Der von der Fed bevorzugte Inflationsindikator PCE liegt leicht über den Erwartungen, der Kern-PCE will nicht sinken – das Rätsel um die Zinserhöhung im September macht die Rede von Waller am Freitag noch spannender.

Der Rückgang der Inflation in den USA hat die Federal Reserve (Fed) noch nicht völlig beruhigt. Die bevorzugten Indikatoren der Fed zeigen, dass das annualisierte Inflationsniveau seit 65 Monaten deutlich über dem langfristigen Ziel von 2% liegt.

Nach den am Mittwoch, dem 26., veröffentlichten Daten des US-Handelsministeriums stieg der Personal Consumption Expenditures (PCE) Preisindex im Juli im Vergleich zum Vorjahr um 3,7% und blieb damit auf dem Niveau des Juni; dies liegt über den Markterwartungen von 3,6%. Der Index stieg gegenüber dem Vormonat um 0,2%, ebenfalls über der Markterwartung von 0,1%. Der Kern-PCE, ohne Lebensmittel und Energie, stieg im Jahresvergleich um 3,3% und blieb damit im Vergleich zum Juni unverändert; die monatliche Steigerung betrug 0,2%, höher als die 0,1% im Juni und entsprach den Erwartungen des Marktes.

Gleichzeitig verlangsamte sich das Konsumwachstum: Die persönlichen Konsumausgaben stiegen im Juli gegenüber dem Vormonat nur um 0,2%; die realen Konsumausgaben blieben nahezu unverändert; das persönliche Einkommen stieg um 0,4%, was das Konsumwachstum übertraf.

Die am Mittwoch veröffentlichten revidierten Daten zum BIP des zweiten Quartals zeigen ebenfalls, dass die US-Wirtschaft weiterhin widerstandsfähig ist: Das real annualisierte BIP-Wachstum bleibt bei 1,5%; das Konsumwachstum im zweiten Quartal wurde von anfangs 3,2% auf 3,4% nach oben korrigiert, und das Wachstum des privaten Endkaufs im Inland wurde von 3,9% auf 4,2% nach oben korrigiert.

PCE etwas über den Erwartungen, die Kern-PCE-Inflation bleibt "unbeweglich", was das Rätsel um die Zinserhöhung im September für die Fed verstärkt. Medien stellten fest, dass nach der Veröffentlichung der PCE-Daten für Juli die Wahrscheinlichkeit einer Zinserhöhung auf der Sitzung der Federal Reserve zum Thema Geldpolitik im September, gemessen an den Federal Funds Futures, auf etwa 40% gestiegen ist, verglichen mit etwa 36% vor der Veröffentlichung der Daten.

Mit dem bevorstehenden ersten wichtigen Vortrag von Fed-Präsident Walsh am Freitag in Jackson Hole richtet sich die Marktaufmerksamkeit zunehmend nicht nur darauf, ob im September die Zinsen steigen, sondern darauf, wie Walsh die weiterhin hartnäckige Inflation erklärt und welche Daten die Fed dazu veranlassen könnten, eine Zinserhöhung wieder in Betracht zu ziehen.

PCE leicht über den Erwartungen, die Kerninflation bleibt schwer zu senken

Betrachtet man die Monatsdaten, zeigt sich im Juli beim PCE keine besonders starke Wiederbelebung der Inflation, das eigentliche Problem ist jedoch, dass die Abwärtstrend der Inflation weiterhin kaum vorankommt.

Im Juli stieg der PCE Preisindex im Vergleich zum Vorjahr um 3,7% – inzwischen das 65. aufeinanderfolgende Monat, in dem er das Fed-Ziel von 2% übersteigt; der Kern-PCE stieg im Jahresvergleich um 3,3%, was ebenfalls weit über dem Ziel von 2% liegt. Im Juli stieg der PCE gegenüber dem Vormonat um 0,2% – der höchste monatliche Anstieg seit April dieses Jahres; der Kern-PCE stieg ebenfalls um 0,2%, höher als die 0,1% im Juni.

Besonders bemerkenswert sind die verschiedenen Zeitfenster des Kern-PCE.

Nick Timiraos, Chefökonom der "Wall Street Journal" (auch bekannt als die "neue Fed Newsagentur") analysierte auf sozialen Medien, dass der Kern-PCE im Juli gegenüber dem Vormonat um etwa 0,25% stieg, was nach Jahresrate ca. 2,99% entspricht – vergleichbar mit Juli 2025; das Jahreswachstum des Kern-PCE blieb bei 3,34% und lag damit deutlich über den 2,86% im Juli 2025.

Über einen längeren Zeitraum gesehen beträgt das annualisierte Wachstum des Kern-PCE über drei Monate etwa 3,0%, über sechs Monate aber schon 3,5%.

Mit anderen Worten: Die Inflation gerät kurzfristig nicht außer Kontrolle, langfristig liegt die Kerninflation jedoch weiterhin etwa bei 3% oder sogar darüber, was immer noch deutlich entfernt vom 2%-Ziel ist.

Timiraos analysierte weiter: Die Preise für Kernwaren stiegen im Juli gegenüber dem Vormonat um 0,15% und gegenüber dem Vorjahr um 2,3%; die Mietpreise stiegen gegenüber dem Vormonat um 0,26% und gegenüber dem Vorjahr um 3,2%; die Preise für Kern-Dienstleistungen ohne Immobilien stiegen gegenüber dem Vormonat um 0,28% und gegenüber dem Vorjahr um 3,8%.

Besonders relevant sind die Kern-Dienstleistungen. Die Wareninflation ist bereits relativ moderat, aber die Preise für Kern-Dienstleistungen exklusive Wohnen stiegen im Jahresvergleich weiterhin um 3,8%, was zeigt, dass der beständigere Inflationsdruck noch nicht vollständig verschwunden ist.

Uneinigkeit an der Wall Street: Die Daten sind moderat, aber nicht ausreichend für die Fed

Die Bloomberg-Ökonomen Troy Durie, Andrew Sacher und Anna Wong sind der Meinung, dass der Hauptpunkt des Berichts über Einkommen und Ausgaben im Juli ist, dass das Verhältnis der Inflation gemäßigt ist, während der reale Konsum schwach bleibt. Sie erwarten, dass die Federal Reserve in diesem Jahr die Zinssätze unverändert lässt.

Doch am Markt gibt es weiterhin Bedenken.

Richard Moody, Chefökonom von Regions Financial, erklärt, dass die Inflationsdaten im Juli zwar "moderat" sind, das eigentliche Problem für die Fed aber darin besteht, dass die Inflation weiterhin über dem Ziel liegt; selbst wenn die Inflation nicht weiter beschleunigt, sieht es nicht danach aus, dass sie wieder auf das Zielniveau zurückgeht.

Die Chef-Strategin für Wirtschaftsfragen bei Morgan Stanley Wealth Management, Ellen Zentner, meint, die Daten reichen noch nicht aus, um das policy balancing bei der Fed-Sitzung im September zu verändern; falls die kommenden Daten sich weiter in diese Richtung entwickeln, könnten die Entscheidungsträger zunehmend unter Druck geraten, ihre derzeitige abwartende Haltung aufzugeben.

Zentner weist darauf hin, dass Investoren in dieser Phase besonders empfindlich auf Faktoren reagieren, die die Zinserwartungen erhöhen könnten – die jüngsten Wirtschaftsdaten entsprechen nicht den Erwartungen des Marktes.

Dies bildet das aktuelle zentrale Dilemma der Fed-Politik: Die Inflation beschleunigt nicht deutlich, nähert sich aber auch nicht weiter dem 2%-Ziel; der Konsum wird schwächer, aber die wirtschaftlichen Aktivitäten bleiben robust.

Wahrscheinlichkeit für Zinserhöhung im September steigt auf etwa 40%, Markt beginnt umzupreisen

Der direkte Einfluss der PCE-Daten zeigt sich bereits in den Zinserwartungen am Markt.

Reuters berichtet, dass nach den höheren PCE-Inflationswerten im Juli die Preise der Federal Funds Futures anzeigen, dass auf der Sitzung der Fed am 15.–16. September die Wahrscheinlichkeit einer Zinserhöhung etwa 40% beträgt, verglichen mit rund 36% vor der Veröffentlichung der Daten.

Mit anderen Worten: Eine mäßige "Überraschung" beim PCE hat die Bewertung der September-Zinserhöhung am Markt bereits um etwa 4 Prozentpunkte steigen lassen.

Das bedeutet nicht, dass der Markt bereits von einer sicheren Zinserhöhung im September ausgeht. Vielmehr signalisiert eine Wahrscheinlichkeit von rund 40%, dass die Zinserhöhung weiterhin nur eine potenzielle und nicht dominante Option ist.

Im Vergleich zu den früheren Diskussionen des Marktes über "Wann fallen die Zinsen" ist nun "Ob Zinsen wieder steigen" eine ernsthaft zu diskutierende Option geworden.

TradeStation-Stratege David Russell erklärt, dass Walsh mit der weiterhin starken Wirtschaft und nicht sinkenden Inflation "Zinsenkungen zunehmend schwer aus dem Weg gehen kann". Bret Kenwell von eToro sagt, die Inflation sei immer noch "unangenehm hoch", und der Markt beobachtet, ob Walsh in Jackson Hole erläutern wird, wie die Federal Reserve die Inflation wieder auf das langfristige Ziel zurückbringen wird.

Auch die Zusammenfassung der Tagesdaten durch Reuters verdient Beachtung: Die neuesten Daten bringen für die Fed neue Variablen ins Spiel und erhöhen die Bedeutung der kommenden Wirtschaftsdaten; gleichzeitig wird die Aufmerksamkeit des Marktes auf Walshs Rede am Freitag in Jackson Hole verstärkt.

Timiraos teilt Collins' Statement: Wenn die Inflation nicht anhaltend sinkt, ist eine baldige Zinserhöhung angebracht

Direkt nach Veröffentlichung der PCE-Daten, während der frühen Handelsstunden am US-Aktienmarkt am Mittwoch, teilte Timiraos die Rede der Präsidentin der Boston Fed, Collins, die am Dienstag auf der offiziellen Webseite der Boston Fed veröffentlicht wurde, und fasste ihre Einschätzung zur Inflation und Geldpolitik zusammen. Die Boston Fed listet Collins' Rede unter dem Titel "Mein Blick auf die Wirtschaft".

Timiraos berichtet, dass Collins die Inflationsdaten für Juni und Juli als "leicht ermutigend" ansieht, aber wenn es keinen "anhalten positiven Trend" bei der Inflation gebe, sei "eine rasche Straffung der Geldpolitik angebracht".

Bemerkenswert ist, dass Timiraos besonders darauf hinweist: Collins' relativ günstiges Inflationsszenario beruht auf zwei Voraussetzungen: Einer moderaten Steigerung der Zolltarife und einer teilweisen Wiederöffnung der Straße von Hormus.

Das bedeutet, Collins‘ "moderate Verbesserung" ist keine bedingungslose Zuversicht.

Wenn Zölle weiterhin die Warenpreise erhöhen oder eine erneute Eskalation am Hormus die Energiepreise weiter steigen lässt, kann die derzeitige Verbesserung der Inflation einen Rückschlag erfahren; sollte die Inflation nicht "nachhaltig besser werden", könnte eine Zinserhöhung erneut zum Kernpunkt der Diskussion innerhalb der Fed werden.

Diese Aussage steht direkt im Zusammenhang mit den PCE-Daten von Juli: Selbst wenn die monatliche Inflationsrate nicht stark ansteigt, bleiben die Stimmen innerhalb der Fed für eine weitere Straffung bestehen, solange die Inflation nicht nachhaltig das 2%-Ziel ansteuert.

Wall Street Journal: "Inflationsproblem bleibt hartnäckig", Walshs Position weiterhin unklar

Nach der Veröffentlichung der PCE-Daten brachte das Wall Street Journal einen Kommentar mit dem Titel: "Das Inflationsproblem der Federal Reserve bleibt im Juli hartnäckig."

Zu Beginn des Kommentars wird das Kernergebnis klar: Die US-Wirtschaft hat weiterhin Rückenwind, steht aber einem hartnäckigen Inflationsproblem gegenüber – und genau mit diesem Problem sieht sich Fed-Präsident Walsh vor seinem wichtigen Vortrag am Freitag in Jackson Hole konfrontiert.

Das Wall Street Journal stellt fest, dass der von der Fed bevorzugte PCE Preisindex im Juli im Jahresvergleich um 3,7% stieg, während der Kern-PCE ohne Lebensmittel und Energie um 3,3% stieg, sodass das Inflationsziel von 2% weiterhin unerreichbar bleibt. Gleichzeitig zeigt sich keine deutliche Abschwächung der US-Wirtschaft: Das Wachstum des realen privaten Endkaufs wurde im zweiten Quartal auf 4,2% nach oben korrigiert, der Konsum stieg im Juli um 0,2%, das persönliche Einkommen um 0,4%.

Damit steht Walsh nicht vor einem simplen "Inflation hoch oder niedrig"-Problem, sondern vor einer komplexeren Bewertung: Ist die aktuelle Inflation vor allem durch Zölle, den Krieg im Iran oder andere einmalige Schocks verursacht, oder ist die Nachfrage weiterhin stark, so dass das Ungleichgewicht zwischen Angebot und Nachfrage Unternehmen ermöglicht, auch weiterhin Preise zu erhöhen?

Das Wall Street Journal hebt zum Abschluss des Kommentars hervor, was Walsh selbst als größtes Risiko mitbringt: Wie Walsh selbst das von ihm übernommene Inflationsproblem einschätzt, bleibt unklar. Denn er hat im quartalsweise aktualisierten "dot plot" der Fed keine eigene Einschätzung zum Leitzins abgegeben und sich nicht klar positioniert, ob er bei den kommenden Sitzungen eine Zinserhöhung unterstützt – was gerade jetzt innerhalb der Fed deutlich kontrovers diskutiert wird.

Vorabend von Jackson Hole: Kann Walsh seine "Inflationsantwort" geben?

Tatsächlich veröffentlichte Timiraos wenige Stunden vor der PCE-Veröffentlichung einen Artikel mit dem Titel "Fed-Präsident reist nach Jackson Hole, seine Haltung zur Inflation bleibt unklar".

Im Artikel heißt es, dass Walsh bei der Zentralbank-Jahrestagung in Jackson Hole am Freitag vor Marktteilnehmern und Fed-Kollegen vor allem unter Druck steht, eine zentrale Frage bezüglich der Zinspolitik zu beantworten: Ist die derzeit über dem Ziel liegende Inflation nur ein temporärer Schock oder ist die US-Wirtschaft immer noch überhitzt?

Wenn Zölle und Energiepreise durch den Krieg im Iran nur kurzfristige Faktoren sind, gäbe es für die Fed keinen Grund, die Geldpolitik wegen dieser Schocks stark zu straffen; falls diese Faktoren jedoch lediglich tiefere Angebots-Nachfrage-Ungleichgewichte verdecken, bleibt die Inflation bestehen und die Fed muss agieren.

Timiraos weist darauf hin, dass die moderaten Preisdaten der letzten zwei Monate zwar vorübergehend den Druck für eine Zinserhöhung im September mildern, aber eine andere Schlüsselfrage unbeantwortet lassen: Ist das aktuelle Leitzinsniveau von etwa 3,6% restriktiv genug, um die Inflation weiter zurückzudrängen?

Genau hier liegt die Spannung für Walshs Vortrag am Freitag.

Bei der letzten Sitzung des FOMC der Fed im Juli gab es bereits drei Abgeordnete, die sich für eine sofortige Zinserhöhung aussprachen und gegen den Beschluss der Beibehaltung stimmten; zudem zeigen die Protokolle, dass innerhalb der Fed weitere Mitglieder offen für eine Verschärfung der Geldpolitik sind. Nach der Veröffentlichung der PCE-Daten ist die Wahrscheinlichkeit einer Zinserhöhung im September laut Futures ein wenig auf rund 40% gestiegen – der Markt beginnt, diesen Weg eines möglichen Policy-Wechsels neu zu bewerten.

Deshalb: Der Juli-PCE alleine reicht möglicherweise nicht aus, damit die Fed im September sofort die Zinsen erhöht, aber die Daten verdeutlichen, worauf Walsh am Freitag antworten muss: Bei einer Kern-PCE-Jahresrate von 3,3% und einer hartnäckig nicht zurückgehenden Inflation – wann und unter welchen Bedingungen ist die Fed bereit, die Politik wieder zu straffen?

Das lenkt die Aufmerksamkeit des Marktes auf Walshs Rede in Jackson Hole am Freitag: Die Suche nach einer bloßen "Zinserhöhung oder nicht" weicht der Suche nach seinem Inflationsurteil, Policy-Reaktionsfunktion und Schwelle für die September-Entscheidung.