Os títulos do Tesouro dos EUA de 10 anos se aproximam de 5%, recuo das ações americanas: Goldman Sachs permanece otimista, um aumento de juros "preventivo" ou o reinício de um ciclo de aperto?

De acordo com o aplicativo de notícias financeiras Zhihui Cai, nesta semana, a maior incógnita da reunião do Federal Reserve pode já não ser se haverá aumento da taxa de juros.

Dados do CME FedWatch mostram que, após a divulgação do relatório do CPI de agosto, o mercado passou a precificar em quase 90% a chance de um aumento de 25 pontos-base na reunião de setembro, saltando dos cerca de 70% anteriores e permanecendo acima de 86% no momento da publicação.

O economista-chefe dos EUA do Goldman Sachs, David Mericle, mudou sua previsão em relatório divulgado na última sexta-feira: de uma posição “em espera” para projetar um aumento de 25 pontos-base em setembro, sendo bem direto na justificativa: “Com o mercado já precificando quase 90% de chance de alta, se o Federal Reserve optar por manter as taxas, é muito provável que provoque grande volatilidade nos mercados”. Outros bancos que antes estavam hesitantes, como TD Bank e JPMorgan, também mudaram de posição. Diane Swonk, economista-chefe da KPMG, resumiu o consenso atual do mercado: “Agora a questão não é mais se eles vão aumentar a taxa, mas sim quanto será necessário subir para conter a inflação.”

E então, o que espera os 10% restantes de probabilidade? Apostam se o presidente do Fed, Waller, conseguirá encontrar um caminho coerente entre uma postura hawkish e ações reais.

Os “números superficiais” e o “fundo” da inflação

Os dados do CPI de agosto dificultaram a narrativa de que “a inflação continua recuando”.

Os números superficiais não parecem tão ruins – o CPI anualizado subiu 3,4%, em linha com o esperado, e o núcleo do CPI caiu para 2,4% na comparação anual, o menor valor desde março de 2021. Mas o problema está na base mensal. O núcleo do CPI subiu 0,3% no mês, acima dos 0,2% esperados, sendo o maior aumento mensal desde abril.

O detalhamento é ainda mais preocupante. O preço das moradias subiu 0,3% no mês, o preço dos serviços de comunicação disparou 2,3%, e as passagens aéreas subiram 2,7%. O preço dos serviços de telefonia móvel saltou 5,94% em apenas um mês, marcando um recorde histórico — segundo o Inflation Insights de Omair Sharif, esse item sozinho contribuiu com 10 pontos-base para o núcleo do CPI. Não é mais apenas o preço da energia puxando a inflação — os aumentos estão se espalhando para setores mais amplos.

De acordo com os cálculos de Stephen Brown, economista-chefe para América do Norte da Capital Economics, com base nos dados do CPI e PPI, o índice de preços ao consumidor PCE, mais acompanhado pelo Fed, deve subir 0,28% em agosto, o suficiente para empurrar o núcleo do PCE anualizado de 3,3% para 3,4%, muito acima da meta de 2%. Brown é direto: “A opção de aumento de juros provavelmente terá amplo apoio dentro do FOMC.”

A isso se soma o PPI anualizado de agosto, divulgado no início da semana passada, de 5,4% (acima do esperado de 5,3%) e o Brent superando os US$ 109 por barril devido à situação no Oriente Médio, tornando impossível justificar a pressão inflacionária como meramente “temporária”.

A grande prova da credibilidade de Waller

Esta reunião é especialmente significativa para Waller.

Ele assumiu como novo presidente do Fed em maio deste ano e, em sua estreia em Jackson Hole no final de agosto, adotou um tom bastante hawkish. Ele afirmou que, apesar dos dados de inflação do verão terem vindo melhores que o esperado, “isso não mostra que a tendência subjacente tenha melhorado de forma significativa”, e que, se os decisores não tiverem confirmação de que a inflação está convergindo para a meta de 2%, “ainda há trabalho a ser feito”. Mas Waller também se recusou a fornecer uma “função de reação” específica ou a afirmar claramente se seria necessário subir os juros em setembro. “O que prometo aqui hoje é disciplina, e não uma decisão.”

Esse discurso provocou reações sutis no mercado. Sharif, do Inflation Insights, escreveu em um relatório a clientes: “Para o Fed, agora chegou a hora de agir ou se calar (put up or shut up)”. O recado é claro — Waller não pode fazer um discurso como o de Jackson Hole e depois não apoiar um aumento de juros na próxima reunião. Os economistas Anna Wong e Andrew Sacher também disseram abertamente que, se o Fed não subir os juros, a credibilidade de Waller junto aos participantes do mercado ficará prejudicada.

Este tipo de pressão não é infundada. Na coletiva de imprensa após a reunião de política monetária de julho, Waller não conseguiu satisfazer os investidores. JP Coviello, chefe de estratégia de portfólio da Citi Wealth, comentou: “O mercado ainda tem algumas preocupações sobre a independência do Fed.”

Em outras palavras, esta reunião não é apenas sobre decisões de juros, mas sobre o valor de mercado da reputação pessoal de Waller.

O cabo de guerra no mercado acionário americano

A expectativa de alta de juros já pressiona as bolsas dos EUA.

O S&P 500 acumula alta de quase 12% no ano, mas vem recuando recentemente, estando atualmente cerca de 2% abaixo do pico histórico de meados de agosto. O que mais chama a atenção dos investidores, porém, são os movimentos do mercado de títulos — o rendimento dos Treasuries de 10 anos chegou a bater 4,99%, próximo da linha psicológica dos 5%. Organizações como JPMorgan e Barclays já alertaram anteriormente que um rendimento de 5% nos Treasuries de 10 anos faria os investidores ficarem muito mais cautelosos com a Bolsa.

Cayla Seder, estrategista de macroativos da State Street, afirma: “Estamos em um período de grande incerteza. Os rendimentos estão subindo, as expectativas de aumento de juros estão crescendo... o mercado precisa precificar o nervosismo geral.”

Mas nem todos são pessimistas. O relatório de 11 de setembro do Goldman Sachs faz um contraponto: aumento de juros não equivale necessariamente a queda nas bolsas, sendo o crescimento dos lucros a chave do bull market. O argumento é que o spread entre o rendimento dos lucros do S&P 500 (5,2%) e os Treasuries reais de 10 anos (2,6%) está em 270 pontos-base, mantendo-se estável nos últimos dois anos, portanto, a atratividade relativa das ações frente aos títulos não piorou sistematicamente.

O Goldman Sachs ainda analisou sete ciclos de alta de juros das últimas décadas: nos primeiros três meses após o início das altas, o S&P 500 teve retorno médio de -2%, com apenas 29% de chances de retorno positivo; mas em doze meses, o retorno médio foi de +9%, com retorno positivo em todos os casos exceto em 2022. O exemplo de 1997 é particularmente relevante — o Fed subiu as taxas em apenas 25 pontos-base, o S&P 500 caiu 10%, mas ao cessar o preço de novas altas, o índice bateu recorde em três meses.

A lógica por trás desse histórico é simples: o impacto de uma alta de juros sobre as ações, no médio prazo, depende de como o aperto monetário afeta os lucros. Desde que o lucro das empresas continue crescendo, os efeitos negativos da compressão de múltiplos são limitados. O Goldman Sachs também ressalta que cerca de 75% a 80% do valor presente do S&P 500 vem de fluxos de caixa projetados para mais de dez anos, aumentando a sensibilidade das ações às taxas de longo prazo, com a volatilidade das taxas representando um risco extra.

Um aumento único de juros dará início a um novo ciclo de altas?

Se realmente houver aumento de juros, a grande dúvida do mercado é: será um aumento “seguro” e pontual, ou o começo de um novo ciclo de aperto?

“Se isso sinalizar o início de um ciclo — por exemplo, se disserem que ainda têm trabalho a fazer — não acho que será bom para o mercado”, diz Alicia Levine, CIO da BNY Wealth, expressando essa preocupação.

Essa divergência já se reflete nos preços do mercado de títulos. Após os dados do CPI de agosto, o rendimento dos Treasuries de 2 anos subiu cerca de 4 pontos-base, o dos 10 anos ficou estável, e o dos 30 anos recuou 2 pontos-base, achatando a curva de juros. Esse movimento “curto para cima, longo para baixo” indica que o mercado prefere ver este aumento como um sinal de que o Fed leva a sério a meta inflacionária, e não como o começo de um novo ciclo de alta.

As próximas declarações do FOMC e a coletiva de Waller serão cruciais para testar esse entendimento. Se vierem com tom hawkish e indicarem novas ações, a reação imediata pode ser um achatamento ainda maior da curva e pressão sobre as bolsas. Mas se Waller conseguir transmitir que “essa alta é uma resposta disciplinada aos dados e não uma guinada geral para o aperto”, o nervosismo pode ser aliviado.

De qualquer forma, o mercado global passa por um momento delicado. Seder afirma: “Se o Fed não subir os juros e o mercado subir em resposta, vejo isso como uma oportunidade de redução de posições. Porque é possível que não aja agora em setembro, mas pode agir em algum momento posterior.”

Essa sensação de indefinição pode ser ainda mais desconfortável para o investidor do que o próprio aumento de juros.