Йена пробила сорокалетний минимум, многотриллионные интервенции этого года полностью свелись на нет, Токио загнан в политический тупик

С момента интервенций в конце апреля иенa продолжает снижаться на протяжении последних двух месяцев, что загнало правительство Японии в практически неразрешимый политический тупик.

В понедельник, 29-го, по времени восточного побережья США, в начале торгов на рынке акций США курс иены к доллару опустился до самого низкого уровня с 1986 года: доллар против иены поднимался до 161,97 (UTC+8), преодолев ключевой рубеж 161,95. Именно отметка 161,95 стала точкой входа во время валютной интервенции правительства Японии в июле 2024 года.

Для сдерживания одностороннего обесценения иены Министерство финансов Японии в рамках примерно одного месяца к концу мая этого года провело валютные интервенции, беспрецедентные по масштабу, потратив в общей сложности 11,73 трлн иен. К этому понедельнику поддержка курса, приобретённая правительством Японии примерно за 72,5 млрд долларов, была полностью поглощена рынком.

Неделю назад после того, как курс доллара к иене вырос до 161,00 (UTC+8), министр финансов Японии Кацуя Катаяма 19 июня вновь подчеркнула, что правительство Японии в любой момент готово принять "решительные меры" для сдерживания чрезмерных спекулятивных колебаний, и заявила, что после проведения онлайн-встречи с министром финансов США Джанет Йеллен позиции обеих стран по валютной политике становятся "сё более едиными", и при необходимости они готовы совместно предпринять "решительные действия".

Тем не менее, устные заявления высокопоставленных чиновников не стали эффективной поддержкой для курса. Холодная реакция рынка отражает более глубокие структурные противоречия: с одной стороны, импортируемая инфляция продолжает съедать покупательную способность потребителей, подталкивая правительство к поддержанию курса; с другой стороны, считается, что само правительство Японии оказывает давление на Банк Японии, чтобы тот не увеличивал процентные ставки, а именно постепенная, сдержанная монетарная политика держит разницу ставок между США и Японией на высоком уровне, что и давит на иену. Так проявляется политическая дилемма Токио.

С 28 апреля по 27 мая этого года Министерство финансов Японии, после первого пробоя отметки 160 по иене за доллар, немедленно запустило беспрецедентные по объёму валютные интервенции, суммарно выкупив 11,73 трлн иен. Эффект вмешательства был мгновенным — курс быстро отскочил к ~155 за доллар (UTC+8).

Однако примерно за месяц этот рост был полностью утрачен: иена снова пробила уровень 160, а в этот понедельник упала ниже минимума интервенции 2024 года в 161,95 (UTC+8), обновив почти 40-летний рекорд снижения.

Обращаясь к истории, эта ситуация стала ещё одной иллюстрацией многократных неудач валютных интервенций правительства Японии. СМИ отмечают, что Япония впервые за более чем двадцать лет вмешалась в 2022 году, повторила интервенцию в 2024-м, и каждый раз добивалась лишь краткосрочного облегчения, после чего девальвационный тренд возобновлялся. За огромной стоимостью вмешательства стоит то, что правительство Японии финансировало эти действия за счет продажи иностранных ценных бумаг — в том числе казначейских облигаций США, что может спровоцировать цепную реакцию не только на рынке трежерис, но и на мировом долговом рынке.

FX-трейдер Andrew Hazlett из Monex Inc. отмечает, что если курс иены не скорректируется быстро, "интервенция неминуема". Но также прямо говорит, что вмешательство "является временной мерой, а коренной проблемой остаётся неразрешённый разрыв в ставках".

Основная причина давления на иену — сохраняющийся существенный разрыв процентных ставок между США и Японией. Целевой диапазон ставки федеральных фондов ФРС в настоящее время составляет 3,50% – 3,75%, а новый глава ФРС Уош в начале этого месяца сигнализировал ещё более жёсткую денежно-кредитную политику, и рынок поднял ожидания по дополнительным повышениям ставок до конца года.

В то же время Банк Японии 16 числа этого месяца объявил о повышении ставки на 25 базисных пунктов до 1% (UTC+8), что стало самым высоким уровнем с 1995 года, но, по мнению аналитиков, этого движения недостаточно, чтобы изменить ситуацию с разницей ставок между странами.

По данным СМИ, аналитик LMAX Group отмечает, что нынешнее повышение Банка Японии "не компенсирует по-прежнему значительный разрыв ставок между США и Японией, особенно после того, как ФРС сохранила жёсткую риторику и дала понять, что ставки будут оставаться высокими долгое время".

Существование этой разницы создаёт благоприятную среду для кэрри-трейдов: инвесторы берут дешёвую иену, меняют на доллар и вкладывают в высокодоходные долларовые активы, что формирует постоянное давление на продажу иены. В этих условиях даже повышение ставок Банком Японии почти не оказывает поддержки курсу.

Макро-стратег Bloomberg Brendan Fagan откровенно заявляет: "Без официальных действий нет причин для структурного прекращения девальвации иены. Япония должна снова вмешаться, либо должны произойти существенные изменения в реальных процентных ставках США".

Политическая дилемма, с которой сталкивается правительство Японии, выходит далеко за рамки только курса валюты. Продолжающееся ослабление иены увеличивает стоимость импорта, приводит к росту цен на энергоносители и продукты питания, подтачивает покупательную способность населения и угрожает поддержке кабинета министра Санае Такаити. Это давление логично должно побудить правительство поддерживать повышение ставок для укрепления иены.

Тем не менее, как сообщается, правительство Японии, скорее всего, в своём основном политическом курсе призовёт Банк Японии к "надлежащему" управлению денежно-кредитной политикой, что на рынке трактуется как сигнал сдерживания от дальнейшего повышения ставок. В основе такого подхода лежит суровая фискальная реальность: отношение долга правительства Японии к ВВП — самое высокое среди развитых стран, резкое повышение ставок значительно увеличит цену обслуживания долга, создавая серьёзную фискальную нагрузку.

Внутри Банка Японии недавно усилились "ястребиные" настроения: директор совета Наоки Тамура недавно призвал проводить ужесточение политики каждые несколько месяцев, доводя ставку до 2% — нейтрального уровня. Тем не менее, рынок по-прежнему ожидает, что Центробанк продолжит осторожное повышение, а следующий шаг, вероятно, не состоится до конца года. Таким образом, напряжение между поддержанием валюты и фискальной стабильностью является глубинной причиной политических трудностей в Токио.

На этом фоне рынок остаётся крайне настороженным по поводу возможных повторных валютных интервенций правительства Японии. Онлайн-встреча Катаямы и Йеллен в этом месяце, а также заявления о готовности к "решительным мерам" были расценены как предоставление некоторой политической поддержки. Однако аналитики скептически относятся к реальной эффективности интервенций.

Глава валютной стратегии Scotiabank Шон Осборн отмечает, что Банк Японии, безусловно, пристально следит за ситуацией. Однако большинство наблюдателей считают, что только валютные интервенции способны лишь временно облегчить положение, но не меняют структурный тренд, определяемый разницей ставок.

По оценке аналитика Чжан Мэн из Shanghai Securities Journal, с точки зрения положений МВФ о свободно плавающем курсе, частота и объём интервенций ограничены; к тому же для их осуществления, как правило, требуется предварительная продажа американских облигаций, что само по себе может вызвать колебания на мировом рынке облигаций, поэтому власти действуют весьма осторожно. По её мнению, нужно следить, удастся ли провести интервенцию в районе 162, если не последует, то следующая критическая точка — 165 (UTC+8).

Согласно другим анализам, наилучшее "окно" для вмешательства — период, когда курс уже "ещё больше недооценён": то есть, чем глубже падение, тем выше отдача от интервенций. Однако пока картина с разницей ставок между США и Японией не смягчится, даже если интервенция спровоцирует технический отскок, это будет всего лишь краткое восстановление в рамках торгов, и подтверждения разворота тренда не будет.

Как отмечает Andrew Hazlett, интервенция без разрешения проблемы разницы ставок — это лишь попытка выиграть время, а следующий раунд испытаний неизбежен.