Le PDG de Broadcom (AVGO.US) : Le prochain obstacle pour l’IA n’est pas les puces, mais le capital ; pourtant, de nombreux investisseurs agissent comme des joueurs.

L’application financière Zhihui Finance APP rapporte que Hock Tan, président et CEO de Broadcom (AVGO.US), a déclaré lundi à Singapour que, alors que l’industrie continue d’augmenter ses dépenses d’infrastructure pour soutenir des modèles de plus en plus performants, le capital – et non l’approvisionnement en puces – deviendra la principale contrainte au développement de l’intelligence artificielle. Il a également tempéré l’enthousiasme des investisseurs affluant vers ce secteur, jugeant que nombre d’entre eux approchent ces investissements comme des joueurs de casino, sans réelle compréhension des enjeux.

Hock Tan s’exprimait lors de la table ronde semiconducteurs du premier DBS Asia Future Forward Conference. Il a déclaré : « Beaucoup d’investisseurs ne savent absolument pas dans quoi ils investissent. » Ils « se fixent des attentes exagérément élevées, pour finalement réaliser qu’ils sont quasiment au casino ». À ses côtés se trouvait Lip-Bu Tan, CEO d’Intel (INTC.US), la session étant modérée par Tan Su Shan, CEO du groupe DBS.

Le goulot d’étranglement déménage sans cesse, il finit par être le capital

Le diagnostic clé de Hock Tan est le suivant : les contraintes de la chaîne d’approvisionnement seront résolues les unes après les autres, mais pas celles du capital. Il a déclaré : « Je pense que le capital pourrait s’avérer la contrainte la plus sérieuse. » D’après lui, les entreprises surmontent progressivement le manque de wafers et de mémoire, mais ces blocages ne disparaissent pas, ils se déplacent seulement.

Il a rappelé avoir observé ces deux dernières années « une série de blocages apparaître successivement, mais nous avons su les surmonter », et estime que le manque de mémoire « pourrait disparaître d’ici un an », tandis que la tension sur les wafers devrait s’atténuer vers 2028 ou 2029. Après « wafers, mémoire, électricité, foncier », la plus grande contrainte devient le capital.

Hock Tan souligne que les laboratoires de pointe OpenAI et Anthropic ont déjà prouvé que leurs derniers modèles, utilisés par exemple comme assistants personnels AI, peuvent générer des revenus substantiels, mais que le financement sera le principal frein à la prochaine étape de leur développement.

Il a parlé sans détour : le véritable moteur n’est pas « vendre des pelles », mais la capacité des entreprises d’IA avancée à produire des modèles suffisamment précieux pour générer des retours sur investissement et justifier l’actuelle vague de construction. La valeur migre vers le sommet de la chaîne industrielle et l’offre de matériel seul ne pourra pas soutenir la vague actuelle de prospérité.

« Toujours déficitaire » : louanges et réserves vis-à-vis d’OpenAI

Concernant la valorisation, Hock Tan n’est pas d’accord avec les rumeurs de marché : il ne pense pas qu’OpenAI soit surévaluée. Il est rapporté que cette entreprise recherche actuellement à lever au moins 30 milliards de dollars pour une valorisation de 1 400 milliards de dollars.

Mais selon lui, ce chiffre doit être interprété avec retenue. Selon la presse, OpenAI a atteint en septembre un revenu annuel d’environ 50 milliards de dollars, ce qui indique un modèle économique viable, mais « n’offre aucune garantie de rentabilité à long terme ». « Pour le moment, elle reste déficitaire, car ils dépensent trop en entraînement, » a-t-il indiqué. « Honnêtement, à ce stade, cela ne prouve rien d’autre qu’il existe un énorme potentiel de croissance des revenus pour les fournisseurs de modèles génératifs avancés. »

Hock Tan se montre encore plus critique concernant les dépenses d’IA côté entreprise. Il use d’une métaphore : les développeurs de modèles doivent trouver des clients qui gagnent réellement de l’argent grâce au déploiement de la technologie, plutôt que de dépendre des utilisateurs actuels qui « gaspillent de l’argent ». « Quand vous étiez enfant et alliez dans une salle d’arcade, vos parents vous donnaient un jeton de 10 dollars, vous le dépensiez en 10 minutes et n’appreniez rien, » dit-il. « Beaucoup d’entreprises aujourd’hui agissent ainsi. » Il remet en question la pertinence de leurs investissements dans l’IA et soulève des doutes sur la viabilité économique à long terme des laboratoires IA déficitaires.

Broadcom : Ceux qui disent que le capital est un goulot d’étranglement lèvent des fonds pour leurs clients

Hock Tan n’est pas un simple observateur – Broadcom participe activement à la chaîne de financement de l’infrastructure IA, devenant l’un des plus grands intermédiaires de capitaux sur ce segment.

Le 7 octobre, il a été rapporté que Broadcom discute des premières étapes d’une structuration d’un financement total de plus de 50 milliards de dollars pour OpenAI, destiné à soutenir l’acquisition de puces IA personnalisées développées conjointement par les deux entreprises. Selon des sources, Apollo Global Management et Blackstone ont approché Broadcom pour agir comme prêteurs, les discussions n’en étant qu’à leurs débuts, le montant final restant à préciser; ce financement pourrait couvrir des capacités informatiques de plusieurs gigawatts et devrait être finalisé d’ici la fin de l’année.

Broadcom est également un bailleur de fonds d’Anthropic. Le document confidentiel d’IPO d’Anthropic révèle que Broadcom s’est engagé à prêter jusqu’à 42 milliards de dollars à Anthropic pour soutenir ses dépenses d’infrastructure IA ; cette somme couvre près d’un tiers du contrat de location de TPU passé par Anthropic pour une durée de cinq ans et un montant total de 125,2 milliards de dollars. Le texte indique aussi que Broadcom peut désigner des partenaires de financement, et que les instruments de dette peuvent être convertis en actions Anthropic. Anthropic prévoit de devenir en 2027 le plus grand client de la division conception de puces de Broadcom – ce dernier estimant que ses revenus provenant des semi-conducteurs IA atteindront environ 115 milliards de dollars pour l’exercice fiscal 2027, puis 230 milliards de dollars en 2028.

Selon la synthèse de Proactive Investors, la “série” de financements pour Anthropic dépasse les 60 milliards de dollars, dont 42 milliards garantis par Broadcom en dette senior, 18 milliards en dette subordonnée non garantie par Broadcom menée par Blackstone, le syndicat bancaire ayant ouvert sa distribution en octobre. Avec la coopération de financement de 35 milliards de dollars entre Broadcom, Apollo et Blackstone conclue en juin, et celle projetée pour OpenAI, l’implication totale de Broadcom dépasse déjà les 145 milliards de dollars. Par ailleurs, Anthropic et xAI auraient déjà promis de payer à Broadcom environ 161,2 milliards de dollars de frais de location d’équipement d’ici 2029.

En d’autres termes, celui qui déclare que « le capital est le principal goulot d’étranglement » est aussi celui qui, via son bilan, aide ses clients à surmonter ce problème de capital. C’est précisément ce qui nourrit les plus grandes interrogations du marché sur les grandes transactions IA.

Contre-exemples : une IPO annulée, un rapport de revenus qui fait débat

L’avertissement de Hock Tan trouve une illustration immédiate. La société australienne de data centers Firmus Grid, soutenue par Nvidia (NVDA.US), Blackstone et Coatue, a annulé la semaine dernière une IPO de 5,5 milliards de dollars.

Firmus prévoyait de s’introduire en bourse à 11 dollars australiens l’action, pour une valorisation d’environ 30,4 milliards de dollars, soit près de trois fois les 10,5 milliards évalués moins de trois mois auparavant ; le 9 octobre, la société a annoncé retirer sa demande de cotation à la bourse australienne en raison de la volatilité du marché, préférant lever entre 2 et 3 milliards de dollars en placement privé. Or, son chiffre d’affaires pour l’exercice 2026 ne sera que de 51 millions de dollars, avec 46 mégawatts mis en service sur un pipeline total de 912 MW – les investisseurs étaient sollicités pour un projet encore essentiellement au stade de protocole d’accord.

La semaine précédente, une onde de choc a également affecté le secteur suite à une divergence sur le niveau de revenus d’OpenAI. Il a été rapporté qu’OpenAI, fin septembre, avait un revenu annuel « proche de 50 milliards de dollars », soit 20 milliards de moins que les 70 milliards que la firme semblait auparavant indiquer aux investisseurs, cette révélation ayant provoqué un fort repli du secteur tech à Wall Street le 8 octobre : le Nasdaq Composite a clôturé en baisse de 1,3 % à 27 193,34 points. Cependant, cet écart résulte de différences méthodologiques : la donnée la plus élevée provient des investisseurs OpenAI recalcule selon la méthode d’Anthropic, qui inclut dans ses revenus les achats de modèles via AWS, Google Cloud, etc., ce que ne fait pas OpenAI.

La position de Hock Tan au sein de cette conférence apporte une réponse indirecte à ce « débat méthodologique » : il ne nie pas la croissance, mais refuse d’assimiler croissance et profitabilité.

Des taux d’intérêt élevés verrouillent cette chaîne

Ce qui rend la contrainte du capital plus réelle encore, c’est le prix de l’argent. Actuellement, le rendement des obligations américaines à 10 ans reste proche de 5,25 %, non loin du pic de 24 ans atteint la semaine précédente.

Morgan Stanley estime que l’infrastructure IA nécessitera environ 1 500 milliards de dollars de financement externe d’ici 2028, ce qui fait de « la capacité à récolter des fonds » un préalable direct à la demande de puces. Or, les propres résultats de Broadcom ne montrent pas pour l’instant de pression financière : au troisième trimestre de son exercice 2026 (clôturé au 2 août), le chiffre d’affaires s’élève à 29,6 milliards de dollars, en hausse de 86 % sur un an, dont les revenus IA semiconducteurs atteignent 16,7 milliards (+221 %), soit 56 % du chiffre d’affaires total ; la société vise 34,8 milliards pour le T4, dont 21,7 milliards pour les semi-conducteurs IA, et relève sa prévision de chiffre d’affaires IA pour l’exercice 2026 de 56 à 58 milliards. À la clôture du 9 octobre, Broadcom affichait 361,54 dollars, pour une capitalisation de 1 730 milliards de dollars.

Un autre son de cloche est venu d’Intel lors de ce sommet. Selon la presse, Lip-Bu Tan estime que l’enjeu IA dépasse celui d’Internet : la première vague est celle de l’entraînement, la prochaine concernera l’inférence et l’IA physique. Il cite la mémoire, la chaîne d’approvisionnement et l’électricité comme contraintes et anticipe que l’avenir ne sera pas dominé par une seule puce universelle mais par une architecture XPU combinant GPU, CPU et accélérateurs dédiés. Il estime également que la demande en matériel dépassera encore l’offre dans les deux à trois prochaines années, les puces de mémoire risquant d’être les premières à fléchir. Tan Su Shan, animatrice du sommet, a noté en ouverture que le marché redéfinit actuellement le risque du financement IA.

Comment les institutions comptent-elles cet argent ?

Le rôle de Broadcom sur ce marché divise clairement les analystes.

Jay Goldberg, analyste chez Seaport Research, déclare : « Nvidia a déployé un bilan gigantesque, Broadcom se doit de suivre. » Il considère les montages financiers de Broadcom comme une réponse réactive à la stratégie d'un concurrent.

Robert Leitao, managing partner chez Rothschild & Co., se montre plus prudent encore : le marché « se concentre aujourd’hui presque exclusivement sur un pari – ces deux entreprises pourront-elles générer assez de revenus pour soutenir tous ces financements ? » Anthropic avoue d’ailleurs dans son prospectus qu’avoir Broadcom à la fois comme fournisseur hardware et financeur génère un conflit d’intérêt potentiel qui peut influencer le prix et la disponibilité de ses capacités informatiques.

Certaines institutions jugent que le marché surestime les risques. D’après une note citée par Pluang, Broadcom se voit attribuer une recommandation « acheter », avec un objectif de cours de 450 dollars (+25 %), car le marché exagère le risque apparent lié à la garantie de 29 milliards et la dette convertible de 42 milliards associées à Broadcom. Sa génération de trésorerie est forte, ses expositions limitées, et son guidance IA prévoit toujours 230 milliards de revenus pour l’exercice fiscal 2028 avec un BPA dépassant 30 dollars.

Au cours de clôture du 9 octobre, le PER (TTM) de Broadcom approche les 70. Pour une société qui clame que « le capital est le principal goulot d’étranglement » tout en levant des fonds pour ses clients, il sera peut-être plus difficile pour le marché de dire quelle prime octroyer à ce discours que d’en comprendre la teneur.