BlackRock aposta na tokenização, mas o FMI alerta para um efeito dominó 'atômico' incontrolável

A BlackRock, a maior gestora de ativos do mundo, descreveu a tokenização como a atualização de mercado mais crítica desde o início da internet.

Por outro lado, o Fundo Monetário Internacional (IMF) descreve-a como uma arquitetura volátil e não testada que pode amplificar choques financeiros à velocidade das máquinas.

Ambas as instituições estão a analisar a mesma inovação. No entanto, a distância entre as suas conclusões capta o debate mais consequente das finanças modernas: se os mercados tokenizados reinventarão a infraestrutura global ou reproduzirão as suas piores fragilidades com nova velocidade.

A divisão institucional sobre a tokenização

Num artigo de opinião publicado a 1 de dezembro na The Economist, o CEO da BlackRock, Larry Fink, e o COO, Rob Goldstein, argumentaram que o registo da propriedade de ativos em registos digitais representa o próximo passo estrutural numa trajetória de modernização com décadas.

Enquadraram a tokenização como um salto financeiro comparável à chegada da SWIFT em 1977 ou à transição de certificados em papel para a negociação eletrónica.

Em contraste, o IMF alertou num vídeo explicativo recente que os mercados tokenizados podem ser propensos a flash crashes, fraturas de liquidez e cascatas de contratos inteligentes que transformam falhas locais em choques sistémicos.

A divisão sobre a tokenização surge do facto de as duas instituições operarem sob mandatos muito diferentes.

A BlackRock, que já lançou fundos tokenizados e domina o mercado spot de ETF para ativos digitais, encara a tokenização como uma aposta em infraestrutura. O seu incentivo é expandir o acesso global ao mercado, comprimir os ciclos de liquidação para “T+0” e alargar o universo de investimento.

Nesse contexto, os registos baseados em blockchain parecem ser o próximo passo lógico na evolução da infraestrutura financeira. Isto significa que a tecnologia oferece uma forma de eliminar custos e latência no mundo financeiro tradicional.

No entanto, o IMF opera na direção oposta.

Como estabilizador do sistema monetário global, foca-se nos ciclos de feedback difíceis de prever que surgem quando os mercados operam a velocidades extremamente altas. As finanças tradicionais dependem de atrasos na liquidação para compensar transações e conservar liquidez.

A tokenização introduz liquidação instantânea e composabilidade entre contratos inteligentes. Essa estrutura é eficiente em períodos calmos, mas pode propagar choques muito mais rapidamente do que os intermediários humanos conseguem responder.

Estas perspetivas não se contradizem tanto quanto refletem diferentes camadas de responsabilidade.

A BlackRock tem a tarefa de construir a próxima geração de produtos de investimento. O IMF tem a tarefa de identificar as linhas de falha antes que se espalhem. A tokenização está na interseção dessa tensão.

Uma tecnologia com dois futuros

Fink e Goldstein descrevem a tokenização como uma ponte “construída de ambos os lados de um rio”, ligando instituições tradicionais a inovadores digitais.

Argumentam que registos digitais partilhados podem eliminar processos lentos e manuais e substituir pipelines de liquidação díspares por infraestruturas padronizadas que participantes de várias jurisdições podem verificar instantaneamente.

Esta visão não é teórica, embora os dados exijam uma análise cuidadosa.

De acordo com a Token Terminal, o ecossistema tokenizado mais amplo está a aproximar-se dos $300 mil milhões, um valor fortemente ancorado por stablecoins indexadas ao dólar como USDT e USDC.

Tokenized Assets AUM (Fonte: Token Terminal)

No entanto, o verdadeiro teste reside nos cerca de $30 mil milhões de ativos do mundo real (RWAs) regulados, como Treasuries tokenizados, crédito privado e obrigações.

De facto, estes ativos regulados já não estão restritos a programas-piloto.

Fundos de obrigações governamentais tokenizados como o BUIDL da BlackRock e os produtos da Ondo já estão ativos. Ao mesmo tempo, metais preciosos também migraram para a blockchain, com volumes significativos em ouro digital.

O mercado também assistiu à expansão de ações fracionadas de imóveis e instrumentos de crédito privado tokenizados, alargando o universo de investimento para além de obrigações e ações cotadas.

À luz disto, as previsões para este setor variam do otimista ao astronómico. Relatórios de empresas como a RedStone Finance projetam um cenário “blue sky” em que os RWAs on-chain podem atingir $30 triliões até 2034.

Entretanto, estimativas mais conservadoras da McKinsey & Co. sugerem que o mercado pode duplicar à medida que fundos e Treasuries migram para infraestruturas blockchain.

Para a BlackRock, mesmo o cenário conservador representa uma reestruturação de multi-triliões de dólares da infraestrutura financeira.

No entanto, o IMF vê um futuro paralelo, menos estável. A sua preocupação centra-se na mecânica da liquidação atómica.

Nos mercados atuais, as transações são frequentemente “compensadas” no final do dia, o que significa que os bancos só precisam de movimentar a diferença entre o que compraram e venderam. A liquidação atómica exige que cada transação seja totalmente financiada instantaneamente.

Em condições de stress, esta exigência de liquidez pré-financiada pode disparar, potencialmente fazendo evaporar a liquidez exatamente quando é mais necessária.

Se contratos automatizados desencadearem liquidações “como dominós a cair”, um problema localizado pode tornar-se uma cascata sistémica antes que os reguladores recebam o alerta.

O paradoxo da liquidez

Parte do entusiasmo em torno da tokenização advém da questão de onde poderá originar o próximo ciclo de crescimento do mercado.

O último ciclo cripto foi caracterizado pela especulação impulsionada por memecoins, que gerou muita atividade mas drenou liquidez sem expandir a adoção a longo prazo.

Os defensores da tokenização argumentam que a próxima expansão será impulsionada não pela especulação de retalho, mas por estratégias institucionais de rendimento, incluindo crédito privado tokenizado, instrumentos de dívida do mundo real e cofres empresariais que oferecem retornos previsíveis.

A tokenização, neste enquadramento, não é apenas uma atualização técnica, mas um novo canal de liquidez. Alocadores institucionais, perante um ambiente tradicional de rendimento restrito, podem migrar para mercados de crédito tokenizados, onde estratégias automatizadas e liquidação programável podem gerar retornos mais elevados e eficientes.

No entanto, este futuro permanece por concretizar porque grandes bancos, seguradoras e fundos de pensões enfrentam restrições regulatórias.

As regras do Basel III Endgame, por exemplo, atribuem um tratamento de capital punitivo a certos ativos digitais classificados como “Grupo 2”, desencorajando a exposição a instrumentos tokenizados, a menos que os reguladores clarifiquem as distinções entre criptomoedas voláteis e títulos tokenizados regulados.

Até que essa fronteira seja definida, a “parede de dinheiro” permanece mais potencial do que realidade.

Além disso, o IMF argumenta que mesmo que os fundos cheguem, trazem alavancagem oculta.

Uma pilha complexa de contratos automatizados, posições de dívida colateralizadas e instrumentos de crédito tokenizados pode criar dependências recursivas.

Durante períodos de volatilidade, estas cadeias podem desfazer-se mais rapidamente do que os mecanismos de risco foram concebidos para gerir. As próprias características que tornam a tokenização atrativa, como liquidação instantânea, composabilidade e acesso global, criam mecanismos de feedback que podem amplificar o stress.

A questão da tokenização

O debate entre a BlackRock e o IMF não é sobre se a tokenização será integrada nos mercados globais; isso já aconteceu.

É sobre a trajetória dessa integração. Um caminho prevê uma estrutura de mercado mais eficiente, acessível e globalmente sincronizada. O outro antecipa um cenário onde a velocidade e a conectividade criam novas formas de vulnerabilidade sistémica.

No entanto, nesse futuro, o resultado dependerá de as instituições globais conseguirem convergir para padrões coerentes de interoperabilidade, divulgação e controlos automáticos de risco.