دليل آخر على الضغوط في سوق السندات العالمية! المستثمرون يطالبون بعلاوة مخاطر أعلى، وعائد إصدار السندات الألمانية لمدة 30 عامًا يُتوقع أن يسجل أعلى مستوى خلال 15 عامًا

أفادت منصة الأخبار المالية الذكية أن ألمانيا من المتوقع أن تواجه أعلى تكلفة تمويل خلال 15 عامًا في إصدار واسع النطاق لسندات طويلة الأجل، مع مطالبة المستثمرين بتعويض أعلى عن تمويل حكومة يزداد دينها باستمرار ولا تزال تتعامل مع التضخم.

فقد أصدرت ألمانيا الشهر الماضي دفعة صغيرة من السندات الحكومية لمدة 30 عامًا بعائد 3.64%، وهو أعلى عائد لهذه السندات منذ عام 2011. وكشف مطلعون أن ألمانيا ستصدر دفعة جديدة من السندات المستحقة في أغسطس 2056 عبر اتحاد مصرفي، بعائد يزيد بمقدار 0.4 نقطة أساس عن عائد سندات 30 عامًا المستحقة في 2054 (3.77%) حاليًا. وأشار مطلعون إلى أن تسعير إصدار سندات 30 عامًا سيُعلن في وقت لاحق من يوم الثلاثاء.

مطالبة المستثمرين بعلاوة مخاطر أعلى تدفع تكاليف التمويل للارتفاع

عادة ما تكون تكلفة إصدار السندات عبر الاتحادات المصرفية أعلى من تلك التي تتم عبر المزاد، لكن هذا الأسلوب يسمح للحكومة بجمع مبالغ كبيرة بسرعة، ويوسع قاعدة المستثمرين ويحول تركيبتهم إلى مزيد من التنوع. السندات المطروحة عبر الاتحاد المصرفي هذه المرة تم طرحها للمرة الأولى في مارس من العام الماضي بقيمة 6 مليارات يورو، وبلغت طلبات الاكتتاب عليها 36 مليار يورو. وفي مايو، وعندما كان عائد السند يحوم دون أعلى مستوى في 15 عامًا، أصدرت ألمانيا دفعة إضافية من هذه السندات وجذبت أيضًا طلبات بقيمة 36 مليار يورو.

ويتوقع كريستوف ريغل، رئيس قسم أبحاث أسعار الفائدة والائتمان في كوميرتس بنك، أن يصل إجمالي الصفقة يوم الثلاثاء إلى 3.5 مليار يورو (حوالي 4.1 مليار دولار). وكتب زميله هوك سيمسون في تقرير الشهر الماضي أن احتياجات تمويل ألمانيا لعام 2027 ستزداد بشكل حاد، حيث تظهر مسودة الميزانية أن صافي احتياجات التمويل سيبلغ 204 مليار يورو. ويتوقع أن يبلغ صافي إصدار السندات الفيدرالية الجديدة لألمانيا العام المقبل مستوى قياسيًا عند 163 مليار يورو، مقارنة بـ 137 مليار يورو تقريبًا في 2026؛ وفي المقابل، من المتوقع أن يصل إجمالي إصدار السندات أيضًا إلى أعلى مستوى له في التاريخ عند حوالي 400 مليار يورو.

ويعكس تزايد طلبات التمويل زيادة الإنفاق على الدفاع والبنية التحتية في ألمانيا، في وقت ستواجه فيه البلاد ضغط سداد سندات بقيمة قياسية تبلغ 238 مليار يورو العام المقبل. ومع ذلك، لا يتعين توفير كل الأموال حصريًا عبر إصدار السندات الفيدرالية. وذكر سيمسون أن أذونات الخزانة قصيرة الأجل، والاحتياطيات النقدية، وبيع الأصول، بالإضافة إلى الأموال من بنك الإعمار والتنمية الألماني، يمكن أن توفر مصادر تمويل بديلة.

أسواق السندات العالمية تتعرض لـ"عاصفة المدة"

مع توسع الحكومات في الإنفاق، واستمرار ضغوط التضخم بعد صدمة أسعار النفط هذا العام، تراجعت أسواق السندات العالمية بشكل عام، وتعرضت لموجة بيع إضافية خلال الأسابيع الماضية. فقد سجل عائد السندات الألمانية لمدة 30 عامًا الأسبوع الماضي أعلى مستوياتها منذ عام 2011، بينما ارتفع عائد السندات الفرنسية لمدة 10 سنوات إلى أعلى مستوى منذ 2009. وفي الليل، استمرت عمليات بيع سندات الخزانة الأمريكية لمدة 30 عامًا، ليرتفع العائد إلى 5.29%، وهو مستوى لم يُشاهد منذ عام 2007 ويقترب أكثر من ذروة الأزمة المالية العالمية حينها. كما انتقلت الضغوط نفسها إلى آسيا—في 18 أغسطس ارتفع عائد السندات اليابانية لمدة 5 سنوات إلى 2.18% ليحقق رقمًا قياسيًا، وارتفع عائد السندات اليابانية لمدة 10 سنوات إلى 2.945%، ليبلغ أعلى مستوى منذ سبتمبر 1996.

وعلى الرغم من أن كل سوق سندات يتأثر بعوامل محلية، إلا أن القوى الهيكلية التي تدفع العوائد للارتفاع تتمتع بطابع عالمي مشترك. فمن ناحية، يخشى السوق من أن النظام العالمي المتشظي سيجعل اقتصاد كل دولة أكثر عرضة لهزات العرض، فيستمر ضغط التضخم؛ ومن ناحية أخرى، يقلق حاملو السندات من أن الحكومات قد تفشل في السيطرة على الإنفاق المالي، مما يجبر أسعار الفائدة على البقاء مرتفعة لفترات طويلة.

وتظل سندات الخزانة الأمريكية الأكثر جذبًا للانتباه في قلب هذه "العاصفة". فعلى غرار السندات الألمانية، تواجه السندات الأمريكية ارتفاع كلفة تمويلها مع صعود علاوة المخاطر. ففي 12 أغسطس، بلغ عائد سندات الخزانة الأمريكية لأجل 10 سنوات 4.683% في مزاد بقيمة 42 مليار دولار، وهو الأعلى منذ الأزمة المالية العالمية 2007؛ وفي 13 أغسطس، أكملت وزارة الخزانة بيع سندات لأجل 30 عامًا بقيمة 25 مليار دولار بعائد 5.216%، وهو أعلى مستوى منذ 2001.

وراء الارتفاع الشديد في تكلفة تمويل الديون الطويلة الأجل، يكمن قلق الأسواق من تفاقم العجز المالي الأمريكي باستمرار. فقد بلغ إجمالي العجز المالي الأمريكي في يوليو 432.3 مليار دولار، مرتفعًا بحوالي 48% عن الفترة نفسها من العام الماضي، في أكبر عجز شهري منذ مارس 2021. والأسوأ من ذلك، لم يتوسع العجز الشهري فقط بشكل كبير، بل بلغ العجز التراكمي في أول عشرة أشهر من السنة المالية الحالية تقريبًا 1.8 تريليون دولار، متجاوزًا مستوى الفترة نفسها من 2025.

وفي الوقت نفسه، بلغ إجمالي الدين الحكومي الأمريكي 39.9 تريليون دولار. وخلال أول عشرة أشهر من السنة المالية الحالية، دفعت الحكومة الأمريكية فوائد الديون بقيمة 1.17 تريليون دولار، مقابل 1.01 تريليون دولار لنفس الفترة من العام الماضي، أي بزيادة قدرها نحو 160 مليار دولار.

وفي ظل تراجع توقعات رفع أسعار الفائدة من قبل الاحتياطي الفيدرالي مؤخرًا، يبقى السبب الرئيسي لعمليات بيع السندات الأمريكية طويلة الأجل هو علاوة المخاطر. فحيازة السندات الأمريكية طويلة الأجل تعني مواجهة مخاطر العرض المالي وتكرار التضخم وعدم اليقين في السياسات، hence المستثمرون يرفعون متطلباتهم من التعويض بشكل كبير.

وأشارت تحليلات إلى أن ضغوط التوسع المالي وعدم اليقين في السياسات النقدية يشكلان قيدًا مزدوجًا على أسعار الفائدة الطويلة في السندات الأمريكية. فمن حيث عرض السندات، قد تشهد الولايات المتحدة جولة جديدة من إصدار السندات طويلة الأجل في 2027. ومنذ مايو 2024، لم تتغير أحجام مزادات السندات طويلة الأجل، بل يتم تلبية احتياجات التمويل من خلال السندات قصيرة الأجل. وفي 2026، قد يمكن احتواء احتياجات التمويل عبر زيادة الإصدارات القصيرة. لكن إذا استمر هذا الهيكل في الإصدارات، فسيتسع عجز التمويل الإجمالي في 2027-2028 إلى 1.5 تريليون دولار.

ومن جهة السياسة النقدية، أصبح عدم يقين تواصل سياسات الاحتياطي الفيدرالي عاملاً جديدًا في ارتفاع علاوة الأجل. تاريخيًا، يرتبط ارتفاع عدم اليقين في السياسة النقدية الأمريكية بصعود علاوة الأجل حتى لو تراجعت أسعار الفائدة قصيرة الأجل بفعل ضعف سوق العمل، فلا يزال عدم اليقين في السياسة النقدية قادرًا على إبقاء علاوة الأجل مرتفعة في الطرف الطويل.

علاوة على ذلك، فإن تطور هيكل السوق يضعف تدريجيًا طلب المشترين الذي كان مستقرًا في السابق. فالمشترون الرئيسيون للسندات الأمريكية كانوا البنوك المركزية الأجنبية والاحتياطي الفيدرالي، وكلاهما غير حساس للأسعار. أما الآن، فيأتي الطلب الجديد من صناديق الاستثمار والمؤسسات التأمينية وصناديق النقد وغيرهم من المستثمرين الذين يتبعون نهجًا قيميًا—هؤلاء لن يشتروا ما لم تكن العوائد مرتفعة بما يكفي، مما يجعل من الضروري رفع العائدات لتصريف نفس حجم العجز.

وعلى الصعيد العالمي، وفي الخارج الأمريكي، ومع تصاعد أسعار الطاقة بفعل النزاعات في الشرق الأوسط وزيادة القلق من التضخم، تزداد توقعات الأسواق بتشديد السياسات النقدية في عدة دول بوتيرة أسرع من متغيرات الاحتياطي الفيدرالي، ما يشكل تهديدًا منهجيًا لأسواق السندات التقليدية ربما يفوق ما يمكن أن تسببه سياسات الاحتياطي الفيدرالي نفسها. ويتوقع المتداولون عموماً أن ترتفع تكلفة الاقتراض في اليابان، كندا، المملكة المتحدة ومنطقة اليورو خلال العام القادم بوتيرة أسرع من الولايات المتحدة.

وفي آسيا، تعتبر اليابان وكوريا الجنوبية "متصدرتين للموجة" التشددية العالمية الحالية—فارتفاع تكاليف الطاقة وترابطها مع الطلب على الرقاقات والذكاء الاصطناعي والكهرباء والعمالة كلها ترفع ضغوط أسعار الفائدة. أما السوق الأوروبية فلا تبدو في منأى؛ إذ أن بقاء تكاليف الطاقة مرتفعة وارتفاع الإنفاق الدفاعي يجعلان مناخ سوق السندات في أوروبا كئيبًا. فقد ارتفعت عائدات السندات القياسية في ألمانيا وإيطاليا وفرنسا بنحو 30 نقطة أساس منذ بداية العام.

ويمثل هذا التحول تحولًا في دورات أسعار الفائدة التي كانت "تتمحور حول الاحتياطي الفيدرالي" خلال السنوات الماضية. هذا الوضع يضع المستثمرين في مأزق. ففي استراتيجيات التخصيص التقليدية، يفترض أن تلعب السندات دور "ممتص الصدمات"، ومخاطرة عند ارتداد سوق الأسهم أو عند ضرب الخلافات التجارية للاقتصاد. لكن إذا اضطرت بنوك مركزية بخلاف الاحتياطي الفيدرالي لاعتماد زيادات حادة للفائدة، قد لا تؤدي السندات دور تنويع المخاطر بل تصبح "عبئًا" يثقل أداء المحافظ الاستثمارية.

وبالنسبة للسلطات المالية في دول العالم، فإن تزامن موجة بيع السندات طويلة الأجل عالميًا هو بمنزلة عاصفة ضارية. من مخاطر التضخم والديون الحكومية إلى دفعة التمويل التي يطلقها الذكاء الاصطناعي (AI)، تدفع العديد من العوامل عائدات السندات طويلة الأجل إلى الارتفاع. وعلى الرغم من اتجاه كثير من الدول لتحويل الإصدار نحو آجال أقصر ذات عوائد أدنى، فإن الواقع الجديد الذي لم يعد يسمح بضمان تكلفة تمويل منخفضة لعقود قادمة يجعل الانضباط المالي للدول محط "محاكمة" حقيقية من أسواق السندات.