MINISO: Os dois principais motores desaceleram ao mesmo tempo

A Miniso divulgou recentemente o relatório financeiro do segundo trimestre de 2026, acumulando uma receita operacional de 11,5 bilhões de yuans no primeiro semestre, um aumento de 22,4% em relação ao ano anterior; a margem bruta foi de 44,3% e o lucro líquido atingiu 960 milhões de yuans, um crescimento de 5,6% na comparação anual. (O resumo do relatório está abaixo, em 100 milhões de yuans; fonte dos dados: Wind, o mesmo a seguir)

À primeira vista, a Miniso continua apresentando uma rara expansão consistente em um inverno do consumo, mas o mercado de capitais reagiu de maneira oposta, com frieza.

Porque, apesar do crescimento na receita, a empresa está atravessando uma fase de "aumento de receita sem aumento proporcional de lucro".

Nossos principais pontos de vista são os seguintes:

1. O crescimento de receita da Miniso tem fundamentos reais, com a expansão internacional e a TOP TOY como dois principais motores, mas o alto custo da operação direta no exterior está consumindo os lucros.

2. A estratégia de IP (propriedade intelectual) é uma faca de dois gumes: as IPs licenciadas geram fluxo de caixa, mas as taxas de licenciamento e os gastos com marketing vêm corroendo fortemente a margem de lucro.

3. O IP próprio YOYO é a peça-chave da transição da Miniso de um simples “transportador” para um “criador original”, mas, até o momento, ainda é um centro de custos que necessita de contínua injeção de recursos da matriz.

4. Observando as ações da Miniso nos últimos dois anos, a gestão claramente tentou seguir tendências de consumo para compensar flutuações cíclicas, mas, em retrospecto, essa busca acelerada não trouxe bons resultados.

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Dois motores desacelerando ao mesmo tempo, menor crescimento de receita dos últimos três anos

No segundo trimestre de 2026, a Miniso registrou uma receita trimestral de 5,811 bilhões de yuans, crescimento de 17% em relação ao ano anterior. Pela primeira vez em três anos, o crescimento trimestral de receita caiu para menos de 20%.

No geral do semestre, a receita nacional foi de 7,28 bilhões de yuans, com aumento anual de 24,4%, e a receita internacional foi de 4,22 bilhões de yuans, um crescimento de 19,3% em relação ao ano passado. O ritmo de crescimento no exterior desacelerou de forma mais notável.

No segundo semestre do ano passado, através de colaborações com grandes IPs globais como Disney e Marvel, aliado à adaptação local — como o lançamento de lenços umedecidos em formato de robe para o Oriente Médio e chinelos para o Sudeste Asiático — a participação do exterior chegou a 42,3% da receita da Miniso. Mas a participação caiu para 36,7% este ano, ficando atrás do crescimento doméstico.

Analisando por marcas, o desempenho da TOP TOY foi razoável. Este segmento de produtos colecionáveis, concorrente direto da Pop Mart, teve uma receita de 990 milhões de yuans no semestre, aumento de 32,7%. O número de lojas chegou a 365. Dentro do grupo Miniso, TOP TOY é a linha de negócios que mais cresce e a que apresenta maior potencial. Porém, mesmo assim, o crescimento desacelerou em comparação com quase o dobro do crescimento anual anterior.

Ambos os motores de crescimento reduziram o ritmo, impactando de forma evidente o crescimento geral da Miniso. A principal razão para essa desaceleração está na queda da eficiência operacional central.

Na verdade, desde o ano passado, o alto crescimento externo acabou mascarando a queda nas vendas das mesmas lojas:

Por um lado, apesar do crescimento acelerado internacional, a qualidade é discutível. No 1º e 2º trimestres de 2026, as despesas com lojas próprias cresceram visivelmente mais rápido que a receita externa. Segundo a diretoria da empresa, a contribuição do lucro das lojas internacionais hoje não passa de 10%-15%, enquanto a contribuição em receita está entre 35%-45% — ou seja, quanto mais lojas no exterior, menor a margem.

Por outro lado, a eficiência de expansão das lojas nacionais está diminuindo. No primeiro semestre, a Miniso inaugurou 97 novas lojas na China ante o final do ano passado, porém o ritmo de crescimento desacelerou em comparação ao segundo semestre de 2025.

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O valor agregado dos IPs não chegou, mas os custos e despesas já pesam antecipadamente

No segundo trimestre de 2026, a margem bruta da Miniso subiu para 45,26%, crescimento anual de 98 pontos base.

Mas a verdadeira sangria do lucro está no lado das despesas: no segundo trimestre de 2026, as despesas de vendas e distribuição foram de 1,57 bilhões de yuans, um salto de 36%, com a taxa de despesa aumentando 373 pontos base ano contra ano. No semestre, o aluguel de lojas próprias cresceu 100 pontos base, gastos com promoção e publicidade subiram 50 pontos base, igualmente acompanhados de aumento de 50 pontos base nas taxas de licenciamento de IP e de 40 pontos base em remuneração baseada em ações.

Nesse cenário, as taxas de licenciamento de IP se destacam como a despesa mais rígida: no ano de 2024, foram 421 milhões de yuans; só no primeiro semestre de 2025, mais 241 milhões de yuans — alta de 31,7% na comparação anual; no primeiro trimestre de 2026, as taxas cresceram 42% ano contra ano, equivalendo a cerca de 2,6% da receita.

A Miniso estabeleceu parceria com mais de 180 IPs globais. Cerca de 90% dos produtos licenciados nas lojas vêm de marcas como Disney, Sanrio e Harry Potter. Para cada produto co-branded vendido, é pago um “pedágio” ao detentor do IP. Quanto mais famoso o IP, maior a taxa, e quanto mais a Miniso vende, mais repassa para os detentores dos direitos.

Em essência, a Miniso continua funcionando como uma distribuidora para os detentores dos IPs. Quando comparada à Pop Mart, a diferença fica clara.

Em 2025, a Pop Mart teve receita de 37,12 bilhões de yuans (+184,7%), com margem bruta de 72,1%. A série THE MONSTERS (com LABUBU) teve receita anual de 14,16 bilhões de yuans. A margem bruta da Miniso, de 45%, é 27 pontos percentuais menor que a da Pop Mart. A Pop Mart vende suas próprias IPs, mantendo a maior parte da margem. Já a Miniso vende IPs de terceiros, lucrando só com a distribuição.

A Miniso adotou o conceito de produtos “bonitos, divertidos e úteis”. Isto fazia sentido quando vendia utilidades baratas, mas no contexto do varejo de IP, os dois primeiros atributos são o que realmente atraem o público jovem. Se o produto é útil ou não, passa a ser irrelevante perto de um IP popular.

Isso evidencia o problema — é o IP que atrai o consumidor, não a Miniso em si. O apelo do IP define o fluxo de clientes, e o detentor do IP determina o espaço de lucro. A Miniso, nesse ecossistema, é apenas executora.

A Miniso atualmente está promovendo uma agressiva transformação do formato de lojas. Desde o MINISO SPACE em shoppings de luxo até o parque imersivo MINISO LAND de mil metros quadrados, passando pelo MINISO FRIENDS para a Geração Z, além de superlojas, lojas flagship, convencionais e pop-ups, há sete níveis de concentração de IP do maior para o menor.

Quanto maior o nível da loja, mais novidades exclusivas e lançamentos limitados são ofertados. Para produtos IP mais escassos, só nas três primeiras categorias. Produtos do dia a dia: lojas comuns resolvem. Essa lógica parece clara, mas esconde um grande dilema:

O modelo de lojas grandes mudou o DNA de giro rápido da Miniso. A primeira loja global do MINISO LAND na Nanjing East Road, em Xangai, já faturou mais de 100 milhões de yuans em nove meses, com previsão de GMV acima de 150 milhões ao ano — impressionante. Mas cada loja dessas precisa de 2.000 m², ponto premium e custos elevados de aluguel e pessoal, explicando boa parte do aumento nas despesas de marketing neste semestre.

Com o plano de elevar as lojas estilo parque de 65 para 200 até o fim de 2026, a Miniso rompe com a essência de “lojas pequenas, alta eficiência, giro rápido”. As “lojas grandes” atraem público, mas aumentam o tempo de permanência e número de dias de estoque.

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Por ora, YOYO ainda não é a solução

A Miniso percebeu a limitação de “vender produtos dos outros”. Assim surgiu YOYO.

YOYO é o primeiro IP original de artista da Miniso, lançado em junho de 2025. No primeiro trimestre de 2026, as vendas alcançaram 165 milhões de yuans; em junho de 2026, só na China já superou 100 milhões de yuans em um mês. A meta anual é 600 milhões no mercado doméstico e, juntos com o exterior, pode chegar a 1 bilhão. Em menos de um ano, já apareceu no Met Gala, Paris Fashion Week e no Gala de Ano Novo da CCTV. Ye Guofu diz que é “o IP mais rápido a alcançar 100 milhões em vendas no mercado chinês”.

De fato, a velocidade foi alta, mas rápido nem sempre é bom.

Grande parte disso veio de marketing intensivo do “produto explosão fast fashion”: os gastos com promoção e publicidade subiram 36% no segundo trimestre de 2026. O lucro líquido ajustado foi de apenas 529 milhões, e a margem caiu de 13,94% para 9,1%.

Claramente, o IP próprio ainda não se sustenta sozinho, permanecendo como um centro de custos que precisa de aportes da matriz.

Ye Guofu tem sua própria metodologia para IPs: “Primeiro, assinar IP exclusivo ou incubar IP próprio; segundo, desenvolver o produto; terceiro, vender nas lojas e monitorar dados; quarto, investir em marketing nos IPs que tiveram bons números.”

Em essência, essa é a lógica dos produtos “campeões de venda” do varejo, baseada em seleção de dados, explosão concentrada e mecanismo de “corrida de cavalos”. É tentar plantar árvores com técnicas de plantar repolho, utilizar eficiência de varejo para trabalhar IP. Repolho cresce rápido, árvore leva tempo. IPs exigem que os consumidores gastem tempo para descobrir, entender e criar significado pessoal. Esse processo não pode ser acelerado: o LABUBU da Pop Mart levou 5 anos para explodir.

Atualmente, YOYO passa pelo típico “síndrome de exposição excessiva”. Quando o “amiguinho de mesa de escritório” vira destaque no Met Gala, o usuário vira espectador. No Xianyu, os blind boxes do YOYO já estão sendo vendidos a 50-60% do preço original, com frete grátis. O pico de popularidade impulsionado por marketing também reverte rapidamente.

Mais importante: a Miniso tem hoje 16 IPs próprios, mas só dois ou três realmente são populares. A base de toda a transição para IP está numa marca que pode já estar declinando. Se não surgirem outros IPs de destaque antes de YOYO perder força, a estratégia corre risco de fracassar.

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Quem tem pressa não vai longe

É evidente que, nos últimos dois anos, Ye Guofu esteve ansioso.

Aquisição do Yonghui, investimento em empresa de IA, expansão agressiva no exterior, aposta no YOYO original, abertura de mega-lojas MINISO LAND — separadas, todas têm lógica, mas juntas mostram apenas uma coisa: o gestor busca crescimento extra em meio à ansiedade tentado compensar a incerteza do mercado de consumo com velocidade.

Em setembro de 2024, a Miniso gastou 6,27 bilhões de yuans para adquirir 29,4% do Yonghui Supermarket. Entre a visita de Ye Guofu em julho e o anúncio oficial em 23 de setembro, foram menos de dois meses; a conclusão ocorreu no 1º trimestre de 2025, e o Yonghui passou a ser consolidado a partir do 2º trimestre.

Um ano depois, saiu o primeiro resultado: o Yonghui teve um prejuízo anual de 2,552 bilhões em 2025. A proporção relativa à Miniso foi de 813 milhões de yuans em perdas. O lucro líquido caiu de 2,635 para 1,21 bilhão, com Yonghui respondendo por 57% dessa queda.

Em 2026, Yonghui melhorou, voltando a lucrar com 253 milhões, mas a receita caiu quase 20%.

Miniso e Yonghui: uma de varejo leve de IP e outra de hipermercado de ativos pesados. Suas cadeias de suprimentos, operações e perfis de clientes têm quase nada em comum. Até agora, não fica clara a sinergia do investimento.

Outro investimento, em IA na MiniMax, também deu prejuízo não realizado perto de 600 milhões de yuans.

Enquanto isso, a relação dívida/patrimônio da Miniso subiu de 42,85% no fim de 2024 para 65,6% no relatório de meio de 2026. A diversificação distante do core está aumentando alavancagem no balanço.

Imitando a Pop Mart, o Fat Donglai, investindo em IA — a Miniso tenta replicar o sucesso dos outros em toda hot trend, mas no mundo dos negócios não existe “colar no trabalho” para ser bem-sucedido.

A Miniso finalmente reconheceu seus desafios: na conferência de resultados de meio de ano, a diretoria fez uma autorreflexão profunda sobre os negócios internacionais desacelerados, declarando que irá ajustar o ritmo de expansão e melhorar a lucratividade por loja.

No fim das contas, o sucesso da Miniso depende da “eficiência da cadeia de suprimentos” e do “posicionamento de preço acessível”; ao buscar apenas o que não domina, pode perder as vantagens competitivas de custo e logística — o que seria inverter as prioridades.

Quem tem pressa corre rápido, mas nem sempre vai longe. (Autor: Sui Yu)