Викуп Besant не зменшує тиск на довгострокові облігації, дохідність держоблігацій США стає найбільшим викликом для американського фондового ринку

За інформацією від Ukrainian Finance APP, якщо професійні інвестори справді занепокоєні тим, що зростання глобальної дохідності облігацій може збити бичачий тренд на фондовому ринку, то з фактичної алокації їхніх портфелів майже не видно такої тривоги. Останнє опитування Bank of America показує, що акції сьогодні складають 56% від портфеля світових керуючих фондами, що є найвищим показником з листопада 2021 року. Незважаючи на те, що те ж дослідження вказує, що "хаотичне зростання дохідності облігацій" вважається другою за величиною загрозою для ринку акцій після побоювань щодо AI-бульбашки, інвестори все одно залишаються оптимістичними щодо акцій.

Оптимізм щодо американського фондового ринку на підйомі

Хоча різні стратеги на Wall Street уважно стежать за зростанням дохідності американських облігацій і мають певні побоювання з цього приводу, більшість з них приходять до висновку: поточне зростання дохідності поки недостатнє для руйнування бичачої логіки ринку акцій. Адже історія показує, що раптове підвищення доходності не завжди є "отрутою" для ринку акцій.

Головний технічний стратег Roth Capital Partners LLC JC O'Hara зазначає, що незважаючи на постійне зростання дохідності, ринок акцій залишається поблизу історичних максимумів і "зараз слід бути оптимістом або, як мінімум, скористатися можливістю". Він додає, що ризик-апетит покращується, в основному завдяки "більш сильним прогнозам прибутків, кращим економічним перспективам і зниженню уваги ринку до ситуації на Близькому Сході". О'Hara також підкреслює, що коли ризик-апетит зростає, майбутня дохідність S&P 500 зазвичай демонструє сильні результати.

Для тих, хто непокоїться через зростання дохідності американських облігацій, у середу з’явилися певні ознаки полегшення. Після того, як довгострокова дохідність американсих облігацій піднялася до багаторічних максимумів, Міністерство фінансів США несподівано оголосило в середу про збільшення обсягів зворотного викупу довгострокових облігацій. Міністерство фінансів США заявило, що збільшить обсяг "операцій підтримки ліквідності зворотного викупу для облігацій терміном від 10 до 30 років щонайменше удвічі". Міністр фінансів Bessent торік запровадив програму зворотного викупу і розглядав її як частину "повного набору інструментів", які можна застосувати у разі необхідності для врегулювання дисбалансів на ринку US Treasuries. Після оголошення новини дохідності облігацій різних термінів різко впали.

Однак наразі US Treasuries вже втратили всі здобутки, отримані після втручання Міністерства фінансів — у четвер дохідність 30-річних US Treasuries значно піднялася на 6 базисних пунктів до 5,26%, повернувшись до рівнів до оголошення про розширення викупу; дохідність 10-річних Treasuries також зросла аналогічно. Це означає, що інвестори вважають, що заходи Міністерства фінансів можуть мати лише короткостроковий ефект на стримування вартості кредитування.

Головний редактор Sevens Report Technicals Tyler Richey у інтерв’ю заявив, що зростання доходності US Treasuries — це "слон у кімнаті", який загрожує ринку акцій. Головний ринковий стратег Miller Tabak + Co. Matt Maley підкреслює: "Дохідність облігацій починає рости, а фондовий ринок цього не помічає — поки не стане неможливо ігнорувати".

Дохідність US Treasuries є еталоном глобальної вартості кредитування; її зростання поширюється по ланцюгу "державні облігації — ринкові ставки — реальна економіка" і одночасно викликає перегляд вартості усередині капітальних ринків. Оцінка акцій по суті є дисконтованим прибутком майбутніх доходів за ставкою, тому зростання довгострокових ставок стискає оцінки, і першими під удар потрапляють переоцінені акції американських компаній з високими темпами зростання. Минулого року фондовий ринок США встановив історичні максимуми, але потім не зміг триматися поблизу рекордних рівнів — однією з основних причин було саме тривале підвищення доходності US Treasuries.

Однак для інших аналітиків фондового ринку найбільшу увагу заслуговує крива доходності US Treasuries — різниця між короткостроковою та довгостроковою доходністю. Зараз дохідність 10-річних Treasuries приблизно на 49 базисних пунктів перевищує 2-річні.

Головний американський стратег Ned Davis Research Ed Clissold у звіті для клієнтів у вівторок написав, що фондовий ринок наразі перебуває у "солодкій точці" кривої доходності. Він описує "помірно висхідну криву доходності" як сприятливе середовище. В таких умовах 10-річна доходність може перевищувати 2-річну до 1,5 процентного пункту, а це часто приносить найбільше й найстабільніше зростання для S&P 500. За аналізом NDR даних з 1976 року, у цьому діапазоні середня річна дохідність S&P 500 становить близько 11%.

Звісно, навіть нинішні "бики" на фондовому ринку визнають: якщо доходність US Treasuries продовжить зростати, зрештою вона досягне критичної точки й почне тиснути на ринок акцій. Головний інвестиційний стратег Schwab Center for Financial Research Liz Ann Sonders зазначає: "Я вважаю, що поточний рівень ще прийнятний, але якщо доходність 10-річних US Treasuries наблизиться до 5%, ринок дійсно почне нервувати, як це було у 2023 році". У 2023-му, на тлі стрімкого зростання доходності 10-річних US Treasuries майже до 5%, S&P 500 впав на 10% з кінця липня до кінця жовтня того року.

Попередження інституцій: Збільшення Міністерством фінансів США викупу довгострокових облігацій навряд чи зупинить схилення кривої доходності

Незважаючи на те, що оголошені в середу заходи Міністерства фінансів США надали трохи полегшення ринку US Treasuries, який переживав сильний тиск, повторне зростання доходності у четвер відображає скептицизм інвесторів щодо ефективності цих дій і підтверджує застереження деяких ринкових інституцій про можливість нового зростання доходності US Treasuries.

За даними, стратеги JPMorgan попереджають, що ринок може вважати несподівані заходи Міністерства фінансів щодо стримування довгострокової вартості фінансування недостатньо переконливими, і з часом це може підняти термінову премію і доходність. У звіті, що підписаний Джей Баррі та іншими стратегами JPMorgan, зазначено: "Якщо не буде реального фіскального зміцнення, ми остерігаємося, що ринок вважатиме це рішення непереконливим", "Якщо Міністерство фінансів стане більш спекулятивним у методах управління боргом і ще більше відійде від 'звичайної та передбачуваної' практики, з часом це може призвести до підвищення термінової премії й доходності".

JPMorgan також прямо заявляє, що розширення викупу Міністерством фінансів "бореться не з причиною, а лише із симптомами". Стратеги підкреслюють, що ці дії лише вирішують симптом зростання довгострокової доходності, а не фундаментальну проблему — нинішня економіка США майже досягла повної зайнятості, фіскальний дефіцит все ще становить близько 6% ВВП, і потреба у фінансуванні залишається високою, що є основною причиною тиску на довгострокові ставки. Банк прогнозує, що протягом наступних бюджетних років фінансовий дефіцит США перевищить $3,5 трлн, і без реального фіскального оздоровлення вплив цього коригування викупу на довгострокову дохідність, ймовірно, буде лише тимчасовим.

Інвестиційна компанія Aegon Asset Management твердо робить ставку на те, що різниця між короткостроковою та довгостроковою доходністю US Treasuries продовжить розширюватися. На думку керуючого портфелем Джеймса Лінча, збільшення обсягів викупу довгострокових US Treasuries "малозначуще" і не змінить його прогнозу щодо подальшого схилення кривої доходності як у США, так і в Європі. Лінч заявляє: "Проблеми фіскальної політики — величезний дефіцит, приплив надвеликих корпоративних боргів на ринок, інфляція вище цільового рівня, додатково — нечітка комунікація Fed — все це додає ринку додаткову премію. Я не думаю, що ці фактори швидко зникнуть".

Barclays вважає, що хоча реальний вплив останніх заходів Міністерства фінансів США на ринок обмежений, їх політичне значення не можна ігнорувати — інвестори тепер точно знають, що якщо доходність довгострокових облігацій продовжить зростати, Міністерство фінансів готове коригувати структуру емісії. В майбутньому Міністерство фінансів може ще більше збільшити обсяги викупу або чітко оголосити про скорочення емісії довгострокових US Treasuries на фінансовій зустрічі в листопаді. Проте, банк, посилаючись на японський досвід, наголошує, що скорочення пропозиції довгострокових облігацій лише виграє час — наприклад, після скорочення супердовгострокових японських облігацій у 2025 році дохідність 40-річних спочатку впала приблизно на 50 б.п., але згодом знову встановила новий максимум — справжнє вирішення проблеми, зрештою, зводиться до фіскального оздоровлення.

Крім того, економісти та трейдери облігацій вважають, що якщо Міністерство фінансів США буде й надалі реорганізовувати структуру боргу для зниження довгострокових ставок, це може стимулювати економічну активність і збільшити стійкість інфляції, а також зробити фінансові витрати уряду США більш чутливими до зміни короткострокових ставок. Також це може створити додатковий тиск на Fed, яка прагне зберігати політичну незалежність.

Головний економіст RSM US Joseph Brusuelas зазначає, що політика поступово рухається у напрямку, що може вимагати підтримки центрального банку фіскальних цілей. Він впевнений, що втручання Міністерства фінансів може призвести до викривлення ринку і зробити політичне середовище для Fed під керівництвом Walsh ще більш складним. Старший облігаційний портфельний менеджер Wilmington Trust Wil Stith зазначає, що якщо інфляція збережеться чи навіть зросте, пом’якшення з боку Міністерства фінансів шляхом зниження довгострокових ставок може змусити Fed активніше підвищувати ставки.

Ще важливіше, на US Treasuries, які бюджетно перебувають під тиском, чекає ще одна масштабна хвиля фінансування боргу. Ринок корпоративних облігацій інвестиційного класу в США зазвичай переживає пік емісії після Labor Day. З огляду на зростання потреб супервеликих cloud-компаній у фінансуванні, у вересні обсяг емісії корпоративних облігацій може досягти $200 млрд і створити нову хвилю тиску на вже вразливий ринок US Treasuries. Як попереджають деякі учасники ринку, доходність US Treasuries може зрештою вирости до рівня, який неможливо буде ігнорувати, і тоді цей "слон у кімнаті" може перевернути нині оптимістично налаштованих "биків" фондового ринку.