Pasar obligasi global kembali tertekan! Investor menuntut premi risiko yang lebih tinggi, imbal hasil penerbitan obligasi negara Jerman bertenor 30 tahun diperkirakan akan mencapai level tertinggi dalam 15 tahun.

Aplikasi Keuangan Zhihui melaporkan bahwa, seiring investor menuntut kompensasi lebih tinggi untuk membiayai pemerintah yang utangnya terus bertambah dan masih menghadapi inflasi, Jerman diperkirakan akan menghadapi biaya pendanaan tertinggi dalam 15 tahun terakhir pada penerbitan obligasi jangka panjang besar-besaran.

Bulan lalu, Jerman menerbitkan obligasi negara bertenor 30 tahun dengan imbal hasil 3,64%, merupakan hasil tertinggi sejak 2011 untuk tenor tersebut. Menurut sumber yang mengetahui hal ini, Jerman kali ini menerbitkan obligasi negara 30 tahun jatuh tempo Agustus 2056 melalui sindikasi bank, dimana imbal hasil penerbitannya akan 0,4 basis poin lebih tinggi dibanding obligasi 30 tahun jatuh tempo 2054 yang saat ini sebesar 3,77%. Sumber tersebut menambahkan bahwa harga penerbitan obligasi 30 tahun ini diperkirakan akan diumumkan pada Selasa malam.

Investor Menuntut Premi Risiko Lebih Tinggi, Biaya Pendanaan Naik

Biaya penerbitan obligasi melalui sindikasi biasanya lebih tinggi dibandingkan melalui lelang, namun metode ini memungkinkan pemerintah dengan cepat mengumpulkan dana besar, memperluas basis investor, dan menciptakan diversifikasi struktur investor. Obligasi yang diterbitkan melalui sindikasi kali ini pertama kali diterbitkan pada Maret tahun lalu dengan nilai 6 miliar euro dan menarik pesanan 36 miliar euro. Pada Mei, ketika imbal hasil obligasi ini mendekati level tertinggi 15 tahun, Jerman kembali menerbitkan obligasi ini dan kembali menarik permintaan sebesar 36 miliar euro.

Kepala Riset Suku Bunga dan Kredit di Commerzbank, Christoph Rieger, memperkirakan transaksi pada hari Selasa ini bisa mencapai ukuran maksimal 3,5 miliar euro (sekitar USD 4,1 miliar). Rekannya, Hauke Siemssen, menulis dalam laporan bulan lalu bahwa kebutuhan pendanaan Jerman pada 2027 diperkirakan akan meningkat drastis; rancangan anggaran menunjukkan kebutuhan pendanaan neto Jerman akan mencapai 204 miliar euro. Ia memperkirakan penerbitan bersih obligasi federal baru Jerman tahun depan akan mencapai rekor 163 miliar euro, naik dari sekitar 137 miliar euro pada 2026; sementara total penerbitan obligasi juga diperkirakan akan mencapai rekor tertinggi sekitar 400 miliar euro.

Peningkatan kebutuhan pendanaan mencerminkan bertambahnya belanja pertahanan dan infrastruktur Jerman, sementara negara tersebut tahun depan akan menghadapi tekanan pelunasan obligasi sebesar 238 miliar euro, tertinggi sepanjang sejarah. Namun, tidak semua dana harus dihimpun melalui penerbitan obligasi federal. Siemssen menyatakan bahwa surat utang negara jangka pendek, cadangan kas, penjualan aset, serta dana dari KfW (Bank Kredit Pemulihan milik negara Jerman) juga dapat menjadi sumber pendanaan lain.

Pasar Obligasi Global Dihantam "Badai Durasi"

Seiring pemerintah di berbagai negara meningkatkan belanja dan tekanan inflasi yang berlanjut setelah guncangan harga minyak tahun ini, pasar obligasi global secara umum melemah dan mengalami aksi jual lebih lanjut beberapa pekan terakhir. Pekan lalu, imbal hasil obligasi negara Jerman 30 tahun mencatat level tertinggi sejak 2011, dan imbal hasil obligasi 10 tahun Prancis naik ke level tertinggi sejak 2009. Semalam, obligasi AS tenor 30 tahun terus dilepas sehingga imbal hasil sempat menyentuh 5,29%, tertinggi sejak 2007 dan semakin mendekati puncak awal krisis keuangan global. Tekanan ini juga merambat ke Asia—pada 18 Agustus, imbal hasil obligasi Jepang 5 tahun mencapai 2,18%, tertinggi dalam sejarah; dan imbal hasil obligasi 10 tahun naik ke 2,945%, tertinggi sejak September 1996.

Meski pasar obligasi tiap negara dipengaruhi faktor domestik, kekuatan struktural yang mendorong imbal hasil naik sebenarnya bersifat global. Di satu sisi, pasar khawatir bahwa tatanan dunia yang kian terpecah akan membuat ekonomi setiap negara lebih rentan terhadap gangguan pasokan sehingga tekanan inflasi berlanjut. Di sisi lain, pemegang obligasi khawatir pemerintah kesulitan mengontrol belanja fiskal, memaksa suku bunga bertahan tinggi lebih lama.

Dalam "badai" kali ini, obligasi negara AS menjadi yang paling disorot. Seperti obligasi Jerman, obligasi AS juga menghadapi biaya pendanaan lebih tinggi akibat premi risiko yang meningkat. Pada 12 Agustus, lelang obligasi AS 10 tahun senilai USD 42 miliar mencatat tingkat imbal hasil 4,683%, tertinggi sejak krisis keuangan global 2007; pada 13 Agustus, Departemen Keuangan AS melelang obligasi 30 tahun senilai USD 25 miliar dengan imbal hasil 5,216%, tertinggi sejak 2001.

Di balik melonjaknya biaya pendanaan jangka panjang, terdapat kekhawatiran pasar atas defisit anggaran AS yang terus membesar. Pada Juli, total defisit fiskal AS mencapai USD 432,3 miliar, naik sekitar 48% dibandingkan periode yang sama tahun lalu, menjadi defisit bulanan terbesar sejak Maret 2021. Lebih buruk lagi, bukan hanya defisit bulanan yang melebar, defisit fiskal AS selama 10 bulan pertama tahun ini sudah hampir USD 1,8 triliun, melebihi level pada periode yang sama tahun 2025.

Di saat bersamaan, total obligasi pemerintah AS telah mencapai USD 39,9 triliun. Dalam 10 bulan pertama tahun fiskal ini, pemerintah AS telah membayar bunga utang sebesar USD 1,17 triliun, naik dari USD 1,01 triliun pada periode yang sama tahun lalu, meningkat sekitar USD 160 miliar.

Dalam konteks di mana ekspektasi kenaikan suku bunga Federal Reserve agak mereda belakangan, alasan utama obligasi jangka panjang AS tetap mengalami aksi jual terletak pada premi risiko. Memegang obligasi AS jangka panjang berarti menghadapi risiko pasokan fiskal, inflasi yang berulang, dan ketidakpastian kebijakan, sehingga investor menuntut kompensasi lebih besar.

Analisis menyebutkan tekanan dari ekspansi fiskal dan ketidakpastian kebijakan moneter menjadi dua kendala bagi suku bunga jangka panjang AS. Dari sisi suplai, kemungkinan pada 2027 akan terjadi pelebaran penerbitan obligasi jangka panjang. Sejak Mei 2024, ukuran lelang obligasi jangka panjang AS tidak berubah, kebutuhan pendanaan tambahan dipenuhi melalui surat utang jangka pendek. Pada 2026, kebutuhan fiskal AS sementara bisa dipenuhi dengan menambah pasokan surat utang jangka pendek. Namun jika pola penerbitan obligasi saat ini dipertahankan, celah pendanaan total pada 2027 hingga 2028 akan melebar hingga USD 1,5 triliun.

Dari sisi kebijakan moneter, ketidakpastian komunikasi kebijakan Federal Reserve menjadi faktor baru kenaikan premi durasi. Secara historis, ketika ketidakpastian kebijakan moneter AS meningkat, premi durasi juga naik; bahkan ketika ekspektasi kenaikan suku bunga jangka pendek menurun karena pelemahan pasar kerja, ketidakpastian kebijakan moneter dapat mempertahankan premi durasi yang tinggi di jangka panjang.

Selain itu, perubahan struktur pasar membuat permintaan pembeli yang dulunya stabil kini semakin melemah. Dulu, pembeli utama obligasi AS adalah bank sentral asing dan Federal Reserve, yang tidak terlalu sensitif terhadap harga. Tapi kini, permintaan baru lebih banyak datang dari dana investasi, perusahaan asuransi, dan reksa dana pasar uang, yakni investor berbasis nilai yang hanya akan membeli jika imbal hasil dianggap cukup tinggi; ini berarti besarnya defisit fiskal dengan ukuran sama kini butuh imbal hasil lebih tinggi agar dapat terserap pasar.

Di luar Amerika, seiring konflik Timur Tengah membuat harga energi naik dan kekhawatiran inflasi meningkat, ekspektasi pasar atas pengetatan kebijakan moneter di banyak negara kian menguat; hal ini bahkan menjadi ancaman sistemik bagi pasar obligasi tradisional yang melebihi ketidakpastian arah kebijakan Federal Reserve. Para trader umumnya memperkirakan biaya pinjaman di Jepang, Kanada, Inggris, dan zona euro dalam setahun ke depan akan naik lebih cepat ketimbang di AS.

Di Asia, Jepang dan Korea Selatan dipandang sebagai "pelopor" gelombang pengetatan global kali ini—biaya energi tinggi berpadu dengan permintaan chip, listrik, dan tenaga kerja yang didorong AI, langsung mendorong tekanan kenaikan imbal hasil. Pasar Eropa juga sulit untuk kebal. Biaya energi yang tinggi dan lonjakan belanja pertahanan semakin menimbulkan ketidakpastian pasar obligasi Eropa. Sejak awal tahun, imbal hasil acuan obligasi Jerman, Italia, dan Prancis sudah naik sekitar 30 basis poin.

Perubahan ini menandai bahwa siklus suku bunga yang "berporos Fed" dalam beberapa tahun terakhir kini mulai bergeser. Situasi ini membuat investor serba salah. Dalam pengelolaan aset tradisional, obligasi seharusnya berfungsi sebagai "peredam kejut", yakni lindung nilai saat pasar saham terpukul atau ekonomi terganggu aksi perdagangan. Namun, bila bank sentral di luar Federal Reserve dipaksa agresif menaikkan suku bunga, obligasi tidak hanya gagal mengalihkan risiko, justru bisa membebani kinerja portofolio sebagai "liabilitas".

Sementara bagi otoritas fiskal dunia, aksi jual serentak obligasi jangka panjang global baru-baru ini ibarat badai. Mulai dari risiko inflasi, utang pemerintah, hingga permintaan pembiayaan akibat demam kecerdasan buatan (AI), berbagai faktor tengah mendorong kenaikan imbal hasil obligasi jangka panjang. Walaupun banyak negara kini mulai mengalihkan fokus penerbitan ke instrumen jangka pendek yang memberi imbal hasil lebih rendah, di tengah realita baru dimana biaya pendanaan tidak lagi bisa dikunci dengan suku bunga ultra rendah puluhan tahun, disiplin fiskal tiap negara kini diuji oleh pasar obligasi.