La "luz al final del túnel" en el extranjero: Didi finalmente ve su día de oportunidad

La empresa líder de transporte bajo demanda $滴滴出行(DIDIY.US), publicó la noche del 13 de agosto el segundo informe financiero del año 26. En general, los resultados fueron positivos, tanto el GTV como el beneficio ajustado superaron las expectativas de Bloomberg.

En cuanto a la tendencia, el negocio nacional crece de forma estable aunque ligeramente ralentizada, y el margen de beneficios permanece, en líneas generales, estable;el mayor atractivo es que el negocio internacional sigue acelerando su crecimiento, mientras que las pérdidas absolutas han tocado techo. En una comunicación limitada, la empresa también ofreció una proyección del ritmo de rentabilidad internacional.

En otras palabras, después de una etapa de "precio piso", la reevaluación de DiDi finalmente está por llegar.

1. Mercado nacional maduro:en este trimestre,el GTV nacional de DiDi alcanzó los 90.400 millones de RMB, un aumento interanual del 9,5%, manteniéndose estable respecto al trimestre anterior y ralentizándose ligeramente, pero mejor de lo esperado (Bloomberg pronosticó 8,4%).

Al desglosar por precio y volumen,el número de pedidos nacionales de transporte aumentó un 8,1% interanual,también desacelerando un poco trimestre a trimestre. Es decir, aproximadamente el 1,4% restante del crecimiento se debe a un aumento del ticket medio por cliente.

En general,el negocio nacional se mantiene estable, entrando en una fase "tardía de madurez", con el crecimiento desacelerándose lentamente a medida que la base aumenta.

2. Margen de monetización nacional prácticamente estable:En este trimestre,los ingresos del negocio de movilidad nacional(GTV menos impuestos, tarifas y subsidios a pasajeros)fueron de aproximadamente 54.800 millones de RMB, aumentando un 8,8% interanual, acelerándose 0,1 puntos frente al trimestre anterior, reduciendo la brecha con el crecimiento del GTV.

En cuanto alas ventas de la plataforma nacional(GTV menos comisiones a conductores, impuestos y otros conceptos),el crecimiento interanual fue del 21,6%; el ritmo es similar al del GTV, desacelerándose ligeramente (-0,6 pct), pero el crecimiento absoluto aún supera ampliamente al GTV.

Según la razónventas de plataforma nacional/GTV, la tasa de monetizaciónalcanza el 24,3%,mejorando 2,4 puntos porcentuales interanualmente, manteniendo una mejora estable.

Por ello,la comisión media a conductores por parte de DiDi debería haberse estabilizado recientemente,sin un descenso pronunciado respecto al trimestre anterior. Al mismo tiempo, es posible que los subsidios a los consumidores hayan disminuido levemente.

En general,el margen neto de monetización para la plataforma se mantiene estable, lo que se reflejará en la estabilidad trimestral del margen adj. EBITA.

3. Crecimiento robusto en el exterior, aún sin beneficios sólidos:En este trimestre,el GTV internacional de DiDicreció un 61% interanual,superando notablemente el 55% estimado por Bloomberg.

Excluyendo el efecto favorable del tipo de cambio, el crecimiento fue del 53%, acelerando unos 4 puntos frente al trimestre previo. Aunque la aceleración fue menor respecto al trimestre pasado (11 puntos), considerando la base creciente, el negocio internacional sigue mostrando fortaleza.

De forma similar,los pedidos internacionales aumentaron un 29% interanual, acelerando 2 puntos en el trimestre.El ticket medio fue de 31,1 RMB, subiendo 1,2 RMB trimestralmente. Estos datos reflejan un buen rendimiento del delivery en mercados como Brasil.

No obstante, como antes, debido a las comisiones y subsidios a socios y consumidores,los ingresos retenidos por la plataforma internacional (“Platform sales”) sólo crecieron un 18% interanual, acelerando sólo un punto respecto al trimestre anterior,muy por debajo del ritmo del GTV. Es decir, el negocio de delivery aún está en una etapa donde se “invierte mucho para captar usuarios”.

Calculando ventas de plataforma/GTV,la tasa de monetización internacional es de alrededor del 7,5%,yha descendido durante tres trimestres consecutivos.

4. Mejora "significativa" de beneficios, mejor de lo esperado:En cuanto a beneficios, como la tasa de monetización nacional se mantuvo estable, conforme a la métrica adj.EBITA sobre GMV,el margen de beneficio fue del 4,6%, igual que el trimestre anterior. Interanualmente aumentó 0,2 puntos, el beneficio ascendió a 4.170 millones, un 15% más que el año pasado y superó la previsión de Bloomberg (3.900 millones).

En el negocio internacional la pérdida fue de 2.890 millones, prácticamente igual al trimestre anterior.La escala sigue creciendo rápidamente, pero las pérdidas no aumentan,reduciéndose la tasa de pérdida del 7,7% al 6,6%.Estopuede indicar un posible fin de las mayores pérdidas internacionales, lo cual también supera ligeramente las expectativas.

Además, las demás líneas de negocio también recortaron pérdidas, bajando de 910 millones a 740 millones. Como todas las áreas superaron expectativas,el adj.EBITA total del trimestre llegó a 540 millones. Aunque este beneficio absoluto sigue siendo "bajo", es una gran mejora respecto a la previsión del mercado y la pérdida del trimestre previo.

5. Margen bruto presionado, pico de gasto operativo: Desde el punto de vista de costes y gastos, el margen bruto total de DiDi en este trimestre fue del 20,2%,mejorando 0,5 puntos porcentuales interanuales, aunque la mejora se ha ido reduciendo (0,9 y 0,7 puntos los trimestres anteriores).Refleja el impacto de las inversiones internacionales en el margen bruto.

Por motivos estacionales (el segundo trimestre suele ser el de mayor margen bruto), frente al trimestre anterior la mejora es notable.

En cuanto a los gastos,en este trimestre,el total de los cuatro principales gastos operativos creció un 37% interanual,siguen siendo elevados, pero bajaron respecto al 49% del trimestre anterior,mostrando una ralentización.

El principal es que el crecimiento interanual del gasto en marketing bajó del 96% al 67%, con un aumento absoluto de algo más de 300 millones.Según Dolphin Research, esto es consistente con el pico de pérdidas internacionales observado este trimestre, es decir,la escala absoluta de las inversiones internacionales también ha tocado techo.

Los gastos operativos restantes crecieron cerca del 20% interanual, desacelerándose levemente respecto al trimestre anterior.

6. Retorno para el accionista, poco atractivo: Según la empresa, entre finales de mayo y finales de julio de este año,DiDi recompró acciones por cerca de $86 millones, y en el trimestre en torno a $195 millones.Annualizando, equivale a un 4% de la actual capitalización bursátil. Sin embargo,pese a la debilidad de la acción, el retorno al accionista fue bajo.

Entendible,pues las inversiones internacionales requieren liquidez, y el flujo de caja neto ha sido negativo en los últimos trimestres.

7. Resumen de confianza en los resultados financieros

Punto de vista de Dolphin Research

En resumen, los resultados de DiDi son buenos en cuanto a cambios marginales y sorpresas frente a las estimaciones. El principal atractivo es que, mientras las divisiones internacionales y otras siguen en pérdidas, el segmento clave—el negocio nacional—sigue mostrando un crecimiento sólido en beneficios. A medida que las divisiones externas sigan creciendo y liberen más apalancamiento operativo y de beneficios, el lastre para el grupo será notablemente menor.

La visión del mercado sobre DiDi podría cambiar del actual "las inversiones externas agotan el beneficio nacional", a una lógica de valoración por partes:

a. Cuando la división nacional mantenga beneficios estables en su madurez;
b. Aunque la internacional no logre rentabilizarse, tampoco será un gran lastre, y si sigue la guía de beneficios de la empresa, podría aportar valor extra.

Así, tras una corrección del precio de la acción de aproximadamente el 40% y un largo tiempo en precios piso,es probable que tras este resultado comience una etapa de recuperación sostenible.

En cuanto a valoración, considerando que las pérdidas internacionales podrían haber tocado techo, el método del mercado debería volver desde la valoración consolidada, al método SOTP. En concreto,

a. El segmento nacional permanece estable, por lo que mantenemos la estimación previa de 15.500 millones de RMB de beneficio adj.EBITA anual para 2026.

Si a ese beneficio adj.EBITA de 15.500 millones de RMB le descontamos unos 2.500 millones en incentivos por acciones (y como los ingresos no operativos de la empresa superan impuestos ampliamente, no consideramos impuestos extra),

b. El segmento internacional mantendría en 2026 el nivel de pérdidas, pero con una tasa decreciente a medida que crecen los ingresos. Se plantea obtener en Mobility y Finance 100 millones USD de ganancia en 2027 y 300 millones en 2028.

Actualmente, al no ser rentable, puede no valorarse; pero si se cumplen las guías, con 300 millones USD en 2028 y múltiplo mayor a 20X PE, llevándolo a 2026 descontando al 15%, equivaldría a unos 30.000 millones de RMB. Es decir, tras la cosecha internacional, DiDi aún tiene potencial claro.

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