Nomura : « Deux grands risques pour le stockage » — L’expansion de la capacité de stockage en Corée et la location de puissance de calcul par Meta sont des faux sujets ! (Rapport approfondi)

Le dernier rapport de Nomura estime queles « deux grands facteurs négatifs du stockage » sont en réalité une fausse problématique.Il faudra plusieurs années pour que les investissements coréens soient réellement déployés, et la production de HBM réduit la capacité générale ; la contradiction fondamentale du stockage mondial reste une pénurie sévère. Le but de Meta est d’augmenter le rendement du capital, réduire les coûts de puissance de calcul, ce qui, au contraire, va stimuler une demande supplémentaire massive pour l’AI. La demande d’AI n’a pas atteint son sommet, l’excès de réactions émotionnelles offre une fenêtre de réévaluation au secteur.

Début juillet, le secteur mondial des puces de stockage a connu de fortes turbulences. Deux déclencheurs : d'abord, les géants coréens du stockage, en association avec le gouvernement, ont annoncé un plan d’investissement moyen-long terme pour un total de4 800 billions de wons (dont environ 3 700 billions de wons directement liés au stockage) ; ensuite,Meta a annoncé la location de sa puissance de calcul AI inutiliséeet prévoit de lancer une activité d’infrastructure cloud.

Avec ces deux nouvelles, la panique s’est rapidement propagée sur le marché—Micron a chuté de plus de 10% en une journée,Samsung Electronics et SK Hynix ont chacune baissé de plus de 7% et 9% respectivement début juillet, l’indice KOSPI de Corée du Sud a même provoqué une suspension des échanges à un moment.

Nomura Securities a clairement indiqué dans son rapport du 2 juillet :Les inquiétudes du marché sont largement exagérées.

I. Résumé et analyse des deux "mauvaises nouvelles"

(1) Le plan d'expansion massive de la Corée : Lointain pour résoudre les besoins immédiats

Logique d’inquiétude du marché: Le projet d’investissement coréen de 4 800 billions de wons a été interprété par les investisseurs comme une arrivée massive de capacité, entraînant une surabondance grave de puces mémoire et la fin du cycle haussier actuel.

La logique de rebut de Nomura (triple argumentation) :

Premièrement, la pénurie est sévère, il n’y a pas excès de capacité. Face à une demande sans précédent dans l’industrie de l’IA, les entreprises du stockage sont contraintes de privilégier la production de puces HBM à forte marge. Ce biais de capacité ralentit la production de puces mémoire classiques. Depuis le second semestre 2025, la forte croissance de la demande de mémoire classique a déjà déclenché une grave pénurie. Même si les entreprises du stockage adoptent des expansions plus agressives que prévu, cela ne suffit toujours pas à répondre aux besoins vastes du marché.

Deuxièmement, le cycle de transformation de l’investissement en semi-conducteurs est extrêmement long. Prenant comme exemple le "cluster de semi-conducteurs Yongin" lancé il y a neuf ans, sa première salle blanche devrait être achevée enfévrier 2027, et une production à petite échelle prévue à la fin de l'année—il faut réellement plus de 10 ans entre l’investissement et la production. Nomura estime que le nouveau plan d’investissement annoncé aura un impact réel sur le marché au plus tôt dans 5 à 10 ans. L’intervention gouvernementale consiste principalement à pallier la capacité de charge bientôt saturée des clusters existants (terrain, électricité, eau), le gouvernement doit donc soutenir la construction de nouveaux clusters moyen-long terme au-delà de 2035.

Troisièmement, le mécanisme sectoriel de gestion du risque a changé structurellement. Aujourd’hui, les entreprises disposent non seulement d’accords à long terme (LTAs) pour se couvrir, mais bénéficient aussi d’une croissance structurelle stable grâce à l’AI. Le système de bonus lié aux profits constitue un amortisseur innovant contre le risque de surcapacité et la baisse des marges. Les entreprises ne feront jamais d’investissements inutiles simplement en raison d’une demande gouvernementale.

Analyse: L’erreur fondamentale du marché consiste àconfondre "annonce d'investissement" avec "concrétisation de capacité" . La fabrication de semi-conducteurs est un secteur à forte intensité capitalistique et à délai de construction très long, les plans d’investissement gigantesques ont peu d’impact à court terme sur offre et demande.Le marché actualise la capacité potentielle dans 10 ans à aujourd’hui pour former les prix, ce qui relève d'uneréaction excessive.

(2) Meta loue sa puissance de calcul inutilisée : Non un pic de demande, mais une maturité du modèle commercial

Logique d’inquiétude du marché: Meta mettant à disposition sa puissance de calcul AI a été interprété par certains acteurs comme un signe dangereux de surplus de puissance AI et un plafond de demande matérielle.

La logique de rebut de Nomura (double argumentation) :

Premièrement, louer de la puissance de calcul est une solution incontournable pour « redondance de pic ». La construction des centres de données doit correspondre aux besoins de « puissance de calcul de pic », ce qui signifie qu’en dehors des pics saisonniers, une importante capacité reste inutilisée. Meta est la seule grande entreprise cloud sans activité cloud commerciale ; monétiser cette capacité inutiliséeressembleà ce que Amazon a fait en lançant AWS pour valoriser son infrastructure de centre de données inutilisée.C’est l’évolution naturelle du modèle commercial vers la maturité, et non un signe avant-coureur de faiblesse de la demande.

Deuxièmement, la baisse des coûts de calcul déclenchera le « paradoxe de Jevons ». Nomura estime que la location de puissance de calcul par Meta ne réduira pas la demande matérielle, mais pourrait au contraireréduire le coût du tokenet ainsi déclencher le paradoxe de Jevons—le principe économique où la baisse des coûts d’une ressource stimule une consommation totale accrue. Rendant le calcul plus abordable, la capacité inutilisée de Meta pourraitdébloquer de nouveaux scénarios d’application AI, ce qui augmenterait finalement la demande totale de puces mémoire et de matériels de calcul.

Analyse: L’erreur fondamentale du marché consiste àassimiler « surplus de puissance de calcul d’une entreprise » à « pic de demande sectorielle » . Comme le signale le commentateur Jay Yoon :« Notre puissance de calcul reste en grave pénurie. Il s’agit d’un problème de répartition du calcul. »Certains acteurs disposent de puces inutilisées suite à une surconstruction liée à leurs besoins de modèles, mais cela ne signifie pas que le secteur entier est en surabondance. L’arrivée de Meta pourrait en fait, via une concurrence qui baisse les prix du calcul, élargir l’accès aux applications AI,augmentant plutôt que réduisant le gâteau calcul global.

II. Analyse d’investissement

1. Conclusion principale de Nomura

En résumé, Nomura estime que :la contradiction centrale de l’industrie mondiale du stockage est toujours une pénurie d’offre sévère, la croissance structurelle de la demande d’AI n’a pas atteint de sommet.Les inquiétudes des investisseurs sur l’excès d’offre sont compréhensibles, maismanifestement excessives, la réaction excessive du marché peut offrir au secteur du stockageune fenêtre pour reconsidérer les valorisations.

Cette conclusion s’inscrit dans la continuité de plusieurs rapports précédents de Nomura :

• Nomura prévoit que les prix de DRAM et NAND au deuxième trimestre 2026 augmenteront respectivement de51% et 50%, soit une hausse de "niveau" par rapport aux prédictions précédentes de 6% et 20%.

• Nomura prévoit une croissance de la demande DRAM et NAND de30%en 2026, la demande HBM devrait augmenter jusqu'à63%.

• Dans son rapport du 24 juin, Nomura a relevé l’objectif de SK Hynix de 4 millions de wons à4,7 millions de wons (+18%), et maintenu celui de Samsung Electronics à670 000 wons(précédemment relevé depuis 590 000 wons).

2. Signaux clés à observer

Nomura souligne que pour les investisseurs, le signal d'observation le plus crucial estl’indication des dépenses d’investissement de Meta: une hausse confirmerait le récit de « course aux armements »—bénéfique pour Nvidia et les fabricants de puces mémoire ; une baisse validerait la logique baissière.

3. Avertissement sur les risques

Attention, le jugement optimiste de Nomura repose surl’hypothèse d’une demande AI robuste et continue. Si les investissements AI venaient à ralentir fortement, ou si la technologie HBM subissait une inflexion majeure, la tension actuelle sur l’offre pourrait être inversée. Par ailleurs, l'entrée de Meta sur le marché de location de puissance de calcul pourrait comprimer l’espace tarifaire de nouveaux fournisseurs cloud comme CoreWeave, mettant à risque leur modèle basé sur la dette—cela n’affectera pas directement la demande de puces mémoire, mais pourrait entraîner des réactions en chaîne dans toute la filière.

III. Résumé et perspectives

L’analyse de Nomura Securities sur les « deux grands facteurs négatifs du stockage » vise essentiellement àcorriger l’excès d’actualisation du marché concernant « l’offre future » et le « surplus local »:

La logique centrale d’investissement de Nomura est :le secteur du stockage est dans un super-cycle structurel mené par l’AI, la mauvaise interprétation émotionnelle à court terme offre une fenêtre de réévaluation des valorisations.La réalisation de cette logique dépend de la poursuite des dépenses en capital pour l’AI—et le guide de Meta sur les investissements en capital sera le signal clé pour valider cette théorie.