ノムラ：「ストレージの2つのネガティブ要因」——韓国のストレージ増産、Metaのハッシュパワー貸出はどちらも偽りのテーマ！（詳細レポート）

野村最新レポートによると、「ストレージに関する二つのネガティブ要因」は偽命題である。韓国の投資は実現まで数年を要し、HBMが汎用メモリの生産能力を圧迫しているため、世界のストレージの本質的な課題は依然として深刻な不足である。Metaの今回の動きは資本収益率向上を目指し、演算力コストを押し下げるため、むしろ巨大なAI需要の増加を刺激する。AI需要はまだピークに達しておらず、市場の過度な悲観は分野の再評価の機会となっている。

7月初め、世界のストレージチップセクターは大きく変動した。発端は二つ：一つは韓国のストレージ大手が政府と連携し、48兆ウォンにのぼる中長期投資計画（うち約37兆ウォンが直接ストレージ関連）を発表したこと、もう一つはMetaが未使用AI演算力を外部に貸し出すという新たなクラウドインフラ事業の開始を計画したことである。

この二つのニュースが重なり、市場の不安感が急速に拡大した——Micronは1日で10%超の急落、サムスン電子とSKハイニックスは7月初めにそれぞれ7%以上、9%以上下落し、韓国KOSPI指数は一時取引停止となった。

野村証券は7月2日のレポートで、市場の懸念は大きく誇張されていると率直に指摘した。

1. 二つの「ネガティブ要因」の総括と分析

（1）韓国の大規模増産計画：焼け石に水

市場の懸念の論理：韓国の48兆ウォン規模の投資計画が、巨額の生産能力増加として間近に迫っており、ストレージチップの供給過剰を招き値上げサイクルを終わらせるとの見方。。

野村による反論（三重論証）：

第一に、現状は過剰供給ではなく深刻な不足である。　AI業界のかつてない旺盛な需要を受け、ストレージメーカーはハイマージンのHBMチップ生産を優先せざるを得ない。これにより汎用ストレージチップの増産が鈍化する。2025年下半期以降、汎用ストレージの強い需要増加により深刻な供給不足が発生している。ストレージ大手は予想以上のペースで増産しているものの、依然として需要には到底追いつけていない。。

第二に、半導体投資の実現サイクルは極めて長期である。　9年前着工した「龍仁半導体クラスター」の最初のクリーンルームも2027年2月にようやく完成予定で、年末に少量生産を開始できる見込み——投資から生産まで実際には10年以上要する。今回発表の新投資計画も、最速でも5～10年後に市場へ実質的なインパクトがあるだろう。政府が関与する理由は現在の産業クラスターが土地・電力・水資源の限界に達しつつあり、2035年以降の中長期的な新クラスター整備を支援するためである。

第三に、業界のリスク耐性構造はすでに変化している。　現在、企業は長期契約（LTA）でリスクをヘッジでき、AIによる持続的な成長見通しも手にしている。利益連動型の従業員ボーナスも能力過剰・利益減少リスクへの新たなバッファーとなっており、企業は政府の意向のみで無意味な投資には走らない。。

分析：市場の本質的誤認は「投資発表」と「生産能力の実現」を混同していることにある。半導体製造は資本集約的で建設サイクルも極めて長い重資産産業であり、巨額投資計画が短期的な需給構造に与える影響は極めて小さい。市場が10年後の潜在供給を現在価値に割り引いて価格設定するのは、まさに過剰反応である。

（2）Metaの未使用算力の貸出：需要ピークではなく、ビジネスモデルの成熟化

市場の懸念の論理：Metaが未使用のAI演算力を外部に貸し出すことが、一部の資本からAI算力過剰とハードウェア需要ピークの兆候と解釈されている。。

野村による反論（二重論証）：

第一に、算力の貸出は「ピーク時冗長」問題解決の必然な選択である。　データセンター建設では常にピーク時の演算力にあわせる必要があり、オフピークや季節によって多くの算力が余剰状態となる。Metaはクラウド未展開の唯一の大規模クラウド事業者であり、未使用能力の貸出はまさにかつてのAmazonによるAWS創設でデータセンターインフラの余剰を事業化したのと同じである。これはビジネスモデルの成熟化の自然な進化であり、需要減少の兆しではない。。

第二に、算力コスト低下は「ジェヴォンズの逆説」を誘発する。　野村は、Metaによる算力貸出はハードウェア需要を減らすどころか、Tokenコストを低下させることでジェヴォンズの逆説——資源コスト低下がむしろ総消費を増やすという経済学原理——をもたらすと見ている。算力コストが下がることでMetaが開放する余剰算力は新たなAIアプリケーションの創出をもたらし、結局はストレージチップや計算ハードウェアへの総需要を一層拡大させる可能性もある。

分析：市場の本質的誤認は、「1社の算力余剰」と「業界全体の需要ピーク」を同一視している点にある。コメンテーターJay Yoonが指摘したように：「我々の算力はいまだに深刻な不足だ。これは演算力の配分問題である。」特定プレイヤーが自社モデル需要基準で過剰建設したことによるチップの余剰保有は、業界全体の供給過剰を示すものではない。Metaの参入で算力価格が下がり、AIの利用可能性が向上し、総量としての算力パイが拡大する結果となる。

2. 投資分析

1. 野村の核心結論

総括的に野村は、現在の世界ストレージ業界の核心的矛盾は供給不足が深刻であり、AIドリブンの構造的需要増加にはまだ天井が見えていない。供給過剰への投資家の懸念も理にかなってはいるが、顕著に過大評価されているとし、市場の過剰な反応はストレージセクターにバリュエーション再評価のウィンドウを与えるとしている。

この判断は野村がこれまで一貫して示してきたレポートと一致する：

• 野村は2026年第2四半期のDRAM・NAND価格がそれぞれ前年同期比51%、50%上昇すると予想し、従来見通し（6%・20%）をはるかに上回る大幅な上昇としている。

• 野村は2026年のDRAM・NAND需要がそれぞれ30%増加、HBM需要は63%増加すると予測している。

• 野村は6月24日のレポートでSKハイニックスの目標株価を400万ウォンから18%引き上げ470万ウォンに、サムスン電子の目標株価は67万ウォン（前回59万ウォンから引き上げ済）へ据え置きとした。

2. 重要な観察シグナル

野村は投資家にとって最も重要な観察シグナルはMetaの設備投資ガイダンスだと指摘している。引き上げの場合は「軍拡競争」シナリオを裏付け、Nvidiaやストレージチップメーカーにプラス材料、引き下げは弱気シナリオを補強するだろう。。

3. リスク要因

野村の楽観的判断はAI需要が持続的に強いとの前提に立っている。AI設備投資が実質的に鈍化、あるいはHBM技術路線に大きな変化があれば、現状のタイトな需給も転換する可能性がある。さらに、Metaの算力レンタル参入はCoreWeaveのような新型クラウド事業者の価格設定余地を圧縮し、負債駆動モデルが圧迫される可能性もある——これは直接ストレージチップ需要に影響しないが、サプライチェーン全体に波及効果が出る可能性もある。

3. 総括と展望

野村証券による「ストレージ二大ネガティブ」の分析は本質的には市場が「将来供給」や「部分的な過剰」を過度に織り込むことへの修正を意図しているものである：

野村の核心的投資ロジックは：ストレージ業界はいまAI駆動による構造的スーパーサイクルの只中にあり、短期的なセンチメントドロップは再評価のウィンドウである。この見方の実現は、AI設備投資が持続するかどうか次第で──つまりMetaの設備投資ガイダンスが最大の検証シグナルとなる。。