Morgan Stanley: Há uma disputa por cobre em ambos os lados do Pacífico

A mudança mais crucial atualmente no mercado de cobre não é uma explosão repentina de demanda específica, mas sim o fato de que Estados Unidos e China estão simultaneamente absorvendo o estoque disponível. Os EUA estão estocando antecipadamente devido à possível tarifa de importação, enquanto a China continua a aumentar as importações de cobre refinado mesmo com o preço elevado, comprimindo sincronizadamente os estoques globais de circulação e tornando a estrutura de prazo mais tensionada.

De acordo com a Estação de Negociação da Chasing Wind, Amy Gower, estrategista de commodities do Morgan Stanley, escreveu em relatório de 24 de julho: o cobre está fluindo simultaneamente para China e Estados Unidos, apertando os estoques globais, elevando preços e diferenciais futuros. Com a oferta restrita, há possibilidade de valorização adicional, e investimentos em rede elétrica da China no terceiro trimestre podem dar suporte extra.

O Morgan Stanley posiciona o cobre como a principal commodity do momento, mantendo o preço-alvo de US$ 14.250/tonelada para LME até o quarto trimestre de 2026, e US$ 6,85/lb para o cobre COMEX. Desde o início do ano, os EUA importaram cerca de 335 mil toneladas a mais de cobre, o que, anualizado, representa cerca de 2,3% da demanda global; em junho, o saldo de importação de cobre refinado da China cresceu 10% em relação ao ano anterior, com o prêmio do cobre de Yangshan subindo para US$ 115/tonelada, o mais alto desde 2022, dando suporte direto ao cenário otimista atual.

No entanto, a valorização do cobre não é ilimitada. Caso os EUA desistam explicitamente de impor tarifas de importação sobre o cobre refinado, o impulso para estocar enfraquecerá; se tensões no Oriente Médio elevarem o preço do petróleo e aumentarem as expectativas de alta dos juros pelo Fed, a vantagem fundamental do cobre pode ficar temporariamente encoberta pela pressão macroeconômica.

O que se negocia nos EUA no momento são as expectativas de tarifas de importação sobre o cobre refinado.

A Casa Branca já assinou, em julho de 2025, anúncio de tarifa de 50% para semiacabados e derivados de cobre, mas o cobre refinado ficou temporariamente de fora. Em relatório entregue em junho de 2026, o Departamento de Comércio recomenda tarifa de 15% sobre cobre refinado a partir de 2027, subindo para 30% em 2028. A decisão formal ainda não saiu, mas o mercado já está se antecipando à “possível futura tarifação”.

O diferencial de três meses do cobre COMEX em relação ao cobre LME chega a 6%, e para o contrato de dezembro de 2027, esse diferencial se amplia para 11%. Esse prêmio oferece um claro incentivo ao importador: trazer cobre antecipadamente para os EUA antes da vigência da tarifa.

Estimativas apontam que, desde o início do ano, os EUA importaram cerca de 335 mil toneladas a mais de cobre. Anualizando, isso equivale a cerca de 2,3% da demanda global, até acima do consumo anual estimado de cobre de data centers. Para o resto do mercado, esse cobre praticamente foi “trancado” antecipadamente pelos EUA.

A migração de estoques também ocorre internamente nos EUA. Desde o início de junho, os estoques do LME nos EUA caíram 29 mil toneladas, enquanto os estoques do COMEX aumentaram 44 mil toneladas no mesmo período. O cobre não desapareceu, apenas se movimentou de um sistema de precificação para outro.

O timing da política segue incerto. Segundo o Morgan Stanley, o anúncio pode vir no segundo semestre de 2026, mas não há um prazo rígido. Caso os EUA anunciem de forma antecipada a tarifa futura, especialmente se anunciarem mas adiarem a implementação, darão ao importador uma janela clara para estocar, o melhor cenário para preços. Se excluírem explicitamente a tarifa, a lógica que sustenta a superimportação dos EUA enfraquecerá. Se a decisão continuar atrasada, o cenário atual pode se manter – EUA importando em excesso, e fora dali faltando cobre físico.

Normalmente, o aumento do preço do cobre reprime as importações chinesas. Mas, desta vez, mesmo com preço alto, a China continua comprando cobre.

Em junho de 2026, o saldo de importação de cobre refinado da China aumentou 10% em relação ao ano anterior. Ao mesmo tempo, o prêmio de importação do cobre de Yangshan subiu para US$ 115/tonelada, o mais alto desde 2022. Mais importante: a janela de arbitragem de importação ainda abre ocasionalmente, mesmo com o preço elevado. Antes, os picos do prêmio de Yangshan ocorriam em cotações baixas; desta vez, preço e prêmio caminham juntos em alta.

Isso demonstra que o preço alto ainda não reprimiu a demanda chinesa. O estoque registrado LME na Ásia caiu rapidamente, com metal disponível caindo para 74 mil toneladas, e o consumo de estoques na China é mais rápido que o sazonal normal.

O relatório atribui a resiliência da demanda chinesa a três fatores.

Primeiro, a recomposição de estoques. Usuários finais de cobre na China podem ter reduzido estoques entre agosto de 2025 e fevereiro de 2026, período de alta de preços, trazendo consumo aparente abaixo dos indicadores de demanda final. Agora, com preços mais estáveis, a recompra de estoques começou.

Segundo, aperto no mercado de sucata de cobre. Maior rigor na regulação de notas fiscais inversas e circulares, mais exigências fiscais e de auditoria, diminuíram a oferta de sucata legalizada, prejudicando redes comerciais e de reciclagem, levando pequenos recicladores e processadores a paralisar operações. Quem depende de semiacabados de sucata, ao não conseguir matéria-prima suficiente, recorre ao cobre refinado.

Isso já se reflete nos dados: produção doméstica de sucata está abaixo do pico de 2025, importações de sucata cresceram 8,4% no ano, mas ainda não preenchem o déficit; importações de concentrado de cobre caíram 1,2% no ano, e, no segundo trimestre, a produção de cobre refinado desacelerou. Com aperto tanto na sucata quanto no concentrado, a demanda por cobre refinado aumentou.

Terceiro, demanda potencial por infraestrutura e rede elétrica. O relatório estima que, no segundo semestre, ainda há cerca de 2 trilhões de RMB em impulsos fiscais e parafiscais do orçamento ainda não utilizados, provavelmente focados em computação e redes elétricas. Se, em julho e agosto, a atividade doméstica e a execução de políticas continuarem fracas, setembro pode trazer medidas mais fortes.

Para saber se o mercado de cobre está tensionado, não basta olhar o estoque total, mas sim onde está o metal disponível e negociável.

Atualmente, EUA e China continuam absorvendo, LME asiático em queda de estoques, consumo doméstico chinês mais rápido que o normal. O valor à vista do LME para três meses voltou ao prêmio, pela primeira vez desde janeiro.

O prêmio à vista indica que compradores estão dispostos a pagar mais pela entrega imediata. Para metais básicos, isso diz mais sobre aperto do que o simples aumento de preço.

O cobre continua superando o alumínio. O índice cobre/alumínio do LME atinge novo recorde, mostrando que o capital ainda dá prêmio de escassez ao cobre. Focar só no preço do cobre pode sugerir que a alta já é grande; mas se comparado aos metais básicos, sua força relativa ainda se sobressai.

A estrutura de posições não indica excesso de alavancagem. O saldo líquido comprado do cobre COMEX até parece alto, mas principalmente porque há poucos vendidos, e não por extremismo dos comprados. Observando o total de posições de COMEX e LME juntos, o COMEX está perto do piso recente e o LME no menor patamar desde 2023. Ou seja, a alta não se deve apenas a posições especulativas.

No lado da oferta, não há alívio para o mercado.

Dados da ICSG apontam que, de janeiro a maio de 2026, a produção global de mina caiu 1,9%, sendo o concentrado em queda de 3,4%; o Sx-Ew cresceu 3,5% diminuindo o impacto. O modelo do ano assume crescimento nulo das minas, ou seja, o segundo semestre depende de melhora para cumprir a previsão anual.

No segundo trimestre, empresas já produziram abaixo do consenso frequentemente. Antofagasta produziu 141,9 mil toneladas, abaixo da expectativa de 151,9 mil, por manutenção do duto de Los Pelambres; Kamoa-Kakula (Ivanhoe) fez 61,1 mil, abaixo dos 67,1 mil previstos, afetado pela menor disponibilidade de minério; Rio Tinto produziu 168,3 mil, abaixo do esperado 184,3 mil, com parada em Kennecott no início do trimestre por motivos de segurança. South32, BHP, Vale também tiveram números um pouco aquém.

Por ora, as mineradoras vêm reduzindo pouco o guidance, mas tais revisões costumam acontecer mais adiante no ano.

O risco climático está crescendo. A NOAA elevou o status do sistema ENSO para alerta de El Niño, com chance de 81% de um evento “muito forte” entre outubro e dezembro. O último El Niño muito forte ocorreu em 2015/16.

O impacto de El Niño sobre minas de cobre é direto: regiões críticas no Chile podem ter chuvas extremas, cheias, deslizamentos, afetando minas, estradas, energia e água; já a Zâmbia pode enfrentar seca e queda no volume dos reservatórios, limitando a hidreletricidade. Algumas mineradoras já adotam medidas preventivas, mas o risco persiste.

Entre 14 e 21 de julho, o centro e o norte do Chile enfrentaram um sistema meteorológico “atmospheric river”, com chuvas recordes e fortes nevascas em altitudes elevadas. A Codelco suspendeu atividades de superfície em Andina e parou o transporte de minério em El Teniente; Antofagasta reduziu operações não essenciais em Los Pelambres; a Caserones da Lundin Mining interrompeu devido à neve e falta de energia; Candelaria foi afetada, mas ainda opera com estoque remanescente de minério. Este evento parece uma prévia do risco climático para o segundo semestre.

O modelo de preço do Morgan Stanley é claro: o cobre segue como o melhor ativo. Para o quarto trimestre de 2026, meta de preço de US$ 14.250/tonelada na LME e US$ 6,85/lb na COMEX.

Essa visão depende de três fatores: EUA continuam absorvendo, China segue comprando apesar dos preços altos, e oferta de minas abaixo do esperado. Até aqui, nenhum deles se perdeu.

A tarifa dos EUA é o principal evento. O cenário mais positivo seria um anúncio antecipado de tarifa futura, com implementação adiada – isso daria um claro timing para estocagem, impulsionando a entrada antecipada de cobre nos EUA.

O pior cenário seria a exclusão explícita da tarifa sobre cobre refinado. Assim, o racional de estoque nos EUA (que equivale a 2,3% da demanda global) perde força e os preços devem cair. Se a política seguir em aberto, a incerteza pode continuar incentivando importadores a comprarem antes, mantendo o resto do mercado apertado.

O fundamento do cobre é apertado, mas o maior risco não é uma súbita folga nos estoques, e sim um choque macro que destrua a expectativa de demanda. O agravamento de tensões no Oriente Médio é o fator externo mais direto. Recentemente, o preço do petróleo voltou para perto de US$ 100/barril, pressionando o cobre. Alta do petróleo traz dois efeitos: preocupação com crescimento e expectativa de alta dos juros devido à inflação.

O caminho do Fed já começa a mudar: o número implícito de altas para 2024 subiu de 1,35 no início da semana para 1,8 agora. Historicamente, metais básicos performam pior nos dois meses após o Fed subir juros, comparado ao pós-corte: o aumento dos juros reprime construção civil e pode fortalecer o dólar, e dólar forte é ruim para metais.

Assim, o trade do cobre está dividido: nos fundamentos, estoques, importações, sucata, e minas sustentam preços mais altos; macroeconomicamente, um choque do Oriente Médio que leve o mercado a precificar mais altas dos juros pode arrastar o cobre para o quadro de “preocupações de crescimento + dólar forte”. Portanto, para o preço do cobre, o foco imediato deve ser: enquanto a perspectiva de tarifa nos EUA não for descartada, a importação chinesa estiver forte, e as minas seguirem produzindo abaixo do esperado, há razão para altas; mas, se a tarifa for rejeitada ou a situação no Oriente Médio trouxer de volta o receio de altas de juros, o fundamento do cobre pode ser ofuscado temporariamente por ruído macroeconômico.