Niestabilność na Bliskim Wschodzie – czy obecnie realizuje się „scenariusz” stagflacji i gwałtownych spadków z 2022 roku?

Trwające konflikty geopolityczne na Bliskim Wschodzie wciąż destabilizują rynki; akcje związane ze sztuczną inteligencją doświadczają gwałtownej korekty, a dane dotyczące inflacji ponownie rosną, co budzi obawy części inwestorów o powtórzenie się koszmaru „stagflacji + gwałtownego spadku” z 2022 roku. Jednak JPMorgan uważa, że obecna sytuacja różni się zasadniczo od tej z 2022 roku – inflacja osiągnęła już szczyt i zaczęła się obniżać, fundamenty zysków pozostają solidne, a rotacja sektorów, a nie systemowy krach, jest bardziej trafnym opisem.

Według informacji z platformy handlowej Wind, w najnowszym raporcie zespołu strategii rynków globalnych JPMorgan z 20 lipca, szok cenowy wywołany konfliktem z Iranem zaczyna wygasać – cena ropy Brent w kwartale spadła o około 25% w stosunku do poprzednich notowań, a jego efekt transmisji zaczął obniżać amerykański wskaźnik CPI. W ciągu ostatnich trzech miesięcy, roczna, zharmonizowana dynamika amerykańskiego CPI spadła z 8,2% w maju do 2,8% w czerwcu, a inflacja w strefie euro również zwalnia. Zespół strategów JPMorgan pod kierownictwem Mislava Matejki jasno stwierdza, że inflacja zaczęła osiągać swój szczyt, co następnie prowadzi do spadku rentowności obligacji, zmniejszenia presji ze strony banków centralnych i osłabienia dolara, otwierając przestrzeń dla rotacji liderów rynkowych.

Jeśli chodzi o wpływ na rynek, JPMorgan utrzymuje ogólną pozycję nadwagi akcji, zalecając inwestorom wykorzystanie spadków wywołanych przez czynniki geopolityczne do zwiększenia ekspozycji. Według banku, pomimo dużej korekty akcji związanych ze sztuczną inteligencją i momentum, indeks MSCI World pozostaje tylko o 1-2% poniżej historycznego maksimum, co pokazuje odporność rynku. Wczesne dane z sezonu wyników za drugi kwartał również stanowią wsparcie – około 97% spółek z indeksu S&P 500 przekroczyło oczekiwania zysków, znacznie więcej niż długoterminowa średnia wynosząca 76%.

Rebalans momentum AI wchodzi w dojrzałą fazę, półprzewodniki mogą osiągnąć dno

W ciągu ostatnich tygodni akcje związane ze sztuczną inteligencją doświadczyły gwałtownej wyprzedaży. Z raportu JPMorgan wynika, że koreański indeks KOSPI spadł o 25% od ostatniego szczytu, indeks Philadelphia Semiconductor (SOX) o 20%, a pojedyncze spółki jak Samsung Electronics i Micron Technology o 20-50%. Relatywna wydajność Mag-7 ustabilizowała się, lecz wciąż pozostaje w tyle za szerokim rynkiem od początku roku. Koszyk ryzyka związanego z AI odnotował w tym samym okresie relatywny spadek ponad 20%.

JPMorgan uważa, że korekta ta jest napędzana zarówno przez czynniki fundamentalne, jak i techniczne. Po stronie fundamentów, wiadomość o możliwej sprzedaży zasobów obliczeniowych przez Meta wywołała obawy dotyczące trwałości wydatków kapitałowych na centra danych o ultrawysokiej skali; pojawiły się również doniesienia, jakoby Apple rozważało zakup chipów pamięci od chińskich dostawców, co wzbudziło niepokój o utratę siły negocjacyjnej przez koreańskich producentów pamięci; informacje o chińskich laboratoriach AI, takich jak Moonshot, które zmniejszają dystans technologiczny wobec USA, oraz trendy cenowe LLM Token, także wywierały presję na powiązane spółki. Technicznie, wskaźniki pozycjonowania dla akcji chipowych osiągnęły najwyższy poziom od 1999-2000 roku, a nadmierna akumulacja czynników momentum była głównym napędem tej korekty.

Jednak JPMorgan nie uważa, że oznacza to trwałą słabość rynku.

Bank wskazuje, że wskaźnik RSI dla SOX szybko zbliża się do strefy wyprzedania, nadwyżkowe zyski czynników momentum ze znaczną częścią zostały oddane, a presja techniczna wyraźnie się zmniejszyła. Jednocześnie cena europejskich akcji półprzewodnikowych oddala się coraz bardziej od oczekiwań zysków – ceny spadły, lecz prognozy zysków pozostają mocne.

Globalny zespół technologiczny JPMorgan podtrzymuje optymistyczne prognozy dla sektora półprzewodników, opierając się na tym, że: istotny wzrost podaży najwcześniej nastąpi dopiero w 2028 roku, napięcie popytowo-podażowe DRAM/NAND przewidywane jest aż do 2028 roku, a fala wydatków kapitałowych AI Data Center będzie korzystna dla całego łańcucha wartości półprzewodników. Bank zaleca inwestorom wykorzystywanie letnich spadków do zajmowania pozycji w sektorze półprzewodników.

Inflacja osiągnęła szczyt – kluczowe różnice względem 2022 roku

Obawy rynku o „powtórkę z 2022 roku” koncentrują się wokół tego, czy szok energetyczny wywoła ponowną utratę kontroli nad inflacją oraz agresywną podwyżkę stóp przez banki centralne. JPMorgan dokonuje systematycznej analizy, jasno pokazując zasadnicze różnice względem 2022 roku.

W 2022 roku CPI w USA osiągnęło szczyt 9,1%, CPI bazowe szczytowało na poziomie 6,6%, wzrost płac nieustannie przyśpieszał, ceny gazu w strefie euro poszybowały o 389%, Fed rozpoczął gwałtowny cykl podwyżek z ultra niskiego poziomu 0,25%, a oczekiwania inflacyjne wyraźnie się odkotwiczyły. Obecnie CPI w USA wynosi około 3,5% i znajduje się na ścieżce spadkowej, CPI bazowe wynosi około 2,6%, wzrost płac zwalnia, ceny gazu w strefie euro wzrosły tylko o 108%, stopa Fed utrzymuje się na poziomie 3,75%, a zakres wykorzystania rezerw strategicznych jest dużo większy niż w 2022 roku.

Najważniejsza różnica dotyczy oczekiwań inflacyjnych. Dane JPMorgan pokazują, że amerykańska 5-letnia stopa forward-inflation (5y5y) pozostaje w bardzo wąskim zakresie 25 pb, nigdy nie przekroczyła 2,60%.

To jest wyraźne przeciwieństwo odkotwiczenia oczekiwań inflacyjnych w 2022 roku. Bank uważa, że daje to bankom centralnym większą elastyczność polityczną niż wynika z obecnych cen rynkowych – obecnie rynek wycenia ok. 90 pb zacieśnienia przez Fed, co według JPMorgan jest zbyt agresywne i zostanie stopniowo skorygowane. Rentowność 2-letnich obligacji USA już zaczęła spadać z ostatnich szczytów, a czerwcowa jastrzębia korekta być może była szczytowym momentem tego cyklu.

Efekt geopolityczny „malejący” – zalecenie zakupów podczas spadków

Od lutego tego roku konflikt z Iranem przeszedł przez kilka etapów eskalacji i deeskalacji.

Według chronologii opracowanej przez JPMorgan, po wspólnym ataku USA i Izraela na Iran pod koniec lutego MSCI World spadł o 3,7% w ciągu tygodnia, a o 8,6% w ciągu miesiąca; po zawarciu układu rozejmowego w kwietniu rynek szybko odbił; na początku czerwca rozejm został zerwany, powodując 3,8% tygodniowy spadek; w połowie czerwca Trump ogłosił trwały rozejm, a spadki skurczyły się już do 0,5%. Na początku lipca Iran był ponownie oskarżony o atak na statki w cieśninie Ormuz, USA wznowiły sankcje i zaatakowały ponownie, lecz reakcje rynku były o wiele spokojniejsze.

JPMorgan uważa, że każda kolejna fala geopolityczna prowadziła do coraz mniejszych spadków, a rynek coraz częściej traktuje ryzyko geopolityczne jako czynnik tymczasowy, zwłaszcza gdy obie strony konfliktu są zainteresowane deeskalacją. Od drugiej połowy marca bank niezmienne zaleca inwestorom wykorzystanie spadków wywołanych przez czynniki geopolityczne do zwiększania ekspozycji na akcje i podtrzymuje tę rekomendację.

Silne wyniki za II kwartał – rewizja zysków w strefie euro zrównała się z USA

Wczesne dane z sezonu wyników dostarczają dodatkowego wsparcia dla rynku.

Z raportu JPMorgan wynika, że wśród spółek S&P500, które już opublikowały wyniki, około 97% przekroczyło oczekiwania zysków – znacznie więcej niż długoterminowa średnia 76%; podobnie spółki Stoxx 600 w Europie przekroczyły oczekiwania znacznie powyżej historycznych średnich. Co ważniejsze, akcje spółek, które pobiły oczekiwania, reagują silnym wzrostem cen – zarówno w USA, jak i w Europie.

Półprzewodniki i banki, które wcześniej były główną rekomendacją JPMorgan, realizują silne zyski. TSMC pokazuje ciągłość zamówień i pozytywne prognozy dla mocy produkcyjnej na 2027 rok; banki prezentują stabilny dochód z marży netto oraz silny dochód z działalności inwestycyjnej.

W strefie euro wskaźnik rewizji EPS systematycznie poprawia się już 15 tygodni z rzędu, a po raz pierwszy od stycznia 2025 roku zrównał się z USA. JPMorgan uważa, że poprawa dotyczy szerokiego zakresu – w siedmiu głównych sektorach zanotowano pozytywną rewizję, energia i IT są liderami, materiały, przemysł i usługi komunikacyjne także wyraźnie poprawiają się dzięki fiskalnym bodźcom i odbiciu światowego handlu. W alokacji regionalnej bank optuje za nadwagą strefy euro i uważa, że jeśli konflikt z Iranem nie będzie dalej eskalował w drugiej połowie roku, pozytywny trend zysków w strefie euro powinien się utrzymać.

W strategii całościowej JPMorgan podtrzymuje nadwagę akcji, nadwagę sektorów cyklicznych w stosunku do obronnych, nadwagę strefy euro w stosunku do USA i traktuje półprzewodniki jako taktyczną okazję po niedawnej korekcie, jednocześnie dalej unika sektorów dotkniętych „konsumpcją AI” – jak software, usługi biznesowe i media – oraz akcji energetycznych.