americanas enfrentam uma reavaliação épica, e apenas ouro e prata física servem como porto seguro final: A distância entre as avaliações das ações americanas e os rendimentos dos títulos do Tesouro já superou os extremos de 1929. Com o aumento dos rendimentos forçando liquidações massivas de posições de investimentos nacionais e estrangeiros, o índice S&P 500 pode experimentar uma correção superior a 90%. E, quando o mercado perceber que o próprio dólar está perdendo poder de compra, abandonar ativos de crédito e buscar ouro e prata será a única solução de proteção efetiva.

Posse ilusória: ações e depósitos são essencialmente crédito

Para Macleod, o sistema financeiro moderno é construído sobre a confusão entre “crédito” e “moeda”.

O crédito é, fundamentalmente, uma promessa de cumprimento ou obrigação de dívida. No sistema eletrônico moderno, as ações detidas por investidores não dão posse direta sobre a empresa, mas sim um direito indireto via contrapartes centrais (CCP); da mesma forma, depósitos bancários são contratos duplos entre bancos comerciais e a confiança na moeda fiduciária emitida pelos bancos centrais.

Macleod enfatiza que mesmo o dólar, no topo das moedas fiduciárias, é registrado no balanço do Fed apenas como “notas em circulação” e “reservas bancárias” — instrumentos de dívida.

Ao longo da história, apenas metais físicos como ouro e prata, que permitem “liquidação final” (ou seja, transações sem obrigações de dívida pendentes ou risco de contraparte), podem ser considerados verdadeiramente moeda. O aumento das compras globais de ouro pelos bancos centrais nos últimos anos, em detrimento da moeda fiduciária, reflete uma busca institucional por liquidação de dívidas de crédito e conversão em dinheiro físico real.

A armadilha dos títulos americanos e a retirada dos compradores: pressão massiva de financiamento pode gerar crise sistêmica

Macleod destaca que o governo dos EUA está preso em uma “armadilha da dívida”. Com uma base de quase 40 trilhões de dólares em dívida, o aumento nos rendimentos eleva drasticamente o custo dos juros, levando o governo a um ciclo vicioso de refinanciamento contínuo. Sem cortes de gastos políticos e com conflitos geopolíticos e escassez energética pressionando a inflação para cima, o déficit fiscal tende a sair do controle.

Ao contrário do senso comum, os maiores detentores estrangeiros de títulos dos EUA não são governos, mas instituições comerciais japonesas, como fundos de pensão e seguradoras.

Macleod observa que esses grandes compradores estão saindo silenciosamente dos títulos americanos e europeus. Combinado ao fechamento de operações de arbitragem com iene e ao vencimento de dívidas, os EUA enfrentarão nos próximos 12 meses um déficit de até 10 a 11 trilhões de dólares para financiar e refinanciar sua dívida. O esgotamento dos compradores manterá os rendimentos em alta, forçando o Fed a imprimir dinheiro em grande escala e acelerando a desvalorização do poder de compra da moeda fiduciária.

O colapso final da bolha: S&P 500 pode despencar mais de 90%

Segundo Macleod, o modelo de negócios das instituições financeiras as obriga a convencer os investidores de varejo a sempre “comprar e segurar”, alimentando a falsa ideia de que as ações americanas nunca irão desabar.

No entanto, o descolamento entre os rendimentos dos títulos dos EUA e as avaliações das ações atingiu níveis sem precedentes na história financeira, superando até mesmo as marcas pré-crise de 1929.

Macleod prevê que, caso os rendimentos dos títulos subam ainda mais, isso destruirá completamente o fundamento das avaliações das ações.

Considerando que investidores estrangeiros possuem cerca de 22 trilhões de dólares em ações americanas, um aumento súbito nos rendimentos provocará liquidação em massa por parte de investidores internacionais e domésticos. O sentimento de mercado pode se transformar rapidamente de otimismo extremo para pânico absoluto, levando o índice S&P 500 a perder facilmente mais de 90% do seu valor e causando a maior queda de preços de ativos da história.

O caminho do refúgio: da confiança no caixa ao ouro e prata física

Macleod analisa que para a maioria dos investidores, diversificar a carteira com 1% a 5% de ouro é uma ilusão, já que 99% de seus ativos continuam expostos ao risco de crédito e contraparte.

No início de uma crise, os investidores podem tentar vender ativos financeiros e se proteger em dinheiro, mas com o Fed imprimindo dólares sem parar, logo perceberão que o poder de compra do dinheiro também se deteriora rapidamente.

Macleod conclui que, quando a confiança no sistema fiduciário se esgota, a única alternativa é sair totalmente dos ativos de crédito e migrar para ouro e prata física. No cenário do fim do dinheiro fiduciário global, apenas metais preciosos físicos, que não dependem de governos ou instituições, podem realmente preservar riqueza.

A seguir, a íntegra da entrevista, traduzida com auxílio de IA:

Alasdair Macleod: Os bancos centrais de todo o mundo vêm vendendo moeda fiduciária para comprar ouro. Eles vêm realizando o crédito e se desfazendo dessas obrigações de dívida, em troca do que consideram dinheiro de verdade. Eu acredito que estamos prestes a ver um grande rompimento dos rendimentos dos títulos, e uma queda das ações, pois em relação aos títulos do Tesouro dos EUA, o mercado de ações está extremamente, extremamente caro. Como consequência, o Federal Reserve terá que ligar as máquinas de impressão de dinheiro. Em algum momento, as pessoas passarão do pensamento “a atitude sem risco é vender ativos financeiros por dinheiro, assim terei dólares em caixa que não vão cair” para perceber que “o poder de compra do dólar também está caindo”, ou seja, a única solução é entrar no mercado de ouro ou prata. Segmentando por grupo de detentores, os maiores detentores de títulos do Tesouro dos EUA são instituições japonesas, não o governo japonês — estamos falando de fundos de pensão e seguradoras. Elas são as maiores detentoras, superando a China, que deve ser o segundo maior. Isso causa um efeito altamente deflacionário para o setor privado, quase impossível de ser compensado apenas com inflação desenfreada.

Alasdair Macleod: O primeiro passo é entender o que é “crédito” e o que é “moeda”. Crédito é, essencialmente, tudo aquilo que carrega consigo a obrigação de entregar alguma coisa. Por exemplo, no caso das ações: você pode ser acionista de uma empresa. Se for acionista, a administração dessa empresa tem a obrigação de repassar os fluxos de lucros para você. Portanto, neste sentido, suas ações representam crédito.

Alasdair Macleod: A situação é ainda mais grave, porque nesse mundo sem papel, você nem sequer possui o registro direto das suas ações; tudo é mantido por uma contraparte central. Portanto, para a empresa, a obrigação é na verdade repassada via contraparte central para você; é a contraparte central quem tem a obrigação de transferir esse “crédito” (também chamado de obrigação de dívida) a você, já que ela detém a obrigação da empresa. Então, de fato, você não tem posse de nenhum ativo físico.

Alasdair Macleod: Se você tem um depósito em um banco, a lógica é igual. Existem dois níveis de obrigação: o banco tem a obrigação de creditar o valor em sua conta, mas o banco central também tem uma obrigação — ele fornece o dinheiro fiduciário na qual a dívida do banco comercial é referenciada —, no caso dos EUA, o dólar. Se você pensa que o dólar é dinheiro de verdade, basta olhar o balanço do Federal Reserve.

Voz-off: Seu ativo financeiro mais seguro pode depender de uma série de promessas simultâneas. Como destaca Alasdair Macleod, ações e depósitos bancários são camadas distintas de direitos de crédito, e não posse direta, o que expõe o investidor a um risco de contraparte muitas vezes ignorado. A exuberância com a alta dos preços dos ativos costuma esconder as fragilidades ocultas nessa cadeia de contrapartes. Preservar riqueza começa com a pergunta sobre o que de fato você possui, muito mais do que aquilo que o extrato da sua conta apresenta. Em seguida, Alasdair Macleod vai mostrar por que o balanço do Fed revela contradições que a maioria dos investidores nunca avaliou.

Alasdair Macleod: Quem emite o dinheiro é o Federal Reserve, não o Tesouro dos EUA. Se você conferir o balanço do Fed, verá lá um passivo chamado “notas em circulação”. Há outro passivo chamado “reservas bancárias”, que são, na verdade, dinheiro devido aos bancos porque estes mantêm depósitos junto ao Fed — as reservas representam esses depósitos. É assim que você chega à raiz da questão.

Alasdair Macleod: Agora, se olhar para o conceito de dinheiro — que remonta à Roma Antiga —, trata-se sempre de “liquidação final”. Liquidação final significa não haver, do outro lado, nenhuma obrigação de dívida pendente. Historicamente, o dinheiro era uma forma física (geralmente metálica), do bronze passando pela prata até o ouro; e hoje, principalmente o ouro é visto como dinheiro verdadeiro. É por isso que os bancos centrais ao redor do mundo vêm vendendo moeda fiduciária para aumentar suas reservas em ouro. Eles realizam o crédito, se livram dessas obrigações de dívida em troca de dinheiro real. O ouro ainda é, de fato, dinheiro.

Alasdair Macleod: Sei que nos últimos 50 anos os EUA insistem: “Não, nós substituímos o ouro, o dólar é que é dinheiro de verdade, e tudo é referenciado no dólar.” Mas isso está errado, é uma farsa. Você precisa enxergar que tudo que você possui, na essência, está baseado em crédito.

Voz-off: Os bancos centrais acumulam ouro, enquanto em público mantêm a retórica de que a moeda fiduciária é incontestável. De acordo com Alasdair Macleod, o Fed emite dívida, não um instrumento permanente de reserva de valor, o que põe o ouro em uma posição fundamentalmente diferente do dinheiro moderno. O comportamento de compra das instituições expõe uma verdade raramente admitida pelos órgãos oficiais. Ignorar essas ações pode ser acreditar mais numa narrativa do que numa análise cuidadosa do balanço. Agora, Macleod demonstra por que esses movimentos dos bancos centrais contradizem décadas de política monetária pública.

Alasdair Macleod: Enquanto o risco dessas obrigações de crédito for limitado, tudo vai bem; mas quando o risco sobe — que é o que estamos vendo agora —, torna-se necessário trocar esses ativos de crédito por dinheiro de verdade. Por isso, há mais de um ano venho repetindo: saia dos ativos de crédito e entre em dinheiro real, ou seja, em ouro, e, em menor escala, prata. Esse é o único escudo de defesa legítimo que você possui.

Alasdair Macleod: Muita gente acha que para diversificar basta ter entre 1% e 5% de ouro na carteira, e continuar com ações, títulos, imóveis etc. Não! Se você só tem 1% em ouro ou prata, significa que 99% da sua carteira está exposta à obrigação de crédito. Isso não é diversificação de verdade! O objetivo de migrar para o ouro é “gestão de risco”, mas você deve enxergar onde está o verdadeiro risco. E é isso que ficará claro nos próximos dois a três meses.

Alasdair Macleod: A China está se desfazendo de dólares da forma mais agressiva possível. Agora, as instituições japonesas, que são os maiores detentores da dívida americana, também estão saindo do mercado. Os EUA enfrentam uma crise de dívida acumulada, e não acredito que uma taxa de 5% nos títulos de 10 anos irá resolver. Se me perguntar se uma taxa de 10% resolveria, não sei dizer — acho que não.

Voz-off: Quando quase todos os ativos dependem do mesmo sistema de crédito, diversificação se torna uma ilusão. Macleod destaca que portfólios concentrados em ativos financeiros, mesmo com um pouco de ouro, seguem extremamente expostos ao risco de contraparte. A demanda estrangeira por dívida americana está enfraquecendo enquanto a pressão por refinanciamento se acumulando. Os investidores devem dar menos atenção à quantidade e mais à qualidade da posse. Em seguida, Macleod mostra por que rendimentos crescentes podem arruinar a estratégia de diversificação tradicional.

Alasdair Macleod: Trata-se de uma “armadilha da dívida”. O problema fundamental da armadilha da dívida é que, quanto mais alto sobem os rendimentos, pior ficam as posições dos investidores estrangeiros e nacionais em títulos americanos. A única solução seria o governo cortar gastos e equilibrar o orçamento, talvez até gerar superávit para não depender de mais financiamentos. Mas não vejo como isso seja possível — temos um presidente perdulário, diretamente envolvido em uma guerra, indiretamente envolvido em outra, o que é caríssimo em munição, exército etc., além de manter o petróleo caro.

Alasdair Macleod: Outro ponto é que o diesel vai acabar em breve, e isso é vital para toda a logística. Caminhões, trens, navios (óleo combustível marítimo é bem parecido com diesel, e diesel é parente do óleo para aquecimento). Ou seja, a situação é preocupante de qualquer ângulo. Acredito que veremos em breve uma alta expressiva nos rendimentos dos títulos e queda das ações, pois o mercado acionário, comparado aos rendimentos do Tesouro americano, está extremamente caro. Isso levará o Fed, como disse, a imprimir dinheiro sem controle.

Voz-off: O governo não consegue sair da armadilha da dívida apenas com mais endividamento, sem minar a confiança em sua moeda. A visão de Macleod é que rendimentos mais altos pesam ainda mais sobre o endividamento, em vez de trazer estabilidade. Apesar das afirmações oficiais sobre a resiliência do mercado, custos de energia e déficits crescentes impõem pressões que não são facilmente revertidas. O risco para os investidores vai além das avaliações das ações. Agora, Macleod explica por que imprimir dinheiro pode ser a única saída politicamente viável.

Alasdair Macleod: Assim, em algum momento, as pessoas vão deixar de pensar que o “seguro” é sair dos ativos financeiros por dinheiro em caixa para então perceber que o próprio dinheiro está perdendo poder de compra. Diante disso, a única alternativa será entrar com tudo nos mercados de ouro e prata. Ainda não chegamos totalmente nesse estágio, mas considero que estamos muito próximos.

Apresentador: Você mencionou que o Banco Central do Japão está pressionando fundos e empresas locais a comprarem títulos do governo japonês; e também que o Japão, até agora, é o maior detentor de títulos do Tesouro americano. Portanto, se esses investidores seguirem a orientação do BC japonês, o apetite internacional por títulos americanos deve sofrer impacto negativo. Tem algum comentário adicional sobre essa postura adotada recentemente pelo Ministério das Finanças do Japão e os riscos que isso traz aos EUA?

Alasdair Macleod: Sim, mas na verdade essa pressão vem do Ministério das Finanças japonês, não do banco central. Esse é o tipo de medida que tem efeito cascata. Já vimos as consequências nos títulos franceses, que tiveram muitos compradores japoneses nos últimos anos. Agora estão liquidando e, só no mês passado, a taxa dos títulos franceses subiu cerca de 0,5%.

Voz-off: Mudanças de comportamento dos grandes credores, geralmente percebidas apenas após ações institucionais, são sinais precoces de alerta — como Macleod sugere ao analisar a movimentação japonesa. Mercados de títulos muitas vezes sentem o estresse antes que manchetes noticiem. Os poupadores que confiam apenas no dinheiro podem constatar que a erosão do seu poder de compra é mais rápida do que imaginavam. Em seguida, Macleod mostra por que a pressão estrangeira pode mudar a demanda sobre os títulos americanos.

Alasdair Macleod: Oscilações desse porte em mercados de títulos são, na verdade, extremamente expressivas. Então, as evidências estão aí, e isso vai se espalhar. Em grande parte, são operações de “arbitragem”. Por ora, esses trades sobrevivem com a desvalorização do iene, mas, se as taxas de juros do Japão começarem a subir, terá início o fechamento dessas posições.

Alasdair Macleod: Reforçando: os principais detentores de títulos americanos são as instituições japonesas, não o governo. Falamos de fundos de pensão e seguradoras — os maiores detentores, seguidos por China, que, inclusive, pode já ter caído para terceiro lugar. A China vende dólares na maior velocidade possível. Olhando para um ou dois meses, é impossível ver como os EUA vão viabilizar não só o financiamento do déficit, mas a rolagem dos títulos prestes a vencer. Precisam captar cerca de 10 a 11 trilhões de dólares nos próximos doze meses — um desafio colossal e crescente.

Alasdair Macleod: Vejo os rendimentos dos títulos ficando cada vez mais altos. E, quando avaliamos o que está ocorrendo no Oriente Médio e o efeito disso nos preços, o impacto é gigantesco. Como já digo, é altamente deflacionário para o setor privado.

Voz-off: Grandes mudanças geralmente começam dentro dos fundos de pensão antes de chegar à TV. Como observa Macleod, o risco das instituições japonesas com títulos dos EUA é enorme, tornando sua política de alocação mais relevante que comunicados de governos. Se buyer principais saírem, o refinanciamento dos trilhões de dólares em dívida será muito mais difícil. Isso pode impactar aposentadorias e patrimônio de famílias. Agora, Macleod mostra por que a pressão por financiamento dos EUA pode atingir todos os mercados financeiros.

Alasdair Macleod: ...mas é quase impossível compensar esse efeito deflacionário apenas com inflação acelerada, porque para o governo seria tremendamente inflacionário — o governo criaria crédito tentando evitar o colapso econômico e financeiro. Qual é a saída? É um impasse gigantesco, parte do fim orgânico da era da moeda fiduciária.

Alasdair Macleod: O jeito certo de olhar para a moeda fiduciária é enxergá-la como um instrumento que permite ao governo aumentar suas obrigações de endividamento sem prejudicar diretamente o eleitor. O contribuinte é tributado até um certo ponto; quando esse limite é superado, o déficit é financiado via impressão de dinheiro, acumulando até a atual dívida americana, de cerca de 40 trilhões de dólares. Resta saber até onde isso pode ir.

Alasdair Macleod: O que descrevo aqui é o problema sistêmico enfrentado pelo maior comprador de dívida pública — e por todo mundo. A inflação desenfreada está chegando ao fim e as consequências serão: primeiro, derretimento dos mercados financeiros; segundo, colapso do valor do dinheiro. É literalmente o “fim do jogo” para o dólar como moeda fiduciária — e arrastando outras moedas junto.

Apresentador: Recentemente, você escreveu: “Na névoa da guerra, a verdade é a primeira vítima. O preço do ouro e prata refletirá essa incerteza. O governo pode adiar consequências, mas nunca eliminar as regras da aritmética econômica.” Segundo Macleod, inflar a dívida via crédito recém-criado afeta tanto o mercado financeiro como o poder de compra da moeda. O perigo real não é só inflação, mas a perda de confiança nas instituições que sustentam o sistema. Preservar patrimônio depende de identificar essa diferença antes da virada do sentimento do mercado.

Apresentador: Você também escreveu: “O mercado de hoje é movido pela emoção, não por fundamentos. Essa é uma expressão clássica de uma bolha de crédito, em que a ganância vence a cautela.” É possível detalhar para nós se o investidor comum, que segue orientações de planejadores financeiros e da mídia dizendo “tudo vai bem, compre e segure, aguente quedas, compre nas baixas”, está, na verdade, sendo guiado para o sacrifício diante da evolução do cenário futuro?

Alasdair Macleod: Sim, o problema está no próprio sistema. Corretores de ações só sobrevivem recomendando compra de ações — nunca venda, sempre compra, dia após dia. Depois de anos assistindo ao mercado subir e mesmo após quedas superar o topo anterior, todos acabam acreditando que “o mercado sempre vai subir”. Esse é o sentimento predominante hoje nos EUA.

Alasdair Macleod: Mas, ao observar a relação entre os rendimentos dos títulos americanos e as ações, o descolamento atingiu intensidade sem paralelo na história financeira. Ou seja, o grau de bolha é flagrante não somente em termos de sentimento, mas de avaliação objetiva.

Voz-off: Bull markets costumam parecer mais fortes justamente às vésperas do colapso de confiança. Alasdair Macleod chama atenção para o fato de que o otimismo dos investidores já está bem além do que a história dos rendimentos dos títulos consegue justificar. Incentivos financeiros empurram as pessoas para ignorar riscos e comprar sem critério, aumentando a complacência perigosa. Quem seguir apenas o sentimento deixará de ver os sinais de alerta cada vez mais evidentes debaixo da superfície. Agora, Macleod explica por que a distância dos preços atuais lembra as maiores bolhas históricas.

Alasdair Macleod: E essa bolha pode ser ainda maior — talvez maior do que a de 1929, embora nos falte dados completos para avaliar precisamente. Assim, quando ela estourar, será “o maior colapso de todos os tempos” para as ações.

Alasdair Macleod: Para onde correr? Você precisa pensar nas consequências da venda de dólares por investidores estrangeiros, lembrando que possuem até 22 trilhões de dólares em ações americanas! E as instituições domésticas também vão perceber que terão que reduzir riscos próprios e dos clientes. Esse cenário pode eliminar facilmente mais de 90% do valor do S&P 500 — facilmente! Porque o sentimento do mercado pode virar do otimismo extremo ao pessimismo extremo muito rapidamente. E isso vai acontecer. O fator determinante é essa relação de avaliação. Se virmos aumento adicional dos rendimentos a partir de agora — como descrevi —, isso destruirá completamente o mercado de ações. Vai mesmo.

Voz-off: Otimismo extremo historicamente é o estado psicológico mais caro ao investidor. Macleod defende que, se os rendimentos dos títulos subirem e forçarem os investidores institucionais e estrangeiros a reduzir riscos, os preços das ações se tornam altamente frágeis. Sob pressão sistêmica, a liquidez do mercado some muito mais rápido do que a confiança pode retornar. Proteger poder de compra é mais importante do que tentar capturar a última alta especulativa. Agora, Macleod explica o sinal que as instituições observam antes de grandes reversões de mercado.