Il flusso di finanziamenti dei giganti della tecnologia continua a battere record, il rendimento dei Treasury USA a 30 anni raggiunge il massimo degli ultimi 20 anni! Il superciclo dell'AI entra in una nuova fase: "il capitale è potenza di calcolo"

Secondo quanto riportato da Intelligenza Finanziaria APP, l'emissione di obbligazioni investment grade negli Stati Uniti ha stabilito un nuovo record mensile per il terzo mese consecutivo, evidenziando che, nello stesso momento in cui la spesa per la costruzione di infrastrutture di calcolo per l'intelligenza artificiale sta guidando un indebitamento di massa da parte delle imprese, il mercato obbligazionario statunitense di alta qualità sta proseguendo al ritmo di emissione più rapido di sempre. Con i colossi tecnologici dell'AI come Alphabet, società madre di Google, Amazon e Meta (Hyperscalers), che stanno emettendo obbligazioni a livelli senza precedenti, l'attuale ondata senza precedenti di investimenti nell'AI rappresenta un passaggio cruciale del paradigma di finanziamento: si sta passando da "i giganti tecnologici finanziano l'AI con il loro flusso di cassa libero" a "i mercati globali dei capitali finanziano congiuntamente le super fabbriche di AI dei grandi tech". Tuttavia, questa corsa al finanziamento per l'AI sta anche spingendo i rendimenti dei Treasury decennali e trentennali statunitensi a livelli sempre più alti.

Secondo gli ultimi dati raccolti da Bloomberg News, fino a lunedì di questa settimana, il volume dell’offerta di obbligazioni investment grade negli Stati Uniti ha raggiunto i 145,2 miliardi di dollari nel mese di agosto, superando il record mensile di 136 miliardi di dollari stabilito nell'agosto 2020. All'inizio di quest'anno, gennaio, giugno e luglio hanno già segnato i livelli di emissione più alti della storia per i rispettivi mesi. Altri tre mesi hanno registrato emissioni di obbligazioni corporate investment grade ai livelli più sostenuti di sempre, in seconda posizione per ciascun mese.

A livello più generale, solamente Alphabet, Amazon, Meta e altri Hyperscalers dell’AI hanno emesso, da inizio anno, quasi 220 miliardi di dollari in obbligazioni: più del doppio rispetto ai 108 miliardi di dollari attesi per l'intero 2025, rappresentando, secondo i dati attuali, un livello massimo o un ritmo di emissione mai visto nella stessa finestra temporale.

Da notare che già il 2025 era considerato ben al di sopra della media storica—secondo dati di Bank of America, i cinque maggiori Hyperscaler emetteranno nel 2025 complessivamente 121 miliardi di dollari di corporate bond USA, mentre la media annua tra il 2020 e il 2024 era di circa 28 miliardi di dollari. In altre parole, nei soli primi otto mesi del 2026, il volume di emissione ha già superato di gran lunga qualsiasi anno completo precedente, segnando quindi, in termini di velocità e di volume cumulato, il più grande e senza precedenti ciclo di finanziamento a debito per l’AI della storia.

Inoltre, i giganti di Wall Street come Morgan Stanley prevedono che il debito globale legato all’AI possa avvicinarsi ai 570 miliardi di dollari nel 2026. Questi dati rafforzano la certezza dei finanziamenti destinati alle infrastrutture dell’AI, ma implicano anche che il costo del capitale, i rendimenti dei Treasury USA a 10 anni e oltre, così come il ROIC, diventeranno il prossimo "stress test" al centro del bull market dell’AI.

Da Alphabet ad AMD, la corsa ai finanziamenti per l’AI inonda il mercato del credito! La corsa agli armamenti AI trasforma il mercato obbligazionario in una "macchina dei record"

L’enorme ondata di emissioni obbligazionarie ha spinto gli investitori a diventare più selettivi sia sulle obbligazioni da acquistare sia sul prezzo di acquisto. Questo aspetto è emerso in modo particolarmente evidente la scorsa settimana: la percentuale di ordini iniziali successivamente ritirati è aumentata sensibilmente. Tuttavia, ciò non ha fermato le aziende dal continuare a finanziarsi attraverso il mercato del debito: lunedì sono stati annunciati altri 9,1 miliardi di dollari di emissioni obbligazionarie. In totale, ci sono state 12 operazioni nella giornata, di cui 2 provenienti da fondi di credito privati.

Come mostra il grafico sopra, le emissioni di obbligazioni investment grade hanno raggiunto ancora una volta un record mensile—agosto è il quarto mese dell’anno a segnare un nuovo massimo storico.

Il volume di emissione di questo mese è trainato prevalentemente dall’offerta obbligazionaria da 25 miliardi di dollari di Alphabet Inc., società madre di Google. Si tratta dell’ottava emissione superiore o pari a 25 miliardi di dollari di quest’anno, e secondo i dati, tutte e otto queste operazioni sono attribuibili a società tecnologiche. Altre emissioni di grande rilievo sono attese a breve. Recentemente JPMorgan ha alzato di circa il 20% le proprie previsioni sulle emissioni di corporate bond statunitensi nel settore Technology, Media e Telecomunicazioni (TMT) per il 2026, portandole a 540 miliardi di dollari.

Secondo le ultime stime diffuse dai media, Alphabet ha raccolto quest’anno a febbraio 31,51 miliardi di dollari sui mercati in dollari, sterline e franchi svizzeri; a maggio ha emesso 9 miliardi di euro (circa 10,6 miliardi di dollari) + 8,5 miliardi di dollari canadesi (circa 6,2 miliardi di dollari) + 576,5 miliardi di yen (circa 3,6 miliardi di dollari); ad agosto ha chiuso l’emissione di 25 miliardi di dollari di bond in USD. Considerando le emissioni in dollari australiani ancora in fase di proposta, il totale del 2026 per le obbligazioni pubbliche raggiunge già circa 76,9 miliardi di dollari; le ultime news da Alphabet indicano che la società è pronta a entrare per la prima volta nel mercato delle obbligazioni corporate denominate in dollari australiani, con scadenze fino a 20 anni.

Ad agosto spiccano anche l’emissione da 10 miliardi di dollari di AbbVie Inc., gigante statunitense dell’healthcare, per finanziare acquisizioni, e quella di HSBC Holdings Plc. per 6,75 miliardi di dollari. La scorsa settimana, uno dei principali rivali di Nvidia nel settore dei chip AI—AMD, specialista di chip AI e PC—ha raccolto 4,75 miliardi di dollari, segnando il record assoluto di emissione obbligazionaria in USD per il produttore di semiconduttori.

Di norma, il mercato dei capitali di debito tende ad accelerare ulteriormente a inizio settembre, soprattutto dopo la fine della Festa del Lavoro (Labor Day) negli Stati Uniti. Dall’inizio dell’anno, il volume delle emissioni obbligazionarie già raggiunge i 1.460 miliardi di dollari, con un incremento dell’8,5% rispetto allo stesso periodo del 2020; anno in cui, spinti dal boom obbligazionario generato dalla pandemia, fu stabilito un record storico annuale. Anche nel 2026 l’attività di finanziamento a debito a livello mondiale è salita vertiginosamente, con vendite aggregate di bond sindacati che hanno raggiunto i 5.000 miliardi di dollari a un ritmo senza precedenti.

Il boom di emissioni dei giganti tech si scontra col protrarsi del deficit pubblico USA: rendimento dei Treasury a 30 anni ai massimi dal 2007

Come descritto sopra, la straordinaria corsa agli investimenti AI ha già segnato un fondamentale cambio di paradigma nel finanziamento: da "i giganti tech costruiscono l’AI con il proprio Free Cash Flow", si passa al nuovo scenario dove "i mercati dei capitali globali finanziamo insieme le fabbriche AI".

Secondo i dati raccolti da Bloomberg News, solo ad agosto il volume di emissioni investment grade negli Stati Uniti ha raggiunto i 145,2 miliardi di dollari, infrangendo il record precedente per questo mese. Questa serie di nuove emissioni obbligazionarie non solo conferma con forza la solidità della domanda di calcolo AI e della spesa in capitale, ma indica anche che l’AI è salita dal tema di mercato azionario a diventare un vero e proprio ciclo macro-capitalistico in grado di influire sui prezzi dei fondi del mercato del credito globale.

La vera fonte di preoccupazione è che questa frenesia di finanziamenti AI sta iniziando a generare un effetto boomerang endogeno—"più la super ondata di training/inferencing AI necessita capitale, più lo stesso capitale rischia di diventare costoso". Il 17 agosto il rendimento dei Treasury USA a 30 anni è salito al 5,3103%, al massimo dal 2007; le spinte principali non sono solo il deficit pubblico USA, circa 1.900 miliardi di dollari (pari al 6% del PIL), e i rischi su energia/inflazione, ma anche il notevole aumento dell’offerta di obbligazioni corporate di lunga durata emesse da aziende AI (Duration Supply); il rendimento reale dei Treasury a 30 anni USA è oggi vicino al 3%, valore massimo da circa 18 anni.

Il meccanismo economico è molto diretto: il Tesoro USA e giganti come Alphabet, Amazon, Meta stanno competendo simultaneamente sui mercati globali per il capitale a lungo termine—gli investitori richiedono un premio temporale e ritorni reali più alti—il tasso di interesse privo di rischio sulla lunga scadenza sale—il costo medio ponderato del capitale (WACC) delle imprese cresce—la soglia minima di rendimento richiesta per data center AI, cluster di GPU e infrastrutture di rete/energia si alza. BlackRock, uno dei più grandi gestori di asset di Wall Street, ha definito questo fenomeno come una concorrenza tra capitali/Scarsità di Capitale, fattore raramente osservato negli ultimi anni. Di conseguenza, il CapEx AI (ossia la spesa in conto capitale per l’AI) non solo alimenta la crescita economica e gli ordini di semiconduttori, ma può rilanciare il tasso di sconto dell’intero sistema finanziario tramite l’aumento dell’offerta di obbligazioni—questo è oggi il feedback macroeconomico chiave del super ciclo AI da monitorare con attenzione.

Ciò non significa tuttavia che questo ciclo di investimenti AI finirà presto a causa dei tassi d’interesse elevati, anzi: la prossima fase vedrà un marcato "divario nelle capacità di finanziamento". Hyperscaler top come Alphabet possono raccogliere fondi in dollari, euro, sterline, franchi svizzeri, dollari canadesi, yen e persino dollari australiani, dimostrando che gli investitori obbligazionari globali sono ancora disposti a sostenere a lungo termine le loro infrastrutture AI; a febbraio, ad esempio, la sola emissione da 20 miliardi di dollari di Alphabet aveva raccolto oltre 100 miliardi di ordini, confermando la forza dei maggiori soggetti creditizi. Inoltre, gli ultimi dati su utili e domanda di cloud AI hanno placato in parte i timori sulla redditività AI, e sembra che gli investitori di Wall Street siano ormai passati a domandarsi “chi saprà trasformare questi CapEx in utili sostenibili”, piuttosto che se i CapEx AI siano eccessivi.

Perciò, la futura reale linea di demarcazione sulle spese in conto capitale AI non sarà più "chi ha l’ambizione di spendere di più", ma chi ha il minor costo di finanziamento, la migliore generazione di cassa operativa, il più alto tasso d’utilizzo di GPU in leasing/vendita e la capacità di monetizzazione AI più chiara: piattaforme cloud solide come Microsoft, Alphabet e Amazon potrebbero incrementare ulteriormente il proprio vantaggio, mentre società tech legate alle infrastrutture AI che dipendono dall’indebitamento esterno, hanno clienti molto concentrati e generano flussi di cassa liberi cronicamente negativi, sentiranno subito la pressione dei tassi sopra al 5% sulle lunghe scadenze.

L’attuale scenario di corsa agli investimenti AI è meglio descritto come "stress test del costo del capitale nel super ciclo AI", anziché segnale di una bolla AI ormai pronta a scoppiare. Nel breve termine, il boom di emissioni obbligazionarie conferma solidità dei finanziamenti per ordini robusti legati a data center, GPU/ASIC, memorie HBM/DRAM/NAND, interconnessioni ottiche, sistemi di alimentazione e raffreddamento a liquido, sistemi di accumulo energia, rafforzando i fondamentali della filiera dell’intelligenza artificiale.

Nel medio-lungo termine però occorre monitorare una pericolosa catena di autoalimentazione: l’aumento del CapEx AI — aumento delle emissioni AI — crescita dei rendimenti reali e del premio temporale sulle lunghe — aumento del tasso di attualizzazione e del costo di finanziamento per le società tech — mercato che richiede un ROIC più alto — i progetti AI con ritorni marginali vengono eliminati. Alcuni analisti sottolineano addirittura che i rendimenti reali potrebbero continuare a salire finché il costo del debito non inizierà davvero a frenare domanda di debito e asset rischiosi. In altre parole, il più grande nemico della prossima fase del super ciclo AI potrebbe non essere più la "mancanza di domanda di calcolo AI", quanto una domanda troppo elevata, al punto da portare i giganti tech a competere con il governo USA per il capitale mondiale—con l’effetto finale di spingere eccessivamente i prezzi stessi sui mercati dei capitali.