Os "vigilantes dos títulos" estão se agitando! O frenesi de emissão de títulos por IA colide com o déficit fiscal, e o "âncora global de precificação de ativos" se aproxima do patamar de 5%.

De acordo com o aplicativo de notícias financeiras Zhihu Caijing, Ed Yardeni, fundador da Yardeni Research e renomado macroeconomista apelidado de "Oráculo de Wall Street", declarou recentemente que ainda não há motivos para pânico no mercado de títulos dos EUA, apesar de sinais cada vez mais evidentes de inquietação entre investidores devido ao crescente endividamento do governo. O experiente analista de Wall Street afirmou que o mercado está cada vez mais preocupado com o aumento explosivo de crédito relacionado à infraestrutura de computação em nuvem das chamadas "hiperescaladoras" de IA, ao mesmo tempo em que questiona se o Federal Reserve permaneceria suficientemente vigilante em relação à inflação caso o preço do petróleo voltasse a subir acentuadamente.

A equipe de estrategistas liderada por Ed Yardeni escreveu em um relatório divulgado na terça-feira (horário da costa leste dos EUA): "Ainda não apertamos o botão de pânico no mercado de Treasuries dos EUA. No entanto, estamos monitorando de perto se os 'bond vigilantes' tomarão essa decisão crucial".

Yardeni destacou especialmente o verão de 2023, quando o rendimento dos Treasuries dos EUA disparou de 4% para 5% em apenas alguns meses. Revelou-se que esse patamar atraiu fortemente compradores, e a equipe de pesquisa liderada por Yardeni acredita que oportunidades semelhantes de compra podem ocorrer novamente no futuro.

Como mostra o gráfico acima, o rendimento dos Treasuries de referência dos EUA — o yield dos Treasuries de 10 anos, conhecido como o "âncora do preço dos ativos globais" — está se aproximando rapidamente dos 5%. Em termos teóricos, o yield dos Treasuries de 10 anos equivale à taxa de juros livre de risco (r), componente do denominador nos importantes modelos de avaliação de ações, como o DCF. Quando outros indicadores (especialmente o numerador, referente à expectativa de fluxo de caixa) não mudam significantemente — por exemplo, em períodos de divulgação de resultados, quando faltam catalisadores positivos para o numerador —, se o denominador se mantém elevado ou em patamares historicamente altos, as avaliações, que já estão em picos históricos, de ações de tecnologia intimamente ligadas à IA, títulos corporativos de alto rendimento e criptomoedas e outros ativos de risco, ficam ameaçadas de colapso.

O que são "Bond Vigilantes"?

Os chamados "Bond Vigilantes" são investidores de títulos que, ao acreditarem que as políticas fiscais estão excessivamente expansionistas, que as políticas de inflação não são críveis ou que a trajetória da dívida é insustentável, forçam os formuladores de políticas a arcar com custos de financiamento mais altos ao vender títulos do governo de longo prazo e exigir rendimentos superiores — um mecanismo de disciplina de mercado. Este conceito foi proposto por Ed Yardeni nos anos 1980.

Dessa forma, a atuação dos “vigilantes” geralmente não foca na taxa de juros da política de overnight, mas sim nos riscos de longo prazo: inflação, riscos fiscais e prêmio pelo prazo dos títulos. Ou seja, sob pressão dos vigilantes, a queda persistente nos preços dos títulos eleva os rendimentos dos Treasuries de 10 e 30 anos, agravando o ônus dos juros do governo, o que eventualmente força o retorno à disciplina fiscal.

O "Oráculo de Wall Street" Yardeni ainda acredita que o intervalo de 4%–5% para o yield dos Treasuries de 10 anos é normal, mas, com o rendimento já elevado a cerca de 4,75% e se aproximando rapidamente da extremidade superior deste intervalo, ele intensificou o monitoramento para saber se os vigilantes elevarão o yield para 5%. Sua principal avaliação não é que uma crise dos títulos já esteja em andamento, mas sim que o patamar de 5% está passando de âncora de avaliação para um teste de credibilidade das políticas fiscais do governo Trump.

Yield dos Treasuries dos EUA se aproxima da linha de alerta de 5%! Yardeni alerta que "bond vigilantes" podem se reagrupar

Estrategistas da Yardeni Research escreveram em relatório: "Mantemos nossa perspectiva de que o rendimento dos Treasuries dos EUA deve continuar operando entre o intervalo normal de 4%–5%, sem prejudicar o crescimento econômico dos EUA ou os lucros corporativos. No entanto, dado que os rendimentos já estão próximos da extremidade superior desse intervalo, estamos acompanhando ainda mais de perto os movimentos de capital dos Bond Vigilantes".

O rendimento dos Treasuries de 10 anos dos EUA já atinge 4,73%, próximo do maior nível em mais de um ano, impulsionado principalmente pelo elevado e persistente déficit fiscal do governo e preocupações inflacionárias. Um prolongamento do conflito entre EUA e Irã, com consequente alta nos preços do petróleo, poderia agravar ainda mais as pressões internas sobre os preços nos EUA e fortalecer o argumento para o Federal Reserve elevar os juros. Ao mesmo tempo, a onda de investimentos em IA e capacidade computacional tem levado a um surto de empréstimos corporativos, fazendo Washington e o Vale do Silício competirem pelo mesmo conjunto limitado de capital.

Juros mais altos nos EUA também atraem capitais globais para o dólar, tornando ainda mais difícil o esforço do Japão para evitar que o iene caia abaixo de 160 por dólar, além de aumentar a dificuldade da China em manter a estabilidade cambial do yuan. Yardeni observa que, já que os Treasuries dos EUA são referência para a precificação global da dívida, o aumento dos juros repercute globalmente, elevando os custos de financiamento tanto de dívidas soberanas quanto corporativas e hipotecas ao redor do mundo.

Como ilustra o gráfico acima, o custo dos juros dos EUA já atingiu discretamente níveis próximos ao recorde histórico.

O termo "Bond Vigilantes" foi cunhado nos anos 1980 por Ed Yardeni, presidente e estrategista-chefe de investimentos da Yardeni Research, para descrever investidores insatisfeitos com políticas governamentais consideradas inflacionárias, que protestam vendendo títulos — o que derruba seus preços, eleva os rendimentos e, assim, força o governo de volta a trilhas de disciplina e austeridade fiscal.

A instituição observa que, nos últimos meses, os bond vigilantes já começaram a agir em escala global, evidenciando que as preocupações com a dívida governamental não se limitam aos EUA. Os estrategistas apontam que Reino Unido e Japão têm visto atividades particularmente notáveis destes investidores, devido ao peso excepcionalmente alto da dívida pública em relação ao tamanho de suas economias.

O maior rival do superciclo de alta da IA pode vir do mercado de títulos!

Quanto à inclinação da curva de rendimentos dos Treasuries americanos, o atual "trade dos bond vigilantes" tende a elevar os juros dos prazos mais longos, promovendo uma inclinação bearish, em vez de simplesmente deslocar toda a curva para cima. O motivo é que, recentemente, o prêmio de risco aumentou mais nos vencimentos mais distantes: em 17 de agosto, o Treasury de 30 anos chegou a 5,31%, o maior patamar desde junho de 2007, enquanto o título de 10 anos estava em cerca de 4,73%. Se indicadores como CPI, emprego e consumo seguirem moderando os aumentos de juros do Fed (mantendo os juros curtos ancorados), déficits fiscais, riscos de caudas inflacionárias e a gigantesca oferta de títulos de longo prazo ainda forçarão investidores a exigir retornos maiores nos vencimentos de longo prazo, tornando a curva 10s/30s e 2s/10s mais inclinada.

Se uma nova alta do petróleo forçar o Fed a subir juros novamente, os rendimentos de curto prazo também subirão, o que nem sempre leva a uma inclinação simples da curva. Porém, o ponto central para investidores atualmente é que, nos vencimentos acima de 10 anos, a curva de juros já evidencia o fenômeno típico dos bond vigilantes: "mesmo com dados econômicos mais fracos, os rendimentos não caem", sinalizando excesso de oferta e prêmio de longo prazo.

No entanto, a onda de emissões de dívidas para IA está transformando a lógica tradicional dos "fiscais vigilantes" em uma disputa por capital duradouro entre Washington e o Vale do Silício. Segundo dados levantados, gigantes de tecnologia especialistas em IA (os chamados AI Hyperscalers), como a Alphabet, Amazon, Meta e Oracle, levantaram juntos quase US$ 220 bilhões em títulos desde 2026, um aumento significativo em relação a 2025; apenas Amazon, Alphabet, Meta e Oracle emitiram aproximadamente US$ 194 bilhões em títulos até início de julho, e a dívida relacionada à IA chegou a representar 15% de todas as emissões de grau de investimento dos EUA. Neste ano, a Alphabet ampliou suas captações do dólar para o mercado de libra, franco suíço, euro, dólar canadense e iene, e emitiu US$ 25 bilhões em títulos em dólar para financiar data centers e infraestrutura de IA.

O Tesouro americano precisa financiar déficits gigantescos, enquanto os gigantes da IA competem por recursos para clusters de GPU para IA, equipamentos elétricos e infraestrutura de rede envolvidos nisso, ambos impulsionando simultaneamente a demanda por capital de longo prazo e por duration — levando investidores globais a exigir retornos reais e prêmios de prazo ainda maiores — e, assim, elevando custos de financiamento para títulos longos e empresas. Portanto, se os "bond vigilantes" realmente entrarem em ação, o cenário mais provável não seria um súbito desaparecimento da demanda de IA, mas sim um aumento da taxa livre de risco e do custo médio ponderado de capital (WACC), restringindo o superciclo da IA tanto pelo valuation quanto pelo ROIC. É por isso que um Treasury de 10 anos em 5% pode se mostrar uma "teto de juros" mais relevante para ações de tecnologia e ativos globais de risco do que um novo aumento pontual de juros decidido em uma reunião do FOMC.