Revisión-ROI-Para el Departamento del Tesoro liderado por Trump, el “tail” de las subastas es la parte más complicada: McGeever

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Jamie McGeever

Reuters, Orlando, Florida, 6 de octubre - Las subastas de bonos del Tesoro de Estados Unidos deberían ser rutinarias, previsibles y carentes de interés periodístico. Pero estos no son tiempos ordinarios, y ahora la administración Trump corre el riesgo de que las débiles ventas de bonos se estén convirtiendo en titulares principales.

El Departamento del Tesoro de Estados Unidos planea emitir cerca de 120 mil millones de dólares en bonos esta semana, marcando la primera vez en dos semanas que se venderán bonos que no sean letras del Tesoro a corto plazo: el martes se subastarán 58 mil millones en bonos a tres años, el miércoles 39 mil millones en bonos a diez años y el jueves 22 mil millones en bonos a treinta años.

Normalmente, estas subastas deberían pasar desapercibidas, pero una débil demanda en las subastas del 22 al 24 de septiembre ha atraído una atención creciente —en especial la subasta de bonos a cinco años del 23 de septiembre, que desencadenó el mayor aumento en los rendimientos de los bonos desde abril del año pasado. Desde entonces, los rendimientos no solo no han caído, sino que han alcanzado máximos no vistos en décadas a lo largo de la mayoría de los plazos.

Cabe señalar que la posibilidad de un “fracaso” en las subastas de bonos del Tesoro de Estados Unidos es prácticamente nula. Los dealers primarios —es decir, los 26 bancos e instituciones actualmente aprobados por la Reserva Federal de Nueva York para realizar actividades de market making en Wall Street— siempre participan. En esencia, ellos asumen la función de aseguradores de la venta, garantizando la fluidez del mayor y más líquido mercado de bonos soberanos del mundo, valorado en 30 billones de dólares.

Esto, a su vez, permite que todo el sistema financiero global siga funcionando. Trillones de dólares en deuda global, activos y derivados de mercados están anclados al rendimiento de los bonos del Tesoro de EE. UU. Además, los bonos del Tesoro sirven como el colateral que lubrica los “conductos” del sistema financiero estadounidense y mundial —incluyendo los acuerdos de recompra, préstamos interbancarios y financiamiento.

En resumen, mientras los bonos del Tesoro de EE. UU. sigan siendo la piedra angular del sistema financiero global, siempre habrá compradores en las subastas. La cuestión, como siempre, es a qué precio se venden. Ahora, el costo de endeudamiento en el mercado secundario se sitúa en su nivel más alto desde mediados de los 2000, por lo que es razonable pensar que el Tesoro de EE. UU. también pagará tasas más altas en el mercado primario.

Sin embargo, como han demostrado las últimas rondas de subastas, todavía existen posibilidades de sorpresas negativas.

¿Demasiado grande para ser absorbido por el mercado?

La subasta de 70 mil millones de dólares en bonos a cinco años realizada el 23 de septiembre fue una de las más preocupantes de los últimos años. La demanda, medida por la “cobertura de la subasta”, fue la más baja en nueve años. El Tesoro finalmente vendió estos bonos a un rendimiento del 5.033%, más de 3 puntos básicos por encima del rendimiento de mercado al cierre de la licitación.

Tres puntos básicos pueden no parecer mucho, pero es una anomalía para una subasta de bonos a cinco años. Es la mayor “cola” vista desde junio de 2022. Analistas de JPMorgan señalan que la última vez que una subasta de bonos a cinco años tuvo una “cola” de 3 puntos básicos fue en 2011, cuando la inminente crisis del techo de deuda llevó a que la calificación crediticia de EE. UU. fuera rebajada en agosto de ese año.

Regresando al presente, la preocupación por el deterioro de las perspectivas fiscales de EE. UU. ha elevado el costo de endeudamiento a largo plazo. Por lo tanto, muchos en el mercado esperan que la administración Trump desplace gradualmente el enfoque de financiamiento del Tesoro hacia el extremo medio y corto de la curva de rendimientos —donde el costo es más bajo.

Por eso la subasta de bonos a cinco años de hace dos semanas generó tanta preocupación. Una “cola” de 3 puntos básicos es común en las subastas de bonos a largo plazo, pero no en los bonos ubicados en el llamado “barriga” de la curva de rendimientos. Si el Tesoro se ve obligado a pagar primas más elevadas para vender estos bonos, entonces Houston, tenemos un problema.

Un “tail” elevado en la subasta puede deberse a múltiples factores, desde la volatilidad del mercado en el día de la subasta hasta problemas fundamentales más preocupantes que, con el tiempo, podrían erosionar la demanda. A menudo, es difícil distinguir entre estas dos dinámicas, ya que no son excluyentes.

Desde una perspectiva más optimista, esta inquietud aún no se ha extendido al extremo corto de la curva de rendimientos. Al menos por ahora.

Los rendimientos de los bonos a 3 y 10 años han subido alrededor de 50 puntos básicos desde las últimas subastas hace un mes, situándose cerca del 4.96% y 5.32%, respectivamente. El rendimiento a 30 años ha subido unos 35 puntos básicos hasta el 5.65%. Este nivel debería ser lo suficientemente alto como para atraer una demanda sólida y asegurar ventas exitosas, ¿verdad?

Probablemente. Pero si surgen sorpresas, la volatilidad y la incertidumbre podrían extenderse por todo el mercado. Los inversores observarán el desarrollo… como halcones.

(Las opiniones expresadas en este comentario son del autor. El autor es columnista de Reuters.)

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