Goldman Sachs: Смело покупайте американские акции!

👆Нажмите на синие буквы, чтобы подписаться на нас

Мнение Goldman Sachs

На этой неделе Wilson из Morgan Stanley ничего не опубликовал, не обновил свой превью-отчет, поэтому мы используем отчет от руководителя Goldman Sachs Delta One Рича Приворотски. Этот человек возглавляет фронт-офисное трейдинг-подразделение и более чувствителен к рыночной динамике, поэтому его аналитическая рамка более краткосрочная. Воспринимайте наведенное по вашему усмотрению. Итак, без лишних слов, переходим к отчету.

В начале отчета упоминается, что текущие финансовые условия относительно мягкие, индекс волатильности S&P VIX, также известный как индекс страха, сейчас находится на низком уровне около 14-15. Основываясь на собственных данных Goldman Sachs, Рич приходит к нескольким выводам: процесс избавления от заемных средств в июле уже завершен, совокупная и чистая позиция обеих сторон сейчас в более здоровом состоянии, поэтому в краткосрочной перспективе акции как класс активов остаются сильными.

Что касается AI-сектора в акциях, Рич считает, что главным победителем, возможно, станет весь рынок, а не отдельные компании. Он отметил, что стоимость Token продолжает снижаться, за каждый доллар можно получить все больше эффективной отдачи. Это повысит рентабельность всех отраслей. В конечном счете выиграют все компании, а если сузить круг, то лучше всего покажут себя те, кто вкладывает по минимуму, но получает максимум пользы от AI.

Рич отдельно отметил CoreWeave. Он сказал, что годовой регулярный доход (ARR) CoreWeave продолжает расти на сложном проценте, потенциальный рынок оказался больше, чем многие ожидали. Большинство сигналов указывают на позитив. Это смягчило опасения медведей. Но в конечном счете самое главное — появится ли свободный денежный поток? Если нет, Рич говорит, что не купится на это.

Добавлю: из пятерки крупнейших облачных компаний только у Microsoft свободный денежный поток стабильно высокий. Google, который раньше был на втором месте, в этом квартале быстро ушел в минус, Meta с третьей позиции также резко ухудшила показатели. У Amazon по причине особенностей бизнеса денежный поток всегда довольно волатилен и сейчас находится у исторических минимумов. Oracle также испытывает давление с третьего квартала 2025 года, хотя в прошлом квартале ситуация немного улучшилась.

То есть в целом свободный денежный поток «большой пятерки облака» пока под давлением и еще не демонстрирует явного роста, поэтому Рич пока не готов делать ставку на них.

Далее отчет переходит к рынку гособлигаций. Рич отмечает, что недавно был в отпуске, и за это время произошло вмешательство США в курс иены. Однако он считает, что влияние было ограничено и результат — минимален: курс USD/JPY вновь вернулся к уровню 160, как до вмешательства. После этого вспыхнула волна распродаж длинных облигаций по всему миру.

По мнению Рича, при бюджетном дефиците США 6-7% ВВП страна по-прежнему активно выпускает трежерис и облигации инвестиционного уровня. Этот объем предложения подталкивает доходности вверх. Одновременно реальные ставки находятся на очень высоком уровне. Уолш в июльском общении не помог ситуации.

Поэтому сложившееся положение на рынке длинных американских облигаций сложно объяснить отдельным политическим решением, но в комплексе все эти факторы и создали текущую распродажу. Исправить ситуацию можно лишь радикальными методами.

Рич считает, что последние экономические данные немного снизились, что дает Федеральной резервной системе повод оставить ставку без изменений в сентябре. Это благоприятно для акций, но кривую доходности сделает еще более крутой. Если регулятор не сможет долгое время достичь цели по инфляции, доверие к нему может быть подорвано. Сейчас трое членов ФРС уже голосуют за повышение ставки в июле, и рынок длинных облигаций может принудить Центробанк действовать.

Таким образом, если ради восстановления репутации ФРС повысит ставку, краткосрочные доходности вырастут из-за зависимости от политики, а длинные — напротив, снизятся, и кривая доходности из слишком крутой станет более плоской.

В общем, Рич говорит, что независимо от правительства все выберут экономический рост и допустят чуть более высокую инфляцию. Поэтому стоит держать номинальные активы, включая S&P 500 и золото, одновременно шортить или продавать казначейские облигации США и включать в портфель недорогие опционы call на VIX как страховку от неопределенности.

По секторам Рич предпочитает финансы, цепочки капитальных затрат полупроводников, промышленность и более широкий цикл. Не любит активы без ценовой власти, похожие на облигации, такие как товары первой необходимости, телекомы и REITs. Когда речь заходит о телекомах, он шутит: никто сейчас не хочет конкурировать с Маском, намекая на доминирование Starlink от SpaceX. Этот рынок в итоге могут полностью забрать Starlink. Поэтому Рич склоняется к использованию шорт-позиций по товарам первой необходимости, телекому, REITs в сочетании с длинными по здравоохранению для балансировки портфеля.

По рискам Рич считает, что цена нефти $80–90 баррель еще в пределах допустимого для экономики, но запасы сырья низкие, а ситуация на Ближнем Востоке остается неопределенной. Базовый сценарий — в преддверии промежуточных выборов в США политики обычно руководствуются экономическим здравым смыслом.

Однако во времена рынка быков ограничение для политиков уменьшается. Когда S&P 500 обновляют исторические максимумы, и финансовые условия чрезвычайно мягкие — войны вспыхивают проще. Поэтому инвесторы не должны пренебрегать геополитическими рисками. К счастью, сейчас крайние инструменты хеджирования еще достаточно дешевы.

Джейсон считает, что Рич предпочитает акции как класс активов, а для хеджирования крайних рисков выбирает золото и опционы call на VIX. Внутри акций фокус на высоком денежном потоке и надежных активах: цепочки капитальных затрат, финансы, промышленность и широкий цикл в сочетании с защитными секторами типа здравоохранения, реализуя стратегию “гантелей”. В целом логика очень прозрачна, и это полезный пример для частных инвесторов.

Что касается казначейских облигаций США, повышение ставки поддержит краткосрочные доходности, но также укрепит репутацию ФРС, и это приведет к снижению длинных доходностей и может остановить массовую распродажу долгосрочных облигаций. Полностью согласен, и считаю: даже если Уолш сигнализирует о повышении ставки на симпозиуме, фондовый рынок США по сути не отреагирует слишком резко, ведь долговой рынок уже “повысил ставку” за ФРС хотя бы раз — ожидания отыграны заранее.

Но в будущем, я думаю, долгосрочные доходности скорее всего останутся высокими, поскольку максимум, что может сделать Уолш, это смягчить некоторое давление, а поддержка будет исходить от предложения облигаций крупных IT-компаний, на это Уолш повлиять не может.

Исходя из нынешних темпов роста доходов IT-гигантов, объема капитальных затрат и недостачи свободного денежного потока, велика вероятность дальнейших крупных размещений долговых бумаг в следующем году — предложение инвестиционных бондов не уменьшится неожиданно, что долгое время будет поддерживать высокие долгосрочные доходности.

То есть, как и последние месяцы, время от времени «шерифы» долгового рынка с появлением CD будут снижать оценки. Для компаний с высокой оценкой, большим левереджем и отрицательным свободным денежным потоком это будет болезненно. А для защищенных секторов, как говорит Рич, и компаний с крепким кэш-потоком и устойчивым бизнесом наоборот выгодно. Например, мои любимые Apple, Costco, Walmart и т.д.

С другой стороны, для этих активов неважно, насколько высока доходность трежерис, они все равно остаются отличным долгосрочным выбором. Пусть краткосрочно отсутствует «острота», зато долгосрочные доходы впечатляют.

В целом, если кратко: возможности на рынке акций США всегда есть, пристегивайтесь при рисках, сбалансированное размещение — залог спокойствия к неожиданностям, а долгосрочный сложный процент вознаградит терпящих.