Накануне отчета Google, Deutsche Bank поддерживает: не сосредотачивайтесь только на Capex, настоящий сюрприз может прийти от Google Cloud

После закрытия торгов 22 июля материнская компания Google — Alphabet — опубликует отчетность за второй квартал 2026 года. В данный момент рыночная логика предельно сфокусирована на одном ключевом вопросе: являются ли постоянно растущие капитальные затраты (Capex) в эпоху искусственного интеллекта тяжелым бременем, сокращающим прибыль, или же это своевременная инвестиция в будущий рост.

В опубликованном 20 июля отчете Deutsche Bank отмечает, что, несмотря на сохраняющиеся опасения относительно замедления роста поискового бизнеса, задержки релиза новой модели Gemini и продолжающегося увеличения инвестиций в AI, факт, действительно заслуживающий внимания, — это не сами капитальные расходы, а возможность того, что доходы Google Cloud могут значительно превзойти текущие ожидания. Если спрос на облачные сервисы будет реализован в ожидаемом объеме, дополнительная прибыль, которую это принесет в ближайшие годы, полностью покроет возросший уровень инвестиций в AI, при этом общий потенциал прибыльности компании сохранит возможности для дальнейшего роста.

Для инвесторов ключевым моментом грядущей отчетности будет не вопрос дальнейшего роста Capex, а то, как менеджмент оценит спрос на облачные услуги, динамику накопленных заказов и темпы реализации будущих доходов. Именно эти сигналы могут определить, пересмотрит ли рынок оценочную логику Alphabet в рамках текущего инвестиционного цикла в AI.

Google Cloud — это действительно определяющий фактор оценки

Наибольший оптимизм Deutsche Bank проявляет в отношении Google Cloud.

Аналитики повысили прогноз роста выручки Google Cloud во втором квартале с 65% до 70% и ожидают дальнейшего ускорения до 75% во второй половине 2026 года.

Этот прогноз основан на трех суждениях. Во-первых, спрос на вычислительные мощности AI по-прежнему превышает предложение: Google в последнее время даже арендовала часть ресурсов, предоставленных SpaceX. Во-вторых, по состоянию на конец первого квартала 2026 года объем невыполненных заказов Google Cloud достиг 462 миллиардов долларов, что на 400% больше по сравнению с прошлым годом. В-третьих, некоторые другие крупные облачные провайдеры, включая Amazon, уже начали повышать цены на часть облачных услуг.

Более важно, что Deutsche Bank считает, что рынок явно недооценивает будущий масштаб доходов Google Cloud. По их прогнозу, выручка Google Cloud в 2027 году сможет достичь 190–195 миллиардов долларов, тогда как консенсус-ожидания рынка — лишь около 142 миллиардов. Исходя из 30-процентной рентабельности, уже только этот дополнительный доход принесет около 15 миллиардов долларов операционной прибыли по стандартам GAAP, что эквивалентно росту прибыли на акцию примерно на один доллар.

Capex продолжит расти, но и финансовые возможности компании усилятся

В связи со строительством инфраструктуры для AI Deutsche Bank одновременно значительно повысил свои прогнозы по капиталовложениям Alphabet. Ранее компания предполагала, что Capex в 2026 году составит 180–190 миллиардов долларов, указав, что в 2027 году этот уровень "значительно вырастет" по сравнению с текущим периодом.

С учетом объема невыполненных заказов Deutsche Bank считает, что для удовлетворения текущего спроса Google потребуется около 11,5 ГВт вычислительных мощностей, а в базовом сценарии на 2027 год — еще около 10 ГВт дополнительно. При оценочной стоимости строительства 30–35 миллиардов долларов на каждый ГВт Deutsche Bank прогнозирует, что капитальные затраты в 2027 году составят около 325 миллиардов долларов (против раннего прогноза в 250), а в 2028 году вырастут до 365–370 миллиардов долларов.

Тем не менее, аналитики отмечают, что благодаря комбинированному использованию TPU и GPU от Nvidia, себестоимость строительства для Google, скорее всего, окажется ниже рыночных опасений.

При этом у компании остается высокий потенциал для финансирования. В текущем квартале Alphabet уже завершила сделки на сумму порядка 65–70 миллиардов долларов: инвестиция Berkshire Hathaway в размере 10 миллиардов, дважды проведенные эмиссии акций на сумму около 36 миллиардов, максимальное увеличение объема выпуска акций по линии ATM на 40 миллиардов, а также размещение мультивалютных старших облигаций.

На конец первого квартала 2026 года компания располагает приблизительно 127 миллиардами долларов наличных и инвестиций, а также примерно 107 миллиардами в неликвидных ценных бумагах. По прогнозу Deutsche Bank, к концу 2027 года совокупный операционный денежный поток компании достигнет около 420 миллиардов долларов.

Deutsche Bank считает, что Alphabet сталкивается не с проблемой "чрезмерных Capex", а с тем, что рынок слишком зацикливается на инвестициях и недооценивает скорость реализации доходов Google Cloud.

Рост поискового бизнеса сохраняется, рекламные бюджеты переходят в AI

Главный риск для поискового бизнеса Google связан с тем, что AI Overview способен изменить привычный трафик.

Однако, согласно исследованиям Deutsche Bank, наблюдаются новые изменения в поведении рекламодателей. Часть рекламодателей хоть и сохраняет прежний бюджет на поиск, но всё больше брендов пробуют перенаправлять расходы на AI Overview, одновременно увеличивая вложения в рекламу на Google Search и связанных с AI продуктах, таких как ChatGPT.

Одновременно данные SimilarWeb демонстрируют, что количество посещений и просмотров страниц Google во втором квартале 2026 года улучшилось по сравнению с первым кварталом. На этом основании Deutsche Bank сохраняет прогноз годового роста Google Search во втором квартале на 16,5% (при фиксированном курсе), в третьем квартале ожидает рост на 14%.

По мнению аналитиков, даже несмотря на небольшую задержку выхода новой модели Gemini, существующие AI-модели уже способны стабильно повышать эффективность размещения рекламы, а фундаментальные показатели рекламного бизнеса остаются без изменений.

Отсрочка Gemini не критична, пользовательская база продолжает расти

Задержка выхода Gemini стала еще одним фокусом внимания рынка. Ранее на конференции I/O 2026 Google объявил о скором релизе Gemini 3.5 Pro, однако официального выпуска новой модели на текущий момент так и не состоялось.

Тем не менее, Deutsche Bank считает, что сроки релиза модели не влияют на динамику роста пользовательской базы. По данным SimilarWeb, количество посещений веб-версии Gemini и просмотр страниц продолжили расти во втором квартале, хотя темпы увеличения несколько снизились. Данные Sensor Tower показывают, что скачивания приложения Gemini снизились по сравнению с пиком 2025 года, но общее количество сессий стабильно увеличивается.

В сопоставлении: ChatGPT всё еще лидирует, однако объем коммуникаций за последние 12 месяцев практически стабилизировался; Meta AI после выпуска Muse Spark демонстрирует существенный рост; у Grok с начала этого года наблюдается спад как загрузок, так и сессий.

Таким образом, Deutsche Bank полагает, что корректировка сроков релиза Gemini — это краткосрочное событие, не способное повлиять на долгосрочную конкурентоспособность Alphabet в AI.