El yen vuelve a caer por debajo de su mínimo histórico y el Ministerio de Finanzas suspira impotente

Morning FX

Como era de esperar, el tipo de cambio del yen cayó por debajo de la barrera de 162, alcanzando un mínimo de 40 años. Desde la firma del Acuerdo Plaza en 1985, el yen nunca se había depreciado hasta un nivel tan extremo.

Los factores tradicionales de tipo de cambio han dejado de funcionar, dificultando la intervención del Ministerio de Finanzas. Ya sea desde el diferencial nominal de tasas, el diferencial real o la perspectiva de la balanza de pagos internacional, ninguno puede explicar la debilidad del yen. La raíz de las ventas estructurales obliga a Japón a replantear todo su sistema de tipo de cambio.

Imagen: Yen en su mínimo de cuarenta años

I. El poder disuasorio de la intervención está cada vez más bajo

La última intervención del Ministerio de Finanzas fue a finales de abril, con una movilización de aproximadamente 10 billones de yenes (63 mil millones de dólares), empujando el tipo de cambio USDJPY de 160 hasta un mínimo de 155. Sin embargo, en menos de un mes, el yen volvió a depreciarse.

La última intervención ya cambió el principio de velocidad de fluctuación (depreciación significativa en poco tiempo) por un punto fijo; el umbral psicológico de mercado es 160, la operación real comienza tras superar los 160, con pequeños pasos e intervenciones sucesivas, buscando un efecto disuasorio continuo.

Esta vez, al superar nuevamente los 160, el mercado anticipaba otra intervención, pero tanto el Ministerio de Finanzas como el Banco Central de Japón actuaron con mucha cautela, expresando preocupación solo verbalmente por el tipo de cambio. Si no se envía una señal fuerte en un punto fijo, el mercado desafiará los límites constantemente, la confianza de los bajistas crecerá y el costo de futuras intervenciones será aún más alto.

Imagen: El miedo a la intervención se disipa

El precio de las opciones de reversión de riesgo del yen cayó considerablemente tras dos rupturas por encima de 160, y el mercado llegó a valorar el riesgo de intervención. Pero ese pánico ya se disipó y el precio del RR regresó a la normalidad.

II. La ineficacia de los factores macroeconómicos es lo más grave

Aunque el ascenso actual del USDJPY está impulsado por el giro hawkish de la Fed y el retorno de un dólar fuerte, los factores tradicionales ya no pueden explicar este nivel de depreciación.

Desde la perspectiva del diferencial de tasas entre EE.UU. y Japón, tras alcanzar su máximo en 2024, el diferencial se ha reducido continuamente. El diferencial a corto plazo cayó de un máximo de 5% a un actual de 2,5%; el diferencial de bonos a diez años bajó de 4% a 1,73%. Si la depreciación del año pasado podía atribuirse a un diferencial real más amplio, este año la inflación en EEUU y Japón fue opuesta, estrechando el diferencial real.

Imagen: Los diferenciales de tasa no explican la debilidad del yen

El superávit de cuenta corriente en el primer trimestre fue de unos 9,8 billones de yenes, un aumento significativo respecto al año anterior. Sin embargo, parece que solo la salida de capital está dominando el tipo de cambio. El ratio de conversión del superávit comercial es extremadamente bajo, el estrechamiento del diferencial de tasas no afecta la vigencia de las operaciones de carry trade, y la presión de venta sobre el yen sigue intacta.

Tras la ineficacia de los factores macroeconómicos, las intervenciones se vuelven como tratar de detener un tren con la mano, y además falta el entorno adecuado (como datos estadounidenses negativos) para implementarlas. Solo mostrando suficiente fuerza y determinación se puede frenar la depreciación del yen.

III. Resumen

(1) El yen se ha depreciado a su mínimo de 40 años, después de superar los 160 sigue cayendo sin freno, ya muy cerca del nivel extremo posterior al Acuerdo Plaza.

(2) La debilidad actual del yen ya no se puede explicar con factores macroeconómicos; las ventas estructurales hacen que la intervención del Ministerio de Finanzas sea cada vez menos eficaz, pero sigue siendo necesario mostrar suficiente disuasión para evitar un círculo vicioso.