Uma nova tempestade de vendas está chegando? O rival da alta do mercado de IA finalmente aparece – o “âncora do preço de ativos globais” ultrapassa o superlimite de 5%.

Em 14 de setembro, o rendimento dos títulos do Tesouro americano de 10 anos, conhecido como o “âncora da precificação de ativos globais”, chegou a atingir 5,012% durante o pregão, recuando depois para 4,960%. No início da sessão asiática do dia 15 de setembro, o rendimento voltou a superar o importante patamar de 5%. Após o rendimento dos títulos de 10 anos dos EUA superar novamente a marca crucial de 5%, é mais provável que se inicie um período de disputa em níveis elevados e de aceleração da diferenciação de desempenho dos ativos, especialmente antes que o choque energético e o significativo aumento contínuo do déficit fiscal americano sejam claramente aliviados; as condições para reproduzir rapidamente a forte queda dos rendimentos observada no final de 2023 ainda não estão plenamente presentes.

O déficit fiscal dos EUA continua se expandindo e o gasto com juros bate recordes históricos consecutivos — nos primeiros 11 meses deste ano fiscal, o gasto líquido acumulado com juros do Tesouro americano superou pela primeira vez a marca de US$ 1 trilhão. Juntando a isso o aumento dos conflitos geopolíticos no Oriente Médio, que elevam o preço do petróleo, e a expectativa de alta dos juros pelo Federal Reserve, em consonância, impulsionaram finalmente o rendimento dos títulos americanos de 10 anos para o patamar de 5%.

No auge do debate de mercado entre o “topo temporário seguido de recuo suave em 2023” e a “crise financeira ao estilo dos anos 2000” quanto ao rendimento dos títulos de 10 anos dos EUA, o que os investidores realmente precisam avaliar é se o Federal Reserve dará início a um novo ciclo de alta de juros, por quanto tempo juros altos permanecerão, se as empresas e instituições financeiras poderão suportar o aumento dos custos de financiamento com seus fluxos de caixa e, até mesmo, se o Tesouro americano conseguirá continuar a “pegar emprestado para pagar dívidas antigas” sob pressão de taxas elevadas e persistentes.

A evolução que os investidores mais devem se precaver é a continuação dos elevados rendimentos nos títulos de 10 anos ou mais, o que transforma gradualmente a pressão de valuation do mercado acionário global em uma elevação real da pressão de pagamento de dívida. A decisão do FOMC em 16 de setembro será um ponto crucial para testar essa tendência. Para o ímpeto de alta global das bolsas impulsionado pela onda de investimentos em IA desde 2023, o contínuo e crescente rendimento dos títulos de 10 anos dos EUA é, sem dúvida, o “inimigo mais forte” do mercado acionário mundial.

O título de 10 anos americano é chamado de “âncora da precificação de ativos globais” devido ao seu papel de referência no sistema de financiamento em dólar e na precificação do fluxo de caixa de médio e longo prazo. O mercado de títulos americanos é de enorme escala e apresenta alta liquidez, e o dólar é amplamente utilizado no financiamento e reservas internacionais, de modo que a oscilação de seus rendimentos tem repercussão em vários mercados — títulos corporativos em dólar costumam tomar por referência a taxa dos títulos do Tesouro em prazos semelhantes, acrescendo o spread de crédito; taxas de hipoteca são influenciadas pela precificação de títulos do Tesouro e de securities lastreados em hipotecas; as avaliações de ações e imóveis são altamente sensíveis à taxa de desconto dos fluxos de caixa futuros. Quando esta referência sobe, sem que as expectativas de lucros e aluguéis melhorem paralelamente, há pressão para ajuste para baixo dos preços dos ativos. O impacto também é transmitido internacionalmente pelo custo de financiamento em dólar, hedge cambial e fluxo de capitais; a magnitude do choque sobre ativos específicos depende do tipo de moeda, prazo e risco de crédito envolvidos.

Do ponto de vista teórico, o rendimento dos títulos de 10 anos equivale ao componente taxa livre de risco, r, no denominador de modelos importantes de valuation do mercado de ações — como o modelo DCF. Se outros fatores (especialmente o fluxo de caixa esperado, no numerador) não mudam significativamente — por exemplo, quando não há catalisadores positivos na temporada de balanços — e o denominador permanece elevado ou acima de 5%, que é um nível historicamente extremo, ativos de risco com valuation alto e associados à IA, bonds high yield e criptomoedas, ficam expostos ao risco de colapso na avaliação.

Se o Federal Reserve voltar a subir os juros, poderá estabilizar os títulos do Tesouro de longo prazo? Por trás da previsão de 25 pontos-base está a “batalha pela credibilidade” do Fed

No momento, a conjuntura macroeconômica dá ao Fed suporte para manter cautela, mas também algum espaço para ajustes limitados. O CPI de agosto nos EUA subiu 3,4% na comparação anual, enquanto o núcleo do CPI subiu 2,4% — o núcleo avançou 0,3% na base mensal, contra 0,2% em julho. No mesmo período, o número de novas vagas não-agrícolas foi de 162 mil, com a taxa de desemprego mantida em 4,1%. Isso sugere que, apesar de haver melhora inflacionária, o cenário ainda pode oscilar, e o mercado de trabalho não mostra pressão suficiente para forçar uma guinada imediata para política mais flexível. Os efeitos pós-choque energético dependerão de sua propagação via custos de transporte, pricing das empresas e negociações salariais.

Subir juros restringe a demanda e estabiliza expectativas inflacionárias, mas suprir mais petróleo e aliviar interrupções logísticas requer outros fatores, ainda mais complexos que política monetária e fiscal — o que envolve fundamentalmente condições geopolíticas. Tal perturbação do lado da oferta, trazendo alta expectativa inflacionária junto com persistência no emprego, faz com que não haja catalisadores claros para uma forte queda rápida dos rendimentos de longo prazo.

A informação mais capaz de mudar o rumo do mercado nesta reunião do FOMC será o caminho da política após a alta dos juros. Pré-reunião, instantâneo de mercado mostra que futuros de Fed Funds embutem uma probabilidade de cerca de 88% para elevação de 25 pontos-base; se concretizada, a meta sobe de 3,50%—3,75% para 3,75%—4,00%. A alta probabilidade atenua a surpresa do evento em si, mas não elimina riscos de mais aperto à frente.

Para alguns analistas veteranos de Wall Street, a combinação mais palatável para o mercado seria um pequeno aumento de juros com sinal claro de dependência de dados — posicionando como ajuste limitado e moderado para conter inflação. Caso o gráfico de pontos e o discurso remitirem a política mais alta e prolongada, empresas e mercados terão que se adaptar a uma curva inteira de juros elevada, e a pressão será muito maior que o simples ajuste de 25 pontos-base.

Alta de juros e queda dos rendimentos longos podem coexistir, dependendo da credibilidade da política. O rendimento dos títulos de longo prazo tem como base a média esperada das taxas de curto prazo mais um prêmio de prazo, que reflete a compensação pelo risco extra de manter papéis longos.

Se um aumento de juros elevar a confiança do mercado no controle da inflação, reduzindo preocupações com inflação futura, altas adicionais ou volatilidade dos juros, a exigência de retorno em títulos longos pode, então, cair. O oposto: caso a comunicação da política e os dados econômicos estejam descolados, acendendo dúvidas sobre a independência do Fed, mesmo com juros de curto prazo estáveis, o custo de financiamento de longo prazo pode subir.

O presidente nomeado por Trump para o Fed, Kevin Warsh, terá que provar alinhamento entre as decisões, metas de inflação e emprego. Conseguir transformar um aperto limitado em expectativa longa mais estável decidirá se esta alta de juros terá efeito estabilizador para o mercado.

“Eu me pergunto continuamente: ‘O que poderia servir de catalisador para empurrar os rendimentos para baixo?’ Fora uma recessão clássica, é difícil achar outro fator”, disse Greg Peters, Co-Head of Credit da PGIM Credit em entrevista. “As condições para manter (os rendimentos) elevados, ou mesmo para subir mais, já estão integralmente presentes.”

Zach Griffiths, chefe de estratégia macro e grau de investimento na CreditSights, destacou: “Vários fatores de base combinam-se para fazer com que o caminho de menor resistência siga sendo a alta dos juros.” Ele acrescentou: o rendimento dos títulos de 10 anos pode avançar ainda para 5,5%.

Liderados por Gennadiy Goldberg, estrategistas do TD Securities disseram que, dado que o mercado já precificou substancialmente as expectativas de alta de juros do Fed, não esperam que os rendimentos disparem de forma descontrolada com o aumento, mas que, salvo sinais de deterioração econômica, as taxas de longo prazo devem ficar em patamares elevados até 2027.

Mike Bell, estrategista-chefe de mercados da RBC BlueBay Asset Management, também acredita que, se o preço do petróleo continuar subindo, a venda de títulos pode se tornar “ainda mais severa”. “É cedo para afirmar que os yields máximos já ficaram para trás.”

Para os investidores que apostam em alta das ações, o cenário “mais perfeito” — o “topo estável e recuo” do yield de 10 anos no estilo 2023

Ao mesmo tempo, Steven Barrow, estrategista-chefe de G10 do Standard Bank — que previu corretamente o rendimento de 10 anos tocando 5% começo deste ano — volta a prever viés de queda para o mercado de títulos.

Barrow elevou a previsão de rendimento dos títulos de 10 anos ao final do ano para 5,2%, esperando que chegue a 5,3% no primeiro trimestre de 2027. “Minha visão estrutural é que estamos numa era de ‘taxas mais altas e por mais tempo’”, disse Barrow. “O que me convence de que romperemos os 5% é que o yield chegou a esse nível mesmo sem os dados de inflação surpreenderem negativamente.”

Diante da pressão do presidente dos Estados Unidos, Donald Trump, sobre o Fed para cortar juros, o modo como Kevin Warsh reagirá ao assumir como presidente será uma variável-chave. Barrow prevê que o Fed suba os juros em setembro, repita o movimento em dezembro, mantendo as taxas de curto prazo estáveis até o fim de 2027.

“Se o Fed não agir, teremos problemas econômicos e financeiros ainda maiores”, aponta Barrow. “Diante dos conflitos persistentes no Oriente Médio, todos os sinais ainda apontam para inflação mais alta.”

Para os investidores que sonham com um cenário de “topo estável e recuo” ao estilo de 2023, que embalou o bull market global, é preciso conjugar fundamentos e expectativas de política monetária. Na época, o rendimento dos títulos de 10 anos quase atingiu 5% em outubro, caindo abaixo de 4% ao final do ano, em meio a uma reavaliação das perspectivas de inflação e política monetária.

Hoje, o debate gira em torno da necessidade de novas altas nos juros, e o ambiente de política é muito diferente do daquele período. Para repetir o rali dos bonds e a valorização dos ativos de risco, seriam necessários arrefecimento no preço de energia, melhora do núcleo de inflação, e resiliência nos lucros e empregos. O fato de o rendimento ter tocado 5% por um dia e recuado apenas demonstra que houve demanda compradora nesse nível, insuficiente para garantir tendência de queda. Caso o yield caia por recessão, o efeito negativo sobre lucros e qualidade de crédito pode anular os benefícios de uma menor taxa de desconto no DCF, tornando o desempenho de ações e bonds diferente de 2023.

Do gigantesco endividamento do Tesouro à euforia de captação em infraestrutura em IA: o fluxo de caixa decide quem pode suportar juros altos

A pressão de financiamento fiscal pode fazer com que esse período de juros altos dure mais do que o desejado pelo mercado. Com a dívida federal dos EUA superando US$ 40 trilhões, as principais variáveis que afetam o rendimento passam a ser o déficit adicional, o custo de refinanciamento de vencimentos, o prazo dos títulos emitidos e a disposição dos investidores em absorver papéis de prazo longo.

Com a rolagem de dívidas de cupom baixo por taxas mais altas, o serviço da dívida do governo deve aumentar gradativamente; se o déficit continuar elevado, o mercado terá que absorver nova emissão constantemente. As recompras do Tesouro podem melhorar a liquidez de títulos inativos e suavizar o gerenciamento de caixa e a programação de emissões, mas sua eficácia depende da capacidade de financiamento associada, sendo difícil substituir ajustes fiscais. Mesmo com uma alta de juros do Fed estabilizando as expectativas inflacionárias, a oferta de títulos longos e o prêmio de prazo exigido podem limitar a queda dos rendimentos.

O outro lado do “topo estável e recuo de 2023” — a “alta persistente dos rendimentos de 10 anos e crise bear market ao estilo anos 2000” — serve de alerta para o efeito multiplicador das perdas na cadeia de leverage e financiamento. Naquele cenário, a queda do preço de imóveis e das hipotecas, ampliada por securitização, alavancagem de instituições financeiras e dependência de funding de curto prazo, culminou em pressão sistêmica. Agora, a preocupação é que, com gastos de juros elevados corroendo os fluxos de caixa dos tomadores e o aperto nas condições de refinanciamento, haja queda no valor dos colaterais, o que pode levar a calls de margem e venda forçada de ativos.

A avaliação do agravamento do risco deve observar simultaneamente o spread de crédito, as condições de rolagem de dívida e os mercados de financiamento de curto prazo. O yield de 5% no Tesouro, por si só, não caracteriza crise; a pressão de juros se converte em evento de crédito quando falta fluxo de caixa para cobrir os buracos de financiamento por vias normais. Com aumento da busca por segurança, o yield dos títulos de prazo longo pode até cair, enquanto ativos de risco sofreria mais.

Para o comportamento da curva dos títulos de 10 anos ou mais, a força estrutural decisiva vem da “disputa entre déficit fiscal e emissão de dívida por IA” pelo pool global de capital de bonds longos: o estoque de Treasuries está próximo de US$ 40 trilhões, déficit de US$ 1,9–2,1 trilhões previsto para o ano fiscal de 2026; enquanto isso, dívida relacionada a IA já corresponde a cerca de 15% da emissão de bonds grau de investimento neste ano. Segundo o Goldman Sachs, a Alphabet (controladora do Google), Amazon e outros gigantes de cloud (Hyperscalers de IA) já emitiram cerca de US$ 194 bilhões em bonds em 2023 e a expectativa é de US$ 250 bilhões em 2026 em captação direta.

Analisando de forma mais abrangente, Alphabet, Amazon, Meta e outros Hyperscalers já emitiram quase US$ 220 bilhões em bonds em 2023 — mais que o dobro dos US$ 108 bilhões esperados para todo o ano de 2025, batendo recordes históricos para o período.

O ritmo sem precedentes de investimentos em infraestrutura de IA pode dar mais resiliência econômica, mas também acentua as diferenças de acesso a financiamento entre empresas. O Fed, em julho, ainda descreve investimento de capital e evolução da produtividade como robustos, o que sustenta parcialmente a resistência do ciclo diante de juros altos. Gigantes de tecnologia com fluxo de caixa robusto podem seguir investindo estrategicamente em infraestrutura, sustentando a demanda por chips, energia e data centers; projetos dependentes de empréstimos, leasing e captação contínua ficam mais vulneráveis a juros altos e restrições de refinanciamento.

Se o capex em IA continuar forte, mas sem traduzir a produtividade em menor custo, o apetite por investimento pode adiar o efeito restritivo dos juros altos sobre a demanda agregada. Por isso, a cadeia produtiva de IA tende a registrar forte diferenciação conforme capacidade de captação e qualidade dos recebíveis — o crescimento real de pedidos, o capex e o free cash flow precisarão ser avaliados a longo prazo.

Essa lógica sobre a trajetória de geração de receita e solidez do caixa das empresas de IA explica por que os grandes players de nuvem dos EUA superaram amplamente o índice Filadélfia de semicondutores na segunda-feira. Os principais Hyperscalers subiram na contramão do mercado: Alphabet subiu mais de 3%, Microsoft 1,97%, Meta cerca de 2,7%. Amazon fechou em leve queda de 1,26%, mas ainda mostrou resiliência frente aos papéis de chips, graças ao seu forte caixa e elevada rentabilidade sobre o capital investido em instalações já implantadas.

Nas próximas semanas, a abordagem mais adequada é monitorar em conjunto rendimento dos títulos, spreads de crédito e expectativa de lucros. Se inflação em queda puxar o yield para baixo, spreads permanecerem estáveis e lucros resilientes, o “topo 2023” terá mais suporte e o ambiente para bonds de longa duração e ações de crescimento de alta qualidade irá melhorar. Se juros reais e prêmio de prazo permanecerem altos, a vantagem estará em ativos com caixa robusto, baixa alavancagem e sem necessidade de refinanciamento no curto prazo. Caso o yield caia, mas spreads de crédito se ampliem, serão prioridade os alertas quanto a recessão e pressão de financiamento. O mais provável é uma seleção de ativos sob juros altos antes de se definir claramente o rumo macroeconômico. Quem transformar crescimento em caixa disponível para juros, pagamento de dívida e reinvestimento estará em melhores condições de suportar o aumento do “âncora” global dos preços de ativos.