Morgan Stanley: Kết quả sơ bộ quý 2 của Samsung Electronics và phục hồi lợi nhuận lưu trữ (Phân tích chuyên sâu)

Morgan Stanley đặt kết quả sơ bộ quý 2 của Samsung trong chu kỳ phục hồi lợi nhuận bộ nhớ lưu trữ. Doanh thu của Samsung khoảng 171 nghìn tỷ won Hàn Quốc, tăng 129% so với cùng kỳ, tăng 28% so với quý trước; Lợi nhuận hoạt động khoảng 89.4 nghìn tỷ won Hàn Quốc, tăng 1810% so với cùng kỳ, tăng 57% so với quý trước. Báo cáo cho rằng, các kết quả sơ bộ đã công bố thiên về quá khứ, điểm mấu chốt nằm ở cuộc họp kết quả 30/7 sẽ định hướng về giá cả DRAM/NAND, hợp đồng dài hạn khách hàng HBM và hướng dẫn hạn chế chi tiêu vốn. Đối với chuỗi ngành,lợi nhuận mạnh chưa xóa đi áp lực hiện thực hóa ngắn hạn, nhưng nó tiếp tục xác nhận rằng giá bộ nhớ, nhu cầu máy chủ AI và hạn chế cung DRAM tiên tiến vẫn là các biến số chính.

I. Quan điểm cốt lõi

1. Bối cảnh cơ bản

Ngày 7 tháng 7, Samsung công bố dữ liệu kinh doanh sơ bộ Q2/26, doanh thu đạt 171 nghìn tỷ won Hàn Quốc (tăng 129,3% so với cùng kỳ), lợi nhuận hoạt động 89,4 nghìn tỷ won Hàn Quốc (tăng 1810,3% so với cùng kỳ), lập kỷ lục lợi nhuận mới trong ba quý liên tiếp, vượt dự báo đồng thuận thị trường (86 nghìn tỷ) khoảng 4%; Báo cáo đã trích lập dự phòng thưởng cho nhân viên bán dẫn khoảng 19-20 nghìn tỷ won, sau khi loại trừ khoản này, lợi nhuận hoạt động thực tế sát 110 nghìn tỷ won, lợi nhuận một quý vượt tổng ba năm 2023-2025 theo Tin tức Nổi bật.

Morgan Stanley cùng ngày công bố báo cáo chuyên đề, mâu thuẫn cốt lõi:Lợi nhuận bộ nhớ phiên này đạt đỉnh lịch sử, nhưng Morgan Stanley đưa ra đánh giá ngược thiên về bi quan, cảnh báo chu kỳ thịnh vượng bộ nhớ đã xuất hiện tín hiệu đỉnh, khuyến nghị giảm tỷ trọng cổ phiếu Samsung, SK Hynix, Micron, chuyển dòng vốn sang khách hàng điện toán đám mây, AI hạ nguồn.

2. Ba kết luận

Cơ sở xác nhận: Cơn siêu chu kỳ bộ nhớ do AI thúc đẩy đã phản ánh rõ, quý 2 DRAM và NAND đều tăng cả về lượng lẫn giá, dòng sản phẩm HBM biên lợi nhuận cao tiếp tục kéo lợi nhuận bộ phận bộ nhớ vượt 50%, bộ phận bộ nhớ đóng góp hơn 90% lợi nhuận kinh doanh của Samsung, luận điểm phục hồi lợi nhuận bộ nhớ đã hoàn toàn xác thực;

Nhận định điểm đảo chu kỳ: Động lực tăng lợi nhuận bộ nhớ đạt đỉnh, biên độ tăng giá ngắn hạn chậm lại, sản lượng đầu tư trung-dài hạn và nhu cầu suy yếu sẽ áp lực lợi nhuận năm 2027;

Chiến lược giao dịch: “Mua kỳ vọng, bán sự thật”, sau khi lợi nhuận được hiện thực hóa, động lực tăng mới cạn kiệt, hạ thấp ưu tiên với cổ phiếu bộ nhớ, phòng thủ với các đầu tàu như Samsung.

3. Dữ liệu cốt lõi ngành & công ty (theo Morgan Stanley)

Giá bán: Giá hợp đồng DRAM quý 2/26 tăng 44% so với quý trước, NAND tăng 53%; giá giao ngay tăng mạnh hơn, DRAM giao ngay đắt hơn hợp đồng khoảng 100%; đơn đặt hàng HBM4/HBM3E xếp đến cuối năm 2027, lợi nhuận gộp 1 chiếc gấp 5-8 lần DRAM thông thường theo Tin tức Nổi bật.

Nguồn cung: Ba nhà sản xuất lớn (Samsung / SK Hynix / Micron) điều tiết 80% công suất wafer tiên tiến sang HBM, giảm nguồn cung bộ nhớ phổ thông, chênh lệch cung-cầu ngành 7%-10%; nhưng Samsung, SK Hynix đã công bố kế hoạch mở rộng mạnh 2026-2027, công suất mới dồn vào năm 2028;

Nhu cầu: Máy chủ AI là nhân tố tăng trưởng cốt lõi, nhưng nhu cầu bộ nhớ điện tử tiêu dùng (điện thoại, PC) tiếp tục yếu, không thể bù cho tăng cung tương lai; AI đại lý thông minh kích thích ngắn hạn hạn chế, tốc độ đầu tư vốn năm 2027 khả năng cao giảm.

II. Phân tích sâu: Logic phục hồi lợi nhuận bộ nhớ & luận cứ bi quan của Morgan Stanley

(1) Logic xác nhận tích cực của Morgan Stanley với phục hồi lợi nhuận bộ nhớ quý 2 Samsung

1. Tăng giá toàn diện + tối ưu hóa cơ cấu công suất, lợi nhuận bật mạnh cực đại

Lần phục hồi này khác với chu kỳ phục hồi nhờ PC/điện thoại trước đó, thuộc về lạm phát cơ cấu bộ nhớ do AI:

1) Độ co dãn giá: Giá DRAM tăng lũy kế trên 230% từ Q4/25 đến Q2/26, NAND tăng hơn 190%, tăng mạnh hơn tốc độ tăng sản lượng, phần lớn doanh thu thêm vào được chuyển thành lợi nhuận hoạt động;

2) Tối ưu cơ cấu sản phẩm: Samsung chủ động dừng dây chuyền DRAM phân khúc thấp, chuyển toàn bộ công nghệ 1b, 1a tiên tiến sang HBM và server DDR5, tỷ trọng HBM trên toàn bộ wafer bộ nhớ từ 12% cuối 2025 lên 27% quý 2/26, kéo giá bán bình quân và biên lợi nhuận tăng;

3) Lợi thế chi phí: Chu kỳ 2024-2025 tiết giảm chi tiêu vốn sâu, khấu hao đơn vị giảm, cùng với tỷ lệ thành phẩm wafer tăng cao, chi phí biên bộ phận bộ nhớ tiếp tục giảm, hình thành “tăng giá + giảm giá thành” cùng lúc.

2. Rào cản thị phần đầu ngành mở rộng không gian phục hồi lợi nhuận

Samsung chiếm 42% thị phần DRAM toàn cầu, 34% NAND, cùng đứng đầu; HBM công suất sản xuất lớn thứ hai thế giới, là nhà cung cấp lõi cho Nvidia, AMD, Google Cloud. Theo Morgan Stanley tính toán:Trong mỗi chu kỳ tăng giá ngành, nhờ biên công suất lớn nhất, lợi nhuận Samsung tăng mạnh gấp 1,6-2 lần các nhà sản xuất tuyến 2; Quý 2/26 lợi nhuận hoạt động bộ nhớ khoảng 82-85 nghìn tỷ won, chiếm 95% tổng lợi nhuận tập đoàn, các mảng màn hình, điện thoại gần như không lãi, hoàn toàn nhờ bộ nhớ đảo ngược kết quả kinh doanh.

3. Cung-cầu cân đối hỗ trợ sức mạnh lợi nhuận ngắn hạn (phần tích cực ngắn hạn của Morgan Stanley)

Tồn kho khách hàng chỉ đủ 2-4 tuần, khách hàng đám mây khóa trước công suất cả năm 2027; xây dựng nhà máy wafer mất 24 tháng, trong năm 2026 không có công suất hữu hiệu tăng quy mô lớn, quý 3 DRAM, NAND còn tiềm năng tăng giá 10-20%, kết cấu lợi nhuận cao bộ nhớ Samsung cả năm 2026 đã chắc chắn.

(2) Logic tiêu cực cốt lõi của Morgan Stanley: Vì sao dù lợi nhuận kỷ lục vẫn khuyên giảm tỷ trọng

1. Kỳ vọng lợi nhuận đã được phản ánh, không còn chất xúc tác tăng mới

Cổ phiếu Samsung tăng trên 158% từ đầu năm, thị trường đã phản ánh đủ kỳ vọng lạc quan về tăng giá bộ nhớ cả năm 2026; kết quả lợi nhuận bất ngờ quý 2 đạt được, ngắn hạn không còn thông tin tích cực mới:

HBM3E giao hàng cho Nvidia bị trì hoãn, chưa đóng góp doanh thu quy mô lớn quý 2/26; công suất HBM của SK Hynix tăng nhanh hơn Samsung, mảng lưu trữ cao cấp bị cạnh tranh mạnh;

Dự báo tăng giá quý 3 được hạ, ngành không lặp lại được mức tăng 50% quý 1-quý 2, biên tăng giá giảm dần.

2. Mở rộng công suất tương lai sẽ đảo ngược cung-cầu (rủi ro chu kỳ cốt lõi nhất)

1) Samsung nâng chi tiêu vốn lên 40% giai đoạn 2026-2027, xây mới nhà máy wafer ở Pyeongtaek tăng mạnh công suất DRAM, HBM, bắt đầu đưa vào sử dụng từ nửa cuối 2027; SK Hynix, Micron cũng đồng thời tăng mạnh đầu tư;

2) Morgan Stanley dự báo: Năm 2027 tốc độ tăng cung DRAM toàn cầu 28%, cung NAND tăng 32%, trong khi nhu cầu lưu trữ AI hạ xuống dưới 20%, cung - cầu thu hẹp nhanh, giá bộ nhớ bước vào kênh giảm từ nửa cuối năm 2027;

3) Nhìn lại chu kỳ lịch sử: Sau 6-8 quý ngành lưu trữ đồng loạt mở rộng công suất, giá chắc chắn vào pha giảm, lợi nhuận Samsung lao dốc.

3. Lo ngại về cấu trúc nhu cầu, sức tăng AI không bền vững

1) Năm 2026 các hãng đám mây nước ngoài đã đầu tư AI quá mức, tốc độ tăng ngân sách 2027 giảm mạnh; lợi ích mở rộng bộ nhớ trên mỗi server AI chỉ được phản ánh một lần, không duy trì tăng trưởng liên tục;

2) Nhu cầu máy điện thoại, PC tiếp tục trầm lắng, giá bộ nhớ tiêu dùng giảm sẽ kéo giảm giá bán chung của hãng;

3) Rủi ro địa chính trị: Mỹ tiếp tục siết chặt kiểm soát xuất khẩu bộ nhớ tiên tiến, xuất khẩu HBM của Samsung sang Trung Quốc bị hạn chế, Micron và SK Hynix có lượng khách hàng đa dạng hơn, hưởng lợi tương đối.

4. Rủi ro cấu trúc giao dịch định giá và vốn hóa

1) Sở hữu của nhà đầu tư ngoại giảm xuống mức thấp nhất 17 năm, các tổ chức nước ngoài tập trung chốt lãi, gây áp lực bán; trong ngày công bố kết quả 7/7 Samsung giảm mạnh 6,92%, toàn bộ mảng bộ nhớ điều chỉnh, xác nhận dòng tiền rút ra;

2) Định giá tĩnh: Giá cổ phiếu hiện tại tương ứng PE 26 chỉ 4-5 lần, có vẻ bị đánh giá thấp, nhưng Morgan Stanley nhấn mạnh cổ phiếu chu kỳ không thể định giá theo lợi nhuận đỉnh, khi lợi nhuận 2027 bị hạ thấp, định giá động sẽ tăng nhanh, không có giá trị nắm giữ lâu dài.

III. Phân tích đầu tư nhiều tầng (quan điểm Morgan Stanley + góc nhìn phòng thủ ngược)

Khuyến nghị giao dịch

Xếp hạng và giá mục tiêu:Giữ xếp hạng Giảm tỷ trọng (Underweight) với Samsung Electronics, hạ giá mục tiêu xuống 245.000 won Hàn Quốc; so với giá mục tiêu các tổ chức lạc quan nhất từ 600.000-670.000 won, tồn tại hơn 40% dư địa giảm;

Chiến lược vị thế:Bộ danh mục công nghệ toàn cầu giảm tỷ trọng bộ nhớ, chuyển vốn sang Nvidia, Microsoft, Google - khách hàng AI đám mây; lý do: khách hàng điện toán hưởng lợi từ đầu tư vốn AI lâu dài, không bị ảnh hưởng bởi biến động giá chu kỳ bộ nhớ;

So sánh đối tượng:Tương đối bi quan với Samsung, lý do: Samsung mở rộng công suất lớn nhất, mảng điện thoại-màn hình kéo tăng trưởng xuống, tiến độ chứng nhận khách hàng HBM kém SK Hynix; Micron và SK Hynix đề xuất giảm nhẹ hơn.

Logic hỗ trợ phe mua (không thể bỏ qua):

Long AI agent, large multimodal model giúp tăng cấu hình bộ nhớ trên máy chủ AI trong dài hạn, nhu cầu trung bình bộ nhớ cải thiện bền vững, đáy chu kỳ bộ nhớ tăng 50% so với trước;

Samsung dẫn đầu về HBM4 và thế hệ lưu trữ xếp chồng mới nhất, rào cản công nghệ tiên tiến vững chắc lâu dài, cục diện song đầu ngành (Samsung + Hynix) khó bị phá vỡ;

Tiến độ đầu tư vốn kiểm soát được:Nếu giá năm 2027 suy yếu sớm, 3 nhà sản xuất lớn có thể nhanh chóng cắt giảm sản lượng giữ giá, làm chậm chu kỳ giảm.

Tác động cân bằng:Không nhìn nhận hoàn toàn tiêu cực, chia vị thế phòng thủ: ngắn hạn phòng thủ, trung hạn đợi xác nhận điểm đảo giá năm 2027 rồi mua khi giá giảm, dài hạn tiếp tục đặt cược đầu tàu bộ nhớ ở chu kỳ mở rộng AI tiếp theo.

Rủi ro tăng mạnh (xúc tác tăng): Nvidia nâng mạnh sản lượng đặt hàng HBM, Mỹ nới lỏng kiểm soát xuất khẩu bộ nhớ tiên tiến, các hãng đám mây toàn cầu tăng đầu tư vốn AI;

Rủi ro giảm chính:Giá bộ nhớ giảm liền hai tháng, tiến độ mở rộng của Samsung vượt mong đợi, xuất xưởng máy chủ AI thấp hơn dự báo, đồng won tăng mạnh kéo giảm doanh thu xuất khẩu.

IV. Kết luận và triển vọng

1. Tổng kết lợi nhuận & phục hồi bộ nhớ

Quý 2 năm 2026 Samsung đạt lợi nhuận đỉnh lịch sử, minh chứng cực mạnh phục hồi lợi nhuận chu kỳ bộ nhớ do AI dẫn dắt; DRAM, NAND, HBM đều tăng giá-lượng, tối ưu hóa cơ cấu công suất, bộ phận bộ nhớ thành trụ cột duy nhất mang lại lợi nhuận tập đoàn, cung-cầu ngắn hạn cân bằng giữ cho toàn năm 2026 duy trì thịnh vượng, quý 3 còn tiềm năng tăng thêm kết quả kinh doanh.

2. Tổng kết quan điểm

Morgan Stanley không phủ nhận nền tảng hiện tại vững, nhưng từ các bốn góc độ: vị trí chu kỳ, cung tương lai, dòng vốn giao dịch, logic định giá đều cho rằng lợi nhuận bộ nhớ đã gần đỉnh; tranh luận chủ chốt:thị trường đặt cược ngắn hạn lợi nhuận vẫn dai sức, còn các nhà đầu tư tổ chức thì dùng định giá dự phòng đà mở rộng sản lượng năm 2027 gây giảm lợi nhuận, do đó đưa ra chiến lược đảo ngược giảm tỷ trọng Samsung, giảm cổ phiếu bộ nhớ, khuyến nghị vốn chuyển sang khách hàng AI tính toán hạ nguồn.

3. Tổng kết đầu tư thực tế

Ngắn hạn (trong 3 tháng): bám sát logic Morgan Stanley, giảm vị thế khi giá hồi, không đuổi theo đã cao; tác động tích cực từ báo cáo tài chính đã được phản ánh vào giá cổ phiếu trước đó, diễn biến tới chủ yếu là rung lắc điều chỉnh;

Trung hạn (6-18 tháng): cảnh giác điểm đảo giá do cung lớn năm 2027 tạo ra, khi giá hợp đồng bộ nhớ liên tục suy yếu cần giảm mạnh vị thế cổ phiếu bộ nhớ;

Dài hạn: nhu cầu bộ nhớ do AI sẽ vững lâu dài ở mức cao, lợi nhuận đáy chu kỳ vượt xa các chu kỳ trước, không nên nhìn nhận hoàn toàn tiêu cực, đợi khi điều chỉnh xong có thể tích lũy giá thấp các đầu tàu ngành;

Ưu tiên phân bổ ngành:Khách hàng AI điện toán đám mây > Nhà cung cấp vật liệu thiết bị bộ nhớ > Nhà sản xuất HBM công suất hiếm (tuyến 2) > Hãng sản xuất bộ nhớ lớn như Samsung, SK Hynix.