La recompra de Besent no alivia la presión sobre los bonos a largo plazo; los rendimientos de los bonos del Tesoro de EE.UU. se convierten en la mayor prueba para las acciones estadounidenses.

Según información de la aplicación de noticias financieras Zhihui Caijing, si los inversores profesionales realmente temieran que el aumento de los rendimientos globales de los bonos pudiera descarrilar el mercado alcista de acciones, esto casi no se reflejaría en la asignación real de sus carteras. La última encuesta de Bank of America muestra que las acciones representan actualmente el 56% de las carteras de los gestores globales de fondos, el nivel más alto desde noviembre de 2021. Aunque la misma encuesta señala que el “aumento desordenado de los rendimientos de los bonos” es considerado el segundo mayor riesgo para las acciones, apenas por detrás del temor a la burbuja de la IA, los inversores mantienen una actitud alcista hacia el mercado accionario.

Sentimiento alcista en el mercado de acciones estadounidense

A pesar de que muchos estrategas en Wall Street observan el aumento del rendimiento de los bonos estadounidenses con cierta preocupación, la mayoría concluye que el incremento actual no es suficiente para destruir la lógica alcista de las acciones. Después de todo, la historia demuestra que una subida repentina de los rendimientos no siempre es “veneno” para el mercado de valores.

JC O'Hara, director de estrategia técnica de Roth Capital Partners LLC, indica que a pesar del contínuo aumento de los rendimientos y de que las acciones se mantienen cerca de máximos históricos, “hay que ser alcista ahora, o al menos aprovechar la oportunidad”. Señala que la tolerancia al riesgo está mejorando, principalmente gracias a “mayores expectativas de beneficios, mejores perspectivas económicas y una disminución de la preocupación del mercado por la situación en Oriente Medio”. Añade que, cuando mejora el apetito por el riesgo, la rentabilidad futura del S&P 500 suele ser sólida.

Para quienes temen el alza de los rendimientos de los bonos del Tesoro de EE.UU., el miércoles trajo ciertas señales de alivio. Cuando los rendimientos de los bonos a largo plazo alcanzaban máximos de varios años, el Departamento del Tesoro sorprendió al anunciar que aumentará la cantidad de operaciones de recompra para esos bonos. Anunció que duplicará al menos el tamaño de las operaciones de recompra de soporte de liquidez para los bonos con vencimientos entre 10 y 30 años. Yellen, la secretaria del Tesoro estadounidense, lanzó el año pasado este plan de recompra como parte de una “gama de herramientas” para utilizar cuando fuera necesario ante situaciones de desorden en el mercado. Tras el anuncio, los rendimientos de los bonos estadounidenses bajaron en todos los tramos.

Sin embargo, las ganancias logradas por los bonos tras la intervención del Tesoro estadounidense ya se han desvanecido—el jueves, el rendimiento del bono a 30 años subió abruptamente 6 puntos básicos hasta 5,26%, regresando a los niveles previos al anuncio; el rendimiento a 10 años subió en términos similares. Esto refleja que los inversores creen que las medidas del Tesoro podrían tener solo un efecto temporal en limitar los costes de endeudamiento.

Tyler Richey, editor de Sevens Report Technicals, declaró que el aumento de los rendimientos de los bonos del Tesoro es “el elefante en la habitación” para las acciones. Matt Maley, estratega jefe de Miller Tabak + Co., comentó: “Los rendimientos de los bonos empiezan a subir y el mercado ignora el tema—hasta que deje de ignorarlo”.

El rendimiento del Tesoro estadounidense es el punto de referencia para los costes globales de los préstamos, y su ascenso se transmite en cadena por la economía real y los mercados, generando repricing interno. La valoración de las acciones se basa en descontar los ingresos futuros por las tasas de interés; la subida de las tasas a largo plazo reduce la valoración, afectando principalmente a las acciones de crecimiento altamente valoradas. El mercado estadounidense alcanzó máximos históricos el año pasado, pero luego no pudo mantener ese rango, siendo el rendimiento persistentemente alto de los bonos uno de los principales factores.

No obstante, para otros analistas, lo verdaderamente relevante es la curva de rendimientos del Tesoro: la diferencia entre los rendimientos a corto y largo plazo. Actualmente, el bono a 10 años supera al bono a 2 años por unos 49 puntos básicos.

Ed Clissold, estratega jefe de Ned Davis Research, señaló el martes en un informe a clientes que el mercado accionario se encuentra en el “sweet spot” de la curva de rendimientos. Describe esta “curva suavemente inclinada al alza” como favorable, donde el rendimiento a 10 años puede superar al de 2 años en hasta 1,5 puntos, y este entorno típicamente trae al S&P 500 los incrementos más sólidos y estables. Según el análisis de NDR desde 1976, en ese rango la rentabilidad anual promedio del S&P 500 ronda el 11%.

Por supuesto, incluso los alcistas actuales reconocen que, si los rendimientos siguen subiendo, pueden llegar a un punto de presión para las acciones. Liz Ann Sonders, estratega jefe de Schwab Center for Financial Research, afirmó: “Creo que este nivel aún es aceptable, pero si el rendimiento a 10 años se aproxima más al 5%, podría realmente inquietar al mercado, como ocurrió en 2023”. Aquel año, cuando el bono a 10 años subió brevemente al 5%, el S&P 500 cayó un 10% entre finales de julio y finales de octubre.

Advertencia institucional: Más recompras de deuda a largo plazo no bloquearán el empinamiento de la curva

Aunque la medida del Tesoro estadounidense le dio un breve respiro al presionado mercado de bonos, la reanudación de la subida de rendimientos el jueves evidencia dudas sobre su eficacia, en línea con varias instituciones que advierten que los rendimientos podrían ir aún más alto.

Estrategas de JP Morgan advierten que el mercado podría considerar que las sorpresivas medidas para limitar el coste de financiamiento carecen de credibilidad, y que esto podría llevar, con el tiempo, a una mayor prima por plazos y mayores rendimientos. Jay Barry y su equipo escribieron: “Nos preocupa que, sin consolidación fiscal real, el mercado vea esta acción como poco creíble”, añadiendo: “Si el Tesoro recurre a métodos más oportunistas y abandona la previsibilidad, con los años eso puede llevar a primas y tasas más altas”.

JP Morgan señala directamente que las recompras ampliadas “no solucionan el problema de fondo”. Explican que la medida solo aborda el “síntoma” del aumento de los rendimientos a largo, sin tocar la causa: una economía cerca del pleno empleo, déficit fiscal cercano al 6% del PIB y unas necesidades de financiación persistentemente elevadas. El banco estima que el déficit superará los 3,5 billones de dólares en los próximos años fiscales, y que sin un ajuste fiscal de peso, el efecto de las recompras será probablemente temporal.

Por su parte, Aegon Asset Management apuesta porque continuará ampliándose la diferencia entre los rendimientos a corto y largo plazo. Según James Lynch, gestor de cartera, aumentar la recompra de bonos a largo “no tiene mucho sentido” y no cambiará su visión de que la curva de rendimientos seguirá empinándose en EE.UU. y Europa. “El tamaño del déficit, la avalancha de deuda corporativa gigante, la inflación aún por encima del objetivo y la comunicación poco clara de la Fed añaden prima al mercado. No creo que estos factores desaparezcan pronto”, comenta Lynch.

Barclays, en cambio, considera que aunque la operación tenga escaso impacto real, su efecto simbólico es relevante: deja claro para los inversores que el Tesoro está dispuesto a ajustar la estructura de emisiones si suben más los rendimientos a largo. A futuro, el Tesoro podría aumentar las recompras o incluso reducir las emisiones de títulos largos. Sin embargo, el banco cita la experiencia japonesa, recordando que disminuir la oferta sólo gana tiempo: tras recortar emisiones súper largas, el rendimiento a 40 años bajó 50 puntos básicos, pero luego marcó récords de nuevo: la solución final requiere disciplina fiscal.

Además, economistas y operadores advierten que si el Tesoro sigue modificando la estructura para bajar las tasas largas, esto podría estimular la economía, hacer la inflación más resistente y volver el coste de la deuda federal más sensible a las tasas cortas. Todo esto aumentaría la presión para que la Fed mantenga su independencia.

Joseph Brusuelas, economista jefe de RSM US, expone que la política apunta a un escenario donde puede requerirse apoyo del banco central a los objetivos fiscales. Considera que la intervención del Tesoro puede distorsionar el mercado y dificultar aún más el entorno para la Fed bajo la dirección de Waller. Wil Stith, gestor senior de Wilmington Trust, sostiene que si la inflación se mantiene o sube, la relajación que logre el Tesoro forzando bajas en el largo plazo, podría llevar a la Fed a endurecer aún más su política.

Más importante aún, el mercado estadounidense de bonos, ya bajo presión, se enfrenta a una nueva oleada de financiación a gran escala. Históricamente, el mercado de bonos corporativos de grado de inversión en EE.UU. alcanza un pico de emisiones tras el Día del Trabajo. Con la mayor demanda de financiación de empresas tecnológicas en la nube, la emisión en septiembre podría alcanzar 200.000 millones de dólares, lo que supone una nueva amenaza para los mercados del Tesoro ya tensionados. Como advierten algunos operadores, los rendimientos de los bonos estadounidenses podrían finalmente subir a niveles imposibles de ignorar, y entonces ese “elefante en la habitación” podría acabar derribando el actual optimismo alcista en las acciones.