“Câu chuyện ma” của chứng khoán Mỹ: Giao dịch “bán khống biến động” với quy mô lớn, chi phối thị trường trong nhiều năm sẽ đảo chiều chứ?

Cổ phiếu đà tăng đột ngột sụp đổ chỉ là phần nổi của tảng băng. Dưới bề mặt yên ả của thị trường, một vòng xoáy "bán khống biến động" do bảng cân đối kế toán của các nhà giao dịch chống đỡ đang âm thầm tích lũy và trở thành điểm nghẽn đơn lẻ nguy hiểm nhất của thị trường chứng khoán Mỹ.

Tuần này, yếu tố động lượng của chứng khoán Mỹ đã lao dốc hơn 20% chỉ trong năm ngày giao dịch, thiết lập mức giảm mạnh nhất kể từ đợt cú sốc Covid-19 tháng 11/2020 và chạm tới đường trung bình động 200 ngày, với mức điều chỉnh lần này cũng sâu nhất kể từ tháng 2/2023. Ngòi nổ bắt nguồn từ việc tàu chở dầu ở eo biển Hormuz bị tấn công, giá dầu tăng mạnh, cộng thêm báo cáo tài chính Samsung vượt mong đợi nhưng vẫn bị bán tháo, kéo theo các nhóm ngành bán dẫn và chip bộ nhớ lao dốc đầu tiên.

Tuy nhiên, theo phân tích của chiến lược gia vĩ mô Simon White từ Bloomberg, diễn biến biến động mạnh ở cổ phiếu động lượng không phải là sự kiện đơn lẻ, mà là biểu hiện bên ngoài cho một rủi ro cấu trúc sâu hơn—các nhà giao dịch liên tục hấp thụ rủi ro thị trường nhằm ép biến động xuống, chính xác đã tạo thành vòng phản hồi dương khiến toàn bộ thị trường chứng khoán phải đối diện nguy cơ tập trung bán khống biến động. Một khi các ngân hàng bắt đầu giảm đòn bẩy, vòng lặp thuận này có thể đảo chiều đột ngột.

Cổ phiếu đà tăng đột sụp đổ: Tín hiệu cảnh báo cho sự mong manh của thị trường

Sự rung lắc tuần này trên thị trường được kích hoạt bởi nhiều cú sốc kết hợp. Tàu dầu tại eo biển Hormuz bị tấn công, việc miễn trừ trừng phạt Iran bị hủy bỏ, đẩy giá dầu tăng cao; cùng lúc đó, dù Samsung công bố báo cáo vượt kỳ vọng, cổ phiếu vẫn bị bán tháo, kéo nhóm bán dẫn và chip bộ nhớ giảm mạnh. Lợi suất trái phiếu tăng, kỳ vọng lạm phát New York Fed cũng đi lên, thị trường chứng khoán chịu sức ép, đồng USD mạnh lên, vàng lao dốc, bitcoin trả lại đà tăng đầu phiên.

Yếu tố động lượng là tâm chấn lớn nhất. Mức giảm hơn 20% trong 5 ngày không chỉ là điều chỉnh kỹ thuật mạnh mà còn là lần thoái lui nghiêm trọng nhất kể từ tháng 2/2023. Ngành bán dẫn cùng chip bộ nhớ nằm ở tâm điểm sụt giảm này.

Simon White chỉ ra, sự đứt gãy tập trung của "giao dịch theo đàn cừu" này chính là sản phẩm tất yếu khi chiến lược bán khống biến động chiếm lĩnh thị trường.

Vòng lặp thuận bán khống biến động: Các nhà giao dịch đã "tạo ra" sự bình lặng ra sao

Trong nhiều năm qua, các nhà giao dịch (ngân hàng lớn và nhà tạo lập thị trường) đã đưa lượng lớn cổ phiếu và trái phiếu vào bảng cân đối kế toán của mình, liên tục hấp thụ rủi ro thị trường qua đó khiến biến động bị nén lại. Cơ chế này sản sinh một vòng phản hồi dương tự củng cố: biến động thấp làm tăng sự chấp nhận rủi ro, càng nhiều rủi ro bị hấp thụ lại càng làm giảm biến động hơn nữa.

Chuỗi truyền dẫn then chốt ở đây chính là biến động trái phiếu. Bất ổn về lãi suất thường là động lực chính kéo sự tương quan của cổ phiếu tăng lên—khi biến động trái phiếu giảm, tương quan ngầm giữa các cổ phiếu cũng đi xuống. Hiện cả sự tương quan ngầm và thực tế của chỉ số S&P500 đều gần mức thấp kỷ lục lịch sử, cực kỳ phù hợp với xu hướng đi xuống dai dẳng của biến động trái phiếu.

Tính tương quan thấp lại tiếp tục nén chỉ số VIX. VIX bị ép thấp, chênh lệch tín dụng thu hẹp, biến động kinh tế giảm, toàn bộ chuỗi giá trị "bán khống biến động"—từ các chiến lược bán quyền chọn vượt mức, quỹ cân bằng rủi ro, đến nhà bán biến động hệ thống và người mua khi giá giảm—có thế phát huy toàn lực.

Tuy vậy, Simon White cảnh báo sự bình lặng bề mặt này là giả tạo. Sự tương quan ở cấp chỉ số đang che đậy sự gia tăng của rủi ro thực:biến động trung bình của từng cổ phiếu đơn lẻ thực ra đang tăng, độ phân tán (khoảng cách giữa biến động từng cổ phiếu so với chỉ số) đã lên sát mức cao lịch sử.Rủi ro không biến mất, chỉ đang "ngủ mê".

Độ tập trung thị trường: Một "ngòi nổ" ẩn giấu khác

Đồng thời, sự cực đoan hóa về mức độ tập trung của thị trường chứng khoán càng bóp méo biểu đồ rủi ro. Hiện nay, 10 công ty vốn hóa lớn nhất trong chỉ số S&P500 đã chiếm 43% tổng vốn hóa chỉ số—gần đỉnh lịch sử; trong khi đó, đóng góp của 250 công ty nhỏ nhất chỉ còn vỏn vẹn 8%. Phân bố lợi nhuận cũng trở nên cực kỳ lệch lạc.

Bản thân mức tập trung này cũng góp phần làm giảm tương quan. Khi một số mã vốn hóa khủng chi phối chỉ số, biến động lên xuống của phần còn lại bị triệt tiêu lẫn nhau, khiến các chỉ số tương quan tính theo trọng số bằng nhau bị bóp méo nhân tạo. Tương quan giữa S&P500 tiêu chuẩn và phiên bản trọng số bằng nhau của nó đã rơi xuống mức thấp nhất 25 năm qua.

Simon White chỉ rõ, mọi cấp độ—từ cổ phiếu, ngành cho tới yếu tố—tương quan hiện đều thấp nhất lịch sử, thậm chí còn thấp hơn cả thời điểm ngay trước khi sự kiện "Volmageddon" năm 2018 nổ ra.Lúc đó, rất nhiều giao dịch bán khống biến động bị ép thanh lý cùng lúc, khiến biến động tăng sốc và S&P500 lao dốc gần 12% từ đỉnh xuống đáy.

Ba “kích nổ”: Các điểm dễ phát sinh giảm đòn bẩy

Simon White xác định ba kịch bản có thể kích hoạt ngân hàng giảm đòn bẩy, phá vỡ cán cân hiện tại.

Cú sốc VaR: Trong bối cảnh mức tập trung thị trường cực kỳ cao và vị thế của mọi người đều đồng nhất, chỉ cần xuất hiện một đợt điều chỉnh đủ mạnh cũng đủ khiến hạn hạn mức rủi ro bị siết lại, dẫn đến loạt đòn bẩy đồng loạt bị tháo gỡ. Hiện các ngân hàng đang cung cấp đòn bẩy cổ phiếu ở quy mô kỷ lục (bao gồm cả ETF đòn bẩy); nếu buộc phải co lại, sẽ trở thành “chất xúc tác” đẩy tốc độ giảm của thị trường nhanh hơn.

Bảng cân đối các nhà giao dịch lâm vào tắc nghẽn: Tồn kho chứng khoán trên bảng cân đối ngân hàng đang ở mức cao nhất lịch sử, động cơ chủ động giảm mức độ rủi ro càng rõ nét. Nếu ngân hàng chuyển từ repo trái phiếu về tăng cung đòn bẩy cổ phiếu, có thể khiến lãi vay tăng biến động bất thường, kích hoạt sự tháo gỡ rủi ro toàn hệ thống—khi đó, quỹ phòng hộ theo trading basis lẫn chính ngân hàng sẽ đều góp phần tăng tốc. Biến động của lãi vay cổ phiếu và chênh lệch hoán đổi là chỉ báo chủ yếu để theo dõi sự “tắc nghẽn” của bảng cân đối ngân hàng.

Fed thu hẹp bảng cân đối: Chủ tịch Fed mới Walsh trước đây từng công khai đề cập thu hẹp quy mô bảng cân đối, trùng hợp với quan điểm của Bộ trưởng Tài chính. Dù phát biểu gần đây cho thấy động thái này chưa cấp bách, nhưng nếu thị trường trông đợi sẽ có làn sóng cung trái phiếu và MBS mới, các nhà giao dịch có thể chủ động giải phóng không gian bảng cân đối, trả lại rủi ro cho thị trường.

Sự bình lặng mong manh, chờ một “lỗ hổng” bất chợt

Tóm lại, môi trường biến động thấp hiện nay của chứng khoán Mỹ không phải là sự biến mất của rủi ro mà là quá trình tích tụ và luân chuyển rủi ro—từ thị trường sang các bảng cân đối của nhà giao dịch, từ lộ diện sang tiềm ẩn. Đợt sụp đổ chớp nhoáng của nhóm cổ phiếu động lượng là minh chứng sống động cho sự mong manh dạng này.

Simon White kết luận, các ngân hàng từng thống lĩnh cuộc chơi trước khi các ông lớn công nghệ "lên ngôi". Nhà đầu tư công nghệ có thể sớm phát hiện ra rằng, các ngân hàng vẫn có thể “hô mưa, gọi gió”.

~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~

Nội dung xuất sắc phía trên đến từ Trạm giao dịch Theo Gió.

Để có góc nhìn phân tích sâu hơn, gồm bình luận tức thời, nghiên cứu tiền tuyến… vui lòng tham gia【Trạm giao dịch Theo Gió ▪ Thành viên năm】