La bataille entre haussiers et baissiers sur le stockage : voici l’avis des principaux experts TMT de Goldman Sachs

Les puces de stockage constituent actuellement le plus grand champ de bataille d’arbitrage entre positions longues et courtes sur le marché. Sean Johnstone, expert TMT chez Goldman Sachs Europe, a livré son analyse.

Dans son dernier rapport, Sean Johnstone indique que les commandes HBM (mémoire à bande passante élevée) et DRAM sont épuisées jusqu’en 2027, les accords à long terme (LTA) comportent un plancher de prix, la marge brute reste au niveau moyen-haut de 70%, et la demande structurelle d’IA continuera de presser l’offre jusqu’en 2028. C’est ce qui renforce la confiance des positions longues.

Mais les positions courtes surveillent un autre aspect — la "dérivée seconde" de la hausse des prix. Johnstone souligne que le rythme d’augmentation des prix ralentit, prévoyant un sommet au 2^e ou 3^e trimestre 2027, suivi d’un léger repli modéré. Par ailleurs, une fois la marge brute atteignant le milieu de 80%, les clients commencent à redéfinir leurs solutions pour réduire leur dépendance au stockage — il s’agit d’un mécanisme naturel du marché.

Les choix stratégiques de Nvidia confirment cette logique. Johnstone cite que Nvidia évalue la possibilité d’utiliser une architecture HBM à moins de couches dans sa prochaine superpuce “Vera Rubin”. La raison est évidente : le coût du stockage représente environ 62% de la nomenclature totale (BOM) de Vera Rubin, avec un coût des modules de mémoire SOCAMM2 côté CPU surpassant même celui du HBM4 côté GPU. La pression sur les coûts est telle que Nvidia est contrainte de chercher des alternatives.

Pour les investisseurs conservateurs, leur stratégie consiste à compress multiplier les valorisations — passant de 5 fois à 2-3 fois. Johnstone précise que cela ne signifie pas la fin du cycle, mais plutôt que "le bêta de rareté le plus facile à gagner est derrière nous". Il pose également une question aux positions courtes : il faut se demander si elles parient vraiment sur les fondamentaux ou simplement sur le momentum.

De plus, Johnstone a remarqué que le Wall Street Journal a de nouveau révélé qu’Apple teste les produits du fabricant chinois de puces de stockage Changxin Technology, sur plusieurs lignes de produits dont l’iPhone et le MacBook, afin d’atténuer la pression de l’offre de stockage provoquée par la demande en IA.

Le prix absolu reste en hausse, mais l’espace restant dépend de deux variables

Johnstone indique que le prix absolu du stockage continuera de grimper jusqu’au milieu de 2027. Par la suite, le potentiel dépend de deux facteurs :

1. La durabilité du plancher de prix des LTA — Les accords à long terme pourront-ils vraiment maintenir les prix ?

2. La capacité des HBM à compenser la normalisation des prix DRAM/NAND traditionnels — C’est-à-dire si la prime des produits haut de gamme peut compenser le repli des prix du stockage en masse.

Il convient de noter que Elon Musk a récemment annoncé publiquement que la croissance de la demande pour l’IA est d’environ 200%, alors que celle de l’offre n’est que d’environ 20%. Cette statistique renforce la logique des positions longues structurelles. Toutefois, Johnstone souligne que la focalisation du marché a déjà changé — les investisseurs valorisent désormais le ralentissement des hausses de prix, et le véritable déblocage de capacité n’aura lieu qu’à la fin de 2027-début 2028, concentré sur les HBM, et non sur le stockage traditionnel.

Logiciels et autres secteurs technologiques : le nouveau diagnostic de Goldman Sachs

Outre le stockage, Johnstone a passé en revue plusieurs autres sujets technologiques actuellement surveillés de près sur le marché.

Le secteur logiciel montre une polarisation notable. Selon Goldman Sachs, le logiciel n’est plus traité comme un "perdant de l’IA" sur un seul facteur. Les plateformes d’infrastructures de données et d’outils pour développeurs (comme NET, PLTR, TEAM, TWLO, etc.) ont rebondi depuis leurs plus bas, le marché leur accorde la confiance d’une consommation accrue et de nouvelles charges de travail générées par l’IA. Les pureplayers du logiciel applicatif (comme HUBS) restent sous pression, les investisseurs attendant des preuves tangibles que l’IA augmente et non remplace leurs recettes principales.

L’analyste logiciels de Goldman Sachs, Gabriela, est positive sur SNOW et PANW, mais négative sur ADBE, INTU et WDAY, expliquant que ces derniers font face à une pression potentielle sur la demande en haut de l’entonnoir et les flux de travail principaux.

Sur l’utilisation des modèles IA (open source vs closed source), les téléconférences de Pinterest et Duolingo envoient un signal clair : les modèles open source accélèrent leur substitution aux modèles propriétaires. Pinterest signale que le coût d’une transaction avec un modèle open source ne représente que 8% de celui d’un modèle fermé comparable ; le CEO de Duolingo, Luis von Ahn, déclare que "tant que la qualité reste similaire, nous migrons vers les modèles open source car ils sont bien moins chers", tout en prévoyant une hausse de la part des open source dans leur stack de modèles.

Sur le financement IA, les levées de fonds liées à l’IA représentent environ 40% du total des émissions d’actions américaines cette année. Goldman Sachs estime que les dépenses d’investissement des hyperscalers cloud atteindront 1100 milliards de dollars en 2027, dépassant leur flux de trésorerie opérationnel de 150 milliards, avec un retour au flux de trésorerie libre positif seulement en 2028. Les stratèges crédit de Goldman Sachs estiment que les hyperscalers pourront financer environ 35% de leurs dépenses 2027 par dette, soit 400 milliards de dollars d’émissions obligataires au niveau mondial. Parallèlement, la croissance des rachats d’actions du S&P 500 est d’environ +11% par rapport à l’année dernière, le volume des autorisations de rachats atteignant presque le record historique de 1000 milliards de dollars depuis le début de l’année, et le total attendu de 1400 milliards de dollars pourrait absorber environ 700 milliards de dollars de pression de levées de fonds sur le marché primaire.