Рост стоимости хранения в третьем квартале превзошел ожидания, прибыльность HBM догонит обычную DRAM в следующем году, Nomura последовательно повышает целевые цены SK hynix и Samsung

Индустрия чипов хранения данных вступает в новый этап стремительного роста цен и значительного расширения прибыли — согласно последнему аналитическому отчету Nomura Securities, рост цен в третьем квартале значительно превысит предыдущие ожидания, а разрыв в прибыльности между HBM и обычной DRAM начнет постепенно сокращаться к 2027 году.

По сообщениям Zhuifeng Trading Desk, 24 июня Nomura Securities опубликовала глобальный отчет по индустрии хранения, повысив целевую цену SK Hynix на 18% с 4 млн корейских вон до 4.7 млн корейских вон, сохранив целевую цену Samsung Electronics на уровне 670 000 корейских вон (которая ранее была повышена с 590 000 корейских вон 22 июня). На момент публикации отчета цена акции Samsung Electronics составляла 340 500 корейских вон, что подразумевает потенциал роста на 96,8%; для SK Hynix цена составляла 2 580 000 корейских вон, потенциал роста — 82,2%.

Два ключевых драйвера повышения целевой цены: во-первых, темпы роста цен на хранение в третьем квартале значительно превышают предыдущие прогнозы; во-вторых, Nomura одновременно повысила прогноз прибыли на 2027 год и сделала более мягкие предположения о росте курса корейской воны.

Рост цен в третьем квартале значительно превысил ожидания

Ранее банк прогнозировал, что в третьем квартале рост цен на стандартную DRAM составит около +5% по сравнению с предыдущим кварталом, а NAND — около +25%. В последнем отчете прогноз роста DRAM был напрямую повышен до +24% кв/кв, прогноз NAND остался без изменений — +25% кв/кв.

Рост цен объясняется тремя параллельными факторами.

Первое, во втором квартале потребительские продукты (смартфоны, ПК и т.д.) продемонстрировали умеренный рост цен, что создало низкую базу и дало больший потенциал для роста в третьем квартале. Второе, облачные провайдеры (CSP) продолжают увеличивать закупочные цены на DDR5 и LPDDR5. Третье, в структуре продаж увеличилась доля более дорогих продуктов HBM4, что повышает среднюю цену продажи (ASP).

Аналитики также ожидают, что темпы роста поставок во втором полугодии превысят показатели первого, поскольку эффект от ввода в строй новых мощностей будет постепенно усиливаться.

Дивергенция во втором квартале: Samsung превзошла прогнозы, операционная прибыль Hynix немного ниже, но чистая прибыль впечатляющая

Во втором квартале у двух компаний наметилось четкое расхождение в динамике прибыли.

Что касается Samsung Electronics, аналитики повысили прогноз операционной прибыли за второй квартал с 6,7 трлн корейских вон (отчет от 15 июня) до 7,6 трлн вон. Основная причина — соглашение между работодателем и работниками о бонусах на уровне 10,5%, что ниже предыдущего предположения в 12%, а резервы под бонусы уменьшены с 2,4 трлн до 1,9 трлн вон. Также отмечается, что достигнутый Samsung во втором квартале рост цен «в целом соответствует прежним предположениям», а по сравнению с конкурентами — выше.

Тем не менее, бизнес Samsung вне хранения данных испытывает давление. Мобильный бизнес (отдел MX) демонстрирует убытки по аппаратному направлению из-за увеличения стоимости памяти. Аналитики считают, что Samsung повысила цены на смартфоны на 10–15%, но этого всё же недостаточно, чтобы полностью компенсировать рост расходов на память. Убытки в сегменте Foundry/LSI также увеличились из-за роста расходов на бонусы.

Что касается SK Hynix, аналитики ожидают операционную прибыль за второй квартал около 6 трлн корейских вон, немного ниже предыдущих ожиданий. Причина в том, что рост цен на продукты, связанные с потребительской электроникой и смартфонами, временно уступил во втором квартале серверным продуктам, и разрыв оказался больше, чем ожидалось.

Тем не менее, чистая прибыль Hynix превзойдет рыночные ожидания. Аналитики оценивают, что Hynix владеет конвертируемыми облигациями Kioxia (~14% акций), и их оценочная прибыль за второй квартал составила около 5,4 трлн корейских вон. Прибавив доход от продажи оставшихся долей SPC1, совокупный неоперационный доход, связанный с Kioxia, превысит 6 трлн вон. Ожидается, что чистая прибыль Hynix за второй квартал приблизится к 10 трлн вон.

Аналитики отмечают, что первоначальные инвестиции Hynix в Kioxia составили около 400 млрд корейских вон, а суммарная доходность на сегодняшний день оценивается в 7–8 трлн вон, что соответствует доходности примерно в 20 раз.

Прибыльность HBM: сейчас значительно ниже, чем у стандартной DRAM, паритет ожидается к 2027 году

Nomura отмечает, что текущая операционная маржа HBM составляет около 50%, у DRAM — около 80%. Между ними — значительный разрыв.

Компания приводит простую математическую логику, объясняющую сложность достижения паритета: чтобы выйти на уровень прибыльности, сопоставимый с DRAM, цена HBM должна вырасти более чем на 100%. Это означает, что потенциал и необходимость роста цен на HBM гораздо выше, чем на DRAM.

По этой причине банк считает, что рост цен на HBM к 2027 году «вероятнее всего превысит прежние ожидания» и пересмотрел свои предположения по ценообразованию HBM. В модели прогноза для SK Hynix предполагается, что ASP HBM поднимется с примерно 12 долл./ГБ (1 Гб эквивалента) в 2026 году до 24.1 долл./ГБ в 2027 году, что составляет рост на 100%.

Прогноз для SK Hynix показывает, что операционная маржа HBM вырастет с примерно 57% в 2026 году до примерно 70% в 2027 году, постепенно приближаясь к 84% для стандартной DRAM.

Переговоры по долгосрочным контрактам продолжаются, условия варьируются в зависимости от поставщика и клиента

Ожидается, что долгосрочные соглашения о поставках (LTA) будут заключаться, главным образом, с облачными провайдерами (CSP) и Nvidia.

Как стало известно, каждый поставщик сейчас ведет переговоры о LTA с 2–4 клиентами, при этом ход переговоров и ключевые условия (включая цены и аванс) различаются в зависимости от сторон сделки.

Аналитики считают, что LTA начнут выполняться с конца 2026 — начала 2027 года, когда условия станут более прозрачными. Точные условия соглашений пока не раскрываются, но их влияние на прибыльность разных поставщиков может отличаться.

Прогнозы прибыли на 2027 год резко повышены, дивиденды Samsung могут увеличиться почти в 9 раз

Банк повысил прогноз операционной прибыли Samsung Electronics на 2026 и 2027 годы до 37,1 трлн и 59,8 трлн корейских вон соответственно (по сравнению с прогнозами 15 мая, повышение на 21% и 38%). Для SK Hynix прогноз операционной прибыли на 2027 год повышен с 39,4 трлн до 46,8 трлн вон (на 19%).

Два главных фактора повышения: во-первых, рост цен на хранение оказался выше прежних предположений; во-вторых, Nomura ожидает более умеренного укрепления воны — по мнению аналитиков, зарубежные слияния и поглощения корейских компаний и рост спроса на зарубежные активы со стороны внутренних институтов приведут к тому, что в этот цикл суперцикла хранения спрос на воны будет значительно выше исторических норм, что ограничит чрезмерное ее укрепление.

В части выплат акционерам Nomura ожидает, что Samsung Electronics начнет скупку акций во втором полугодии, для оплаты сотрудников и вознаграждения акционеров, часть акций может быть аннулирована. При сохранении коэффициента выплат дивидендов на уровне 25% в 2027 году суммарные дивиденды могут достигнуть около 9,7 трлн корейских вон, что почти в 9 раз больше, чем в 2025 году; доходность по обыкновенным акциям составит примерно 4,5%, по привилегированным — 7,5% (все расчеты по текущим ценам).

Четыре главных риска, которые нельзя игнорировать

В отчете также перечислены четыре риска, требующие постоянного внимания.

Первый — риск задержки строительства дата-центров. Если в США задержки в строительстве дата-центров будут вызваны нехваткой рабочей силы, ограниченным энергоснабжением или социальным сопротивлением, спрос цепочки поставок AI-оборудования может пострадать.

Второй — риск концентрации рынка AI. Если конкурентная структура среди разработчиков AI превратится в высококонцентрированный рынок, переговорная сила цепочки поставок AI-оборудования может ослабнуть. В настоящее время, по мнению банка, такой фазы еще не достигнуто, но признаки концентрации могут появиться в 2027–2029 годах.

Третий — риск расширения китайских производителей памяти. По прогнозам, на долю китайских поставщиков памяти сейчас приходится около 30% внутреннего рынка Китая и почти 10% мирового рынка. Если китайские компании ускорят расширение производства за счет локализации производства полупроводникового оборудования, это может создать давления на массовый рынок памяти.

Четвертый — риск движения капитала после значительного роста акций. Акции Samsung и Hynix уже выросли в 7–20 раз по сравнению с минимумами 2025 года, их вес в индексах развивающихся рынков превысил 10%. Доля акций внутреннего рынка в портфеле Национального пенсионного фонда Кореи также уже превысила лимит, что может вызвать давление на продажу в случае дальнейшего роста цен. Ожидается, что с ускорением обратного выкупа и аннулирования акций двумя компаниями ситуация спроса и предложения улучшится со второго полугодия.