Google (GOOGL.US) subit une chute simultanée de ses actions et de ses obligations ! La panique liée aux dépenses en IA pèse sur le cours de l’action, tandis que les "obligations du siècle" tombent également sous 90% de leur valeur nominale.

Selon FrenchPlanet Daily, l'application financière Zhiyuan Finance APP a révélé qu'en février de cette année, lorsque la société mère de Google, Alphabet (GOOGL.US), a émis une obligation centenaire d'un milliard de livres sterling, arrivant à échéance en 2126 sur le marché britannique, le marché a affiché une sursouscription de près de 10 fois. À l'époque, il s'agissait de la première émission d'obligations centenaires par une entreprise technologique depuis 1997 (Motorola), considérée comme un événement marquant dans la vague d'investissements liée aux infrastructures AI. Cinq mois plus tard, le prix de cette obligation est tombé à 89,978 pence, franchissant pour la première fois le seuil des 90% de sa valeur nominale. Parallèlement, le cours de l'action Google a chuté après la publication des résultats ; au début de la séance de jeudi, le titre perdait environ 7%.

Effondrement des prix : plus de 10% évaporés en cinq mois

Les données montrent que l'obligation centenaire à un taux d'intérêt nominal de 6,125% était cotée à 89,978 pence jeudi. Depuis son émission en février à un prix légèrement inférieur à la valeur nominale, sa valeur a chuté de plus de 7% à 10%. Sa prime de risque par rapport au taux de référence sans risque a atteint jusqu'à 139,8 points de base.

Cette baisse est extrêmement rare parmi les obligations d'entreprises de catégorie investissement. Lana Vaselova, gestionnaire chez Cbonds, déclare : « La baisse n'est pas entièrement surprenante — les obligations centenaires sont extrêmement sensibles aux variations des taux d'intérêt, ce qui leur conférait jadis un attrait particulier lorsque les taux semblaient devoir baisser. »

Cependant, ce qui inquiète vraiment le marché est le fait que la qualité de crédit d'Alphabet n'a pas empiré. Ce n'est pas l'histoire d'une soudaine transformation de Google en emprunteur à risque élevé, mais celle du risque de duration qui entre en jeu.

Triple choc de l'effondrement des prix : la résonance de la durée, de l'offre et des doutes sur l'AI

Première résonance : risque de durée extrême. La duration modifiée de l'obligation centenaire signifie qu'une hausse d'un point de pourcentage du rendement peut entraîner une baisse du prix de l'obligation de près de 15 pence. Depuis l'émission en février, le contexte mondial des taux d'intérêt à long terme a considérablement évolué. Après le déclenchement du conflit entre les États-Unis et l’Iran, les investisseurs ont réévalué leurs anticipations d'inflation à long terme. Le rendement des obligations britanniques à 10 ans oscille autour de 5%, celui des obligations à 30 ans a atteint 5,78% — pour une obligation centenaire, de telles fluctuations sont suffisantes pour provoquer un choc dévastateur sur les prix.

Deuxième résonance : une vague d'émissions sans précédent,Alphabet n'est pas un cas isolé. Cette année, Alphabet, Amazon, Meta, Oracle, Nvidia et SpaceX, six « géants du calcul AI à très grande échelle », ont émis environ 244 milliards de dollars d'obligations sur le marché mondial, soit une augmentation de plus de 14 fois par rapport aux 17 milliards de dollars de 2024. Au cours des dernières semaines seulement, Nvidia, SpaceX et Amazon ont émis environ 75 milliards de dollars d'obligations cumulées.

Parmi les obligations émises depuis le début 2025 par les géants du cloud, environ 79% ont vu leur spread de crédit s'élargir par rapport au premier jour de cotation, avec un prix en baisse de 3,3 points en moyenne par rapport à l'émission. « Peu importe le marché d'émission, ces obligations figurent parmi les moins performantes. » Bryn Jones, responsable des obligations chez Rathbones, souligne : « Si l'offre augmente, les prix chutent. »

Troisième résonance : des doutes sur les retours des dépenses en capital liées à l'AI. Le 23 juillet, Alphabet a publié ses résultats trimestriels et relevé sa prévision annuelle de dépenses en capital de la fourchette 180 à 190 milliards de dollars à 195 à 205 milliards de dollars. Les revenus de Google Cloud ont augmenté de 82% sur un an pour atteindre 24,8 milliards de dollars, mais la société a consommé 5,9 milliards de dollars de cash sur le trimestre — une première historique avec un free cash flow négatif.

C'est précisément ce qui inquiète le plus les investisseurs obligataires : quand l'une des entreprises les plus rentables du monde commence à « brûler » de l'argent au point d'avoir un cash flow négatif, quel est le véritable cycle de retour sur les investissements en infrastructures AI ? Le PDG Sundar Pichai a reconnu lors de la présentation des résultats que les retours sur l’AI en étaient encore à une phase précoce. Pour les détenteurs d'obligations centenaires, une « phase précoce » signifie une incertitude du cash flow pour les prochaines décennies.

Réaction en chaîne du marché : d'Alphabet à tout le secteur à très grande échelle

La baisse de l'obligation centenaire d'Alphabet n'est pas un cas isolé. Les données montrent que les obligations à long terme émises par Alphabet et Amazon figurent parmi les moins performantes du marché des obligations investment grade en euro jeudi.

Michael Teig, stratégiste crédit chez UniCredit Italie, met en garde dans son rapport : « L'élargissement récent des spreads de crédit sur les obligations des grands investisseurs à très grande échelle relance le débat sur la soutenabilité de leur modèle d'affaires, surtout alors que leurs dépenses en capital sont abondantes. »

JPMorgan indique que l'élargissement des spreads sur les obligations des géants du cloud computing est le résultat des investisseurs investment grade cherchant à digérer le rythme accéléré des émissions. Barclays avertit qu'en raison du « risque croissant de concentration », il ne faut pas poursuivre aveuglément ces obligations simplement en raison de l'élargissement du spread.

L'obligation centenaire d'Alphabet est passée d'une sursouscription de 10 fois à moins de 90 pence en seulement cinq mois. Durant ces cinq mois, le conflit entre les États-Unis et l’Iran a transformé les anticipations mondiales de taux d'intérêt, les géants du calcul AI à très grande échelle ont inondé le marché investment grade avec 244 milliards de dollars de nouvelles obligations, et Alphabet a publié pour la première fois un rapport de flux de trésorerie négatif. Sous le triple choc, cette obligation que fonds de pension et assureurs s’arrachaient, subit actuellement le plus cruel réajustement de prix du marché pour son récit AI.

Michael Campion, gestionnaire de portefeuille chez PGIM, résume ainsi : l’élément clé pour investir dans des obligations investment grade, c’est la capacité de remboursement du débiteur ; le véritable point d’ancrage du prix pour l’allocation obligataire, c’est le cash flow réel de l’entreprise, et non les anticipations de croissance à long terme. Lorsque l’histoire « centenaire » de l’AI rencontre la « duration centenaire » de l’obligation, le marché vote avec ses pieds — du moins pour l’instant.