¡La mitad de las acciones han entrado en mercado bajista! La bolsa estadounidense llega a una "encrucijada", la clave está en la volatilidad de los bonos del Tesoro de EE.UU.

Los índices bursátiles estadounidenses rondan máximos históricos, pero el mercado interno ya se ha dividido silenciosamente.

Mike Wilson, estratega jefe de acciones de Morgan Stanley, lanza una advertencia en su último informe: existe una divergencia de aproximadamente el 12% entre la amplitud del mercado estadounidense y los precios de los índices, una brecha que debe cerrarse de alguna manera: o bien el índice retrocede hacia abajo para encontrarse con la amplitud del mercado, o la volatilidad de los bonos disminuye y el repunte de acciones individuales impulsa al índice a continuar subiendo. Son dos caminos, con direcciones completamente opuestas, y solo hay un juez final: el mercado de bonos estadounidense.

Actualmente, el 51% de los componentes del Russell 3000 han caído más del 20% desde sus máximos de junio, entrando formalmente en un territorio bajista; la mediana de las acciones del S&P 500 cotiza un 16% por debajo de sus máximos de 52 semanas, y la amplitud del mercado ha caído al nivel más bajo desde la explosión de la burbuja de Internet. Mientras tanto, el rendimiento de los bonos del Tesoro estadounidense a 10 años regresa al 5,25%, el índice MOVE, que mide la volatilidad de los bonos del Tesoro estadounidense, supera los 100, mientras que el “índice del miedo” VIX de volatilidad bursátil sigue por debajo de 15; este raro desacoplamiento entre la volatilidad de bonos y acciones genera gran cautela en el mercado.

La conclusión de Wilson es: si la volatilidad de los bonos no se calma, el S&P 500 podría bajar al rango de los 6.800 a 7.300 puntos en el próximo mes, y solo después podría haber un repunte de fin de año; si la volatilidad de los bonos se enfría primero, el repunte en acciones individuales impulsará conjuntamente al índice y a la amplitud al alza.

La mitad de las acciones está hundida en mercado bajista, el índice “inflado” oculta el colapso interno

A simple vista, el índice S&P 500 sigue operando cerca de máximos históricos, pero los daños internos en el mercado ya son bastante graves.

Wilson señala en la última edición de su informe “Weekly Warm-up” que el 51% de los componentes del Russell 3000 ha caído más del 20% desde sus máximos de junio, deteriorándose aún más respecto al “más del 40%” de hace dos semanas. Al mismo tiempo, el PER forward del S&P 500 ha caído a cerca de 19 veces, igualando el mínimo registrado durante los momentos más intensos del conflicto entre Irán y EE.UU. en marzo.

Por sectores, el daño está distribuido de manera extremadamente desigual. En el segmento de semiconductores, el 96% de las acciones ha caído más del 20% desde los máximos de junio, y el 69% ha caído más del 40%; en el sector automotor, el 71% de las acciones cayó más del 20%, y cada una al menos descendió un 10%; en el segmento de software la proporción es del 75%. La banca, en cambio, es la excepción, pues solo el 4% de sus acciones sufrió retrocesos similares.

Wilson califica los sectores más afectados como “típicos ganadores del inicio del ciclo”: los semiconductores y las automotrices superaron ampliamente al mercado entre el mínimo recesivo de abril de 2025 y junio de 2026, pero Morgan Stanley ya advirtió en junio que las revisiones de ganancias en estos ganadores tempranos han llegado a su techo, el mercado está girando de ciclo temprano a medio ciclo, y el factor de calidad empezará a dominar. El giro hawkish de la Reserva Federal es otra señal clásica de este cambio de ciclo.

Los datos de Goldman Sachs refuerzan este diagnóstico. Según Peter Callahan, estratega TMT de Goldman Sachs, la mediana de las acciones del S&P 500 cotiza actualmente un 16% por debajo de su máximo de 52 semanas, y la amplitud del mercado cae al nivel más bajo desde la burbuja tecnológica. Ya el 1 de mayo, Goldman advirtió que una fuerte caída en la amplitud suele preceder a correcciones superiores a la media del S&P 500 en los siguientes 6 a 12 meses, y cinco meses después, ese indicador sigue deteriorándose.

El detonante del colapso de la amplitud: Jackson Hole, no el precio del petróleo

El deterioro de la amplitud del mercado no fue instantáneo, y para Wilson es clave el análisis de los puntos de inflexión.

Durante todo el verano, la proporción de componentes del S&P 500 por encima de su media móvil de 200 días subió del 59% a fines de mayo al 75% aproximadamente, incluso cuando el precio del petróleo y los rendimientos de los bonos del Tesoro estadounidense subían a la par, la amplitud seguía mejorando. Sin embargo, esta tendencia cambió bruscamente tras la reunión anual de Jackson Hole a finales de agosto, reduciéndose a solo el 49% hoy.

Wilson deja claro que el repentino estrechamiento de la amplitud no fue provocado por la subida del petróleo, sino porque el mercado comenzó a internalizar una Reserva Federal más hawkish tras Jackson Hole.

“El mismo cambio es evidente en el mercado de tasas de interés. La aceleración del PBI nominal y el alza de los precios energéticos impulsaron los rendimientos al alza en la primera mitad del año, pero desde fines de agosto, la subida adicional de los rendimientos refleja cada vez más el giro hawkish de la Fed; este giro, en un entorno de fuerte crecimiento económico, no es negativo para el mercado en general, pero sí ha afectado el liderazgo sectorial.”

Los datos del estratega de BTIG Jonathan Krinsky aportan otra dimensión: según Bloomberg, este año ya hubo 57 jornadas en las que el precio y la amplitud del mercado se movieron en direcciones opuestas, igualando el récord de los últimos 30 años, y aún faltan cuatro meses y medio para fin de año.

Wilson cuantifica la divergencia actual entre índice y amplitud como una “brecha en el S&P 500 de alrededor del 12%, que debe cerrarse de algún modo”.

Los fundamentos no se han desplomado, pero ya hay compresión de múltiplos

Sin embargo, pese al deterioro de la amplitud, Morgan Stanley y Goldman Sachs coinciden en algo poco habitual respecto a los fundamentales: la actual debilidad del mercado no deriva de un deterioro fundamental, sino de la compresión de valuaciones.

Wilson indica que la amplitud de las revisiones del EPS del S&P 500 es del 25%, muy por encima del 7% del Russell 2000 de menor calidad; el crecimiento del EPS para la mediana de acciones está en el rango intermedio de los dos dígitos porcentuales. “El índice ha estado lateral desde principios de junio, no por estancamiento de ganancias, sino porque las valuaciones han absorbido el choque.”

De parte de Goldman Sachs, según Bloomberg, el EPS del S&P 500 creció 51% interanual en el segundo trimestre, el PER forward cayó de alrededor de 23x a 19x, y el precio objetivo de 12 meses de 8.700 puntos casi no incorpora expansión de múltiplos.

Es relevante mencionar que la previsión de EPS de Morgan Stanley para 2026 es de 339 dólares, un 6% por debajo del consenso bottom-up del mercado de 361 dólares: incluso este estratega, que mantiene que “las ganancias son determinantes”, proyecta números claramente inferiores a los del mercado.

Volatilidad de bonos del Tesoro: la variable clave que define el destino del mercado

Wilson reduce la coyuntura actual a dos escenarios, dependiendo completamente de si la volatilidad de los bonos del Tesoro se calma o no.

Escenario 1: Si la volatilidad de los bonos sigue alta, la amplitud del mercado y los precios de los índices se encontrarán “en el medio” en el próximo mes, lo que implica una corrección de alrededor del 6% en el S&P 500 (a unos 7.300 puntos), con posibilidad de un fuerte rebote para fin de año.

Escenario 2: Si la volatilidad de los bonos se calma primero, la amplitud de acciones individuales alcanzará los precios de los índices, impulsando ambos al alza conjuntamente.

Wilson ha considerado durante mucho tiempo el 4,50% como el umbral en el rendimiento de los bonos a 10 años que ejerce presión real sobre las valuaciones de acciones. Tras quebrar ese nivel en mayo, el PER forward del S&P 500 ha caído ininterrumpidamente. Al último viernes, el rendimiento de los bonos a 10 años vuelve a 5,25%, eliminando todo el avance tras los datos de empleo.

El índice MOVE, que mide la volatilidad de los bonos del Tesoro estadounidense, ya superó los 100 puntos, mientras que el VIX sigue por debajo de 15. Wilson señala que “la tranquilidad del VIX durante el reciente colapso de la amplitud y las valuaciones es llamativa”, remarcando la divergencia con un signo de interrogación rojo. Considera que la clave es si la volatilidad de bonos y acciones se sincroniza y cuándo lo hará; eso determinará cómo se cierra la brecha entre amplitud y precios de los índices.

“Put de Walsh”: existe, pero nadie sabe el precio de ejercicio

Un dato clave es que Wilson dedica un apartado en su informe a discutir cómo el nuevo presidente de la Reserva Federal, Walsh, podría influir en el pricing del mercado.

Desde Jackson Hole, el rendimiento del bono a 2 años subió casi 60 puntos básicos; el mercado interpreta las señales de Walsh como: la inflación no solo debe bajar, sino hacerlo “lo suficientemente rápido”. La suba de tasas de septiembre reforzó aún más esta función de reacción.

Sin embargo, Wilson considera que el mercado de bonos puede estar reaccionando de forma exagerada. “A nuestro juicio, el mercado de bonos ha adoptado recientemente una postura demasiado hawkish.” También señala que la prima por plazo aún se comporta bien, lo cual mitiga preocupaciones sobre la sostenibilidad fiscal o que la Fed esté demasiada rezagada en el ciclo.

Más relevante aún, Wilson da una interpretación particular a la postura monetarista de Walsh:

“El mercado podría estar sobreestimando la cantidad de subas de tasas para el próximo año, a la vez que subestima la disposición de Walsh a utilizar el balance de la Fed para financiar el déficit o estabilizar condiciones financieras en cuanto aparezcan señales de problemas. Creemos que Walsh eventualmente proveerá liquidez cuando sea necesario, pero el mercado querrá antes poner a prueba su determinación. El reciente alza de rendimientos y volatilidad en bonos es, precisamente, un primer paso en esa dirección.”

En otros términos, el “put de Walsh” existe objetivamente, pero el precio de ejercicio es incierto, y el mercado parece estar buscando activamente ese precio.

Wilson recomienda conservar acciones de calidad de gran capitalización y esperar el momento de entrada

En la fase actual, Wilson recomienda mantener acciones de calidad de gran capitalización, especialmente aquellas compañías de activos ligeros con revisiones de ganancias sostenidamente positivas, y prestar especial atención a factores de calidad y eficiencia operativa como alto flujo de caja libre, bajos devengados y elevado ingreso por empleado.

Si efectivamente el índice experimenta una corrección, completando el ajuste “bajo la superficie que lleva meses gestándose”, Wilson considera que será el momento de aumentar posiciones en acciones de mayor riesgo, con una ventana temporal de aproximadamente un mes.

Respecto a la temática de IA, un sexto mapeo AI de la analista de Morgan Stanley, Michelle Weaver, sobre unas 3.600 acciones globales, muestra que el mercado está rotando de “habilitadores de IA” a “adoptantes de IA”. El consenso espera que los adoptantes más afines a IA logren una expansión de margen EBIT del 4,6% entre 2025 y 2026, superando al promedio del S&P 500, aunque esa ventaja casi desaparece en proyecciones de largo plazo, lo que indica que los analistas ya han reflejado en valuaciones los beneficios iniciales de la IA pero aún no han descontado suficientemente su sustentabilidad.

En cuanto a valuaciones, los adoptantes más ligados a IA aumentaron su EPS proyectado de 12 meses en unos dos años un 70% (los habilitadores más del doble), pero la mediana de los adoptantes cotiza apenas a 18 veces PER forward, en línea con el índice MSCI Global, muy por debajo de los habilitadores (22x).

Por otra parte, las compañías con la IA “en el núcleo de su lógica de inversión” superaron a aquellas para las que es solo importante en un 107%; mientras que las empresas amenazadas “de manera central” por la IA, quedaron por debajo de las impactadas moderadamente en un 161%, evidenciando cada vez más una valoración diferenciada por parte del mercado respecto al impacto de la IA.