Недооцінені переломні моменти Azure та Copilot! Morgan Stanley: ринок дає Microsoft лише "16-кратний P/E" — це занадто низько

Morgan Stanley вважає, що Microsoft стоїть на ключовому поворотному моменті циклу монетизації AI, і ринок, схоже, ще не повністю врахував цю можливість у ціні.

За повідомленням Trading Desk, 21 липня команда Adam Wood з Morgan Stanley опублікувала аналітичний звіт, хмарний бізнес Microsoft Azure ось-ось увійде в фазу прискореного зростання, а комерційна траєкторія Copilot також трансформується від моделі "оплата за місце" до триступеневої можливості для експансії.

У звіті зазначено, що при розрахунках на основі поточної ціни акції, прихований коефіцієнт P/E складає лише близько 16, але для технологічного гіганта з очікуваною прибутковістю понад 20% це явно занижена оцінка його внутрішньої вартості.

Хоча банк нещодавно знизив цільову ціну Microsoft на 12–18 місяців з 650 до 600 доларів, враховуючи тиск на валову маржу, збільшення капітальних витрат та боргу, він зберігає рейтинг "придбати", що все ще передбачає близько 50% потенціалу зростання від поточної ціни.

Простіше кажучи, "16-кратний P/E" означає, що ринок сильно недооцінює Microsoft.

Це число отримано, розділивши поточну ціну акції Microsoft, яка становить 402,29 долара, на прогнозований Morgan Stanley прибуток на акцію в 2028 фінансовому році – 23,86 долара.

У логіці оцінки акцій США, справедливий P/E зазвичай має відповідати темпам зростання прибутку компанії, тобто PEG має дорівнювати 1.

Прогнозований темп зростання Microsoft на 2028 фінансовий рік становить 21,6%, і в нормальних умовах компанія має отримати оцінку не менше 21-кратного P/E. А аналогічні великі софтверні компанії через високу визначеність отримують навіть 1,4-кратний PEG, що відповідає P/E близько 30, враховуючи зростання 21,6%.

У порівнянні з цим, ринок дає Microsoft лише трохи менше 17-кратного форвардного P/E, тобто ви купуєте високорозвиненого гіганта з понад 20% річного приросту за ціною повільнозростаючої компанії.

Morgan Stanley вважає, що логіка такої оцінки явно хибна. Якщо консервативно оцінити за PEG нижче середньогалузевого – 1,2, тобто близько 25-кратний P/E, то при прогнозованому прибутку 23,86 долара на акцію в 2028 фінансовому році, справедлива цільова ціна Microsoft має бути близько 600 доларів.

Покращення прогнозованого зростання Azure – один з найважливіших каталізаторів оптимізму Morgan Stanley щодо Microsoft.

（Модель монетизації штучного інтелекту Microsoft Azure）

За останній рік вузьким місцем для Azure стала недостатня пропозиція. Керівництво Microsoft постійно наголошувало, що попит клієнтів перевищує доступні потужності, а компанія має балансувати розподіл обчислювальних ресурсів між обслуговуванням зовнішніх клієнтів Azure, власними додатками (такими як Copilot) і внутрішніми дослідженнями.

CFO Microsoft Amy Hood на конференц-зв’язку за підсумками кварталу F2Q26 зазначила, що якби всі нові GPU, введені в експлуатацію в Q1 та Q2, були виділені для Azure, зростання Azure у цьому кварталі перевищило б 40%, а не оприлюднені 38% (за фіксованим валютним курсом).

З поступовим введенням нових потужностей Morgan Stanley вважає, що обмеження пропозиції слабшає, й Azure має всі шанси увійти у фазу стійкого прискореного зростання.

Керівництво вже оприлюднило прогноз прискорення темпів зростання Azure у другому півріччі 2026 року у порівнянні з першим, і робить це з достатньою впевненістю.

Morgan Stanley відповідно переглядає прогноз доходів Azure в сторону збільшення: очікується, що у 28 та 29 фінансовому році дохід від Azure та інших хмарних сервісів складе відповідно 214,9 і 305,9 мільярда доларів, що на 5% та 7,8% вище за консенсус ринку.

（Morgan Stanley підвищує прогноз доходу Azure на наступні роки）

Аналітики вважають, що ринок недооцінює масштаб і тривалість прискорення Azure. Історично, коли відкладений обмежений попит знімався завдяки розширенню потужностей, зростання часто перевищувало прогнози та тривало довше.

Логіка монетизації Copilot проходить структурні зміни, Morgan Stanley вважає це одним з найбільших шансів Microsoft на розширення ARPU (середнього доходу від одного користувача) в історії.

Минулого року головними питаннями були відповідність продукту ринку та масштаби розгортання серед корпоративних клієнтів. Тепер в центрі уваги – комерційна траєкторія й довгострокові обсяги доходів.

Morgan Stanley визначає три двигуни росту ARPU, які генерує Copilot:

• Перший – зростання кількості прямих місць M365 Copilot;
• Другий – міграція корпоративних клієнтів до більш цінних підписок M365 E7;
• Третій – модель монетизації на основі оплати за об’єм споживання, зокрема AI Agent, автоматизація робочих процесів тощо.

Випуск SKU E7 – це центральний момент стратегічних змін. E7 об’єднує E5, Copilot та Agent365, аналогічно до міграції з E3 на E5 кілька років тому, відкриваючи новий багаторічний цикл оновлення корпоративного ПО та підвищуючи ARPU і проникнення Copilot.

Останнє опитування CIO від Morgan Stanley показує, що нині 47% компаній користуються ліцензією E5, а 7% – E7; у наступному році очікувані переходи на E5 і E7 зростуть до 50% і 21% відповідно.

（Morgan Stanley очікує, що рівень підписки на E5 та E7 наступного року складе 50% та 21% відповідно）

З боку попиту, 88% CIO у останньому опитуванні Morgan Stanley заявили, що у наступні 12 місяців розгорнуть M365 Copilot, що значно перевищує показники четвертого кварталу 2025 року (80%) і ще більш ранній рік (72%).

（88% ІТ-директорів очікують розпочати використання Microsoft 365 Copilot протягом наступних 12 місяців）

Morgan Stanley суттєво підвищує прогноз Copilot: очікується, що у 26 фінансовому році дохід Copilot складе близько 4,4 млрд доларів, а у 29 фінансовому році виросте до близько 22,5 млрд доларів.

Валова маржа – найбільше питання для ринку щодо Microsoft, але Morgan Stanley вважає цей ризик переоціненим.

Банк знижує прогноз валової маржі на 27–29 фінансові роки – до 65,7%, 64,4% і 63,4% відповідно, у зв’язку зі зростанням долі доходів Azure AI та Copilot, збільшенням амортизаційних витрат, а також ефектом попередніх витрат під час масштабного будівництва інфраструктури.

Однак Morgan Stanley підкреслює, що ефективне управління операційними витратами достатньо, щоб компенсувати тиск на маржу, завдяки чому прибуток та темпи зростання прибутку на акцію залишаться понад 20%. Прогноз операційної маржі на 27–29 фінансові роки складає 46,5%, 46,7% і 47,2%, з тенденцією м’якого розширення.

Історичні дані також підтримують це твердження. Валова маржа хмарного бізнесу Microsoft у FY14 – період піку будівництва – тимчасово була від’ємною, але потім із підвищенням використання потужностей, покращенням ефективності ПЗ та ефектом масштабу вона постійно росла й до FY23 перевищила 70%.

（Рентабельність Azure Al перевищує рентабельність Azure у відповідний період）

CFO Amy Hood неодноразово наголошувала, що рівень валової маржі AI-бізнесу сьогодні значно кращий, ніж на аналогічному етапі переходу до хмарних технологій, і у квітні 2026 року знову підкреслила:

Валова маржа AI-бізнесу значно краща, ніж тієї, яку ми бачили під час переходу до хмари, і зберігається на такому рівні весь час.