Aegonが米財務省に真っ向から反発：長期国債の買戻し拡大は「大きな意味がない」、イールドカーブのスティープ化の論理は変わらず

ジートン財経APPによると、米国財務長官スコット・ベセントが長期債利回りを抑制しようと試みているにもかかわらず、Aegon Asset Managementは、米国の短期と長期の借入コストの利鞘がさらに拡大すると強く信じて賭けているとのことです。

米国財務省は水曜日に10年から30年物米国債の流動性支援リポ取引の規模を「少なくとも倍増」させ、1回あたりのリポ上限を20億ドルから少なくとも40億ドルに引き上げることを発表しました。この発表の後、債券市場は好意的に反応し、10年物米国債利回りは6ベーシスポイント低下して4.65%となり、30年物の利回りは約10ベーシスポイント下落して5.18%となりました。前取引日には30年物米国債利回りが5.33%を突破し、2007年以来の高水準を記録していました。

しかし、Aegonのポートフォリオマネージャーであるジェームズ・リンチは、長期米国債のリポ規模を拡大しても「意味はほとんどない」とし、米国だけでなくヨーロッパでも利回り曲線が引き続きスティープ化（傾きが増加）すると見ています。

米国財務省がリポ拡大を発表した後、米国債の利回り曲線は平坦化

データによると、Aegon傘下のアブソリュートリターン債券ファンド（Absolute Return Bond Fund）は、過去1か月で同業の80%を上回るパフォーマンスを示しています。リンチによれば、その成功の一因は「複数の構造的要因」に基づき、30年物米国債の利回りが5年物より速く上昇すると賭ける戦略にあります。

リンチは、「財政上の問題――赤字規模の巨大さ、超大型企業債務が市場に流入するインパクト、インフレ率が依然として目標を超えていること、さらにFRBのコミュニケーション不足――これらが市場に追加的なリスクプレミアムをもたらしています。これらの要因がすぐに消えることはないと思います」と述べています。

グローバルに見ると、steepener trades（スティープナー取引）はヘッジファンドや他の資産運用機関からますます注目を集めています。その主要な論理は、政府債券の供給量が増加し続ける中、長期利回りはさらに上昇しなければ十分な買い手を引きつけられないというものです。

長期債は投資家の大きな注目の的となっています。一方でインフレ圧力が持続し、他方で、負債主導のAIブームの中、政府と格付けの高い大規模テック企業（「超大型企業」）が同じ市場で買い手を争っています。

現在、米国30年物国債利回りはすでに5%を突破し、ほぼ20年ぶりの高水準となっています。一方、短期利回りは過去1か月間で上昇幅が縮小しており、市場はFRBが急いで利上げを行う兆しはないとみています。

Aegonの1億6500万ポンド（約2億2500万ドル）規模の債券ファンドは、今年これまで2.36%のリターンを上げており、短期債券配置、積極的なデュレーション管理、スティープナー取引が収益源となっています。リンチは6月中旬にはすでに米国債のスティープナー取引戦略を採用していました。さらに彼は、ヨーロッパや英国の長期債が短期債より劣ると予想して投資しています。

彼は2027年になるタイミングで、スティープナーのポジションを徐々に長期債の直接保有へとシフトすることを検討していますが、債券価格の上昇に直接賭けるタイミングには慎重な姿勢を保っています。

「今の状況はやや混乱していますが、これがロング（買い持ち）にとって良い機会になるかもしれないと思っています」とリンチは述べています。「残念ながら、今がまさにロングポジションを取る好機だと鐘を鳴らして教えてくれる人はいません。」

ウォール街は米国債リポ新政策をどう見ているか？

米財務省の介入後、米国債市場は反発しました。それでもなお、今回のリポ調整に関するウォール街の見解には依然として意見の相違があります。

J.P.モルガンは、米財務省のリポ拡大は「対症療法」に過ぎないと断言しています。Jay Barryら同社のストラテジストは、この施策は本質的には長期利回り上昇という「症状」に対処しているだけであり、根本原因――現在米経済がほぼ完全雇用にあり、財政赤字がGDPの約6%に相当し、持続的に高水準の資金調達需要――には触れていないと指摘しています。同社は警告として、財務省が債務管理でより「機会主義的」になり、「定期的かつ予測可能」な伝統的発行原則から逸脱すれば、投資家がより高い期間プレミアムを要求する可能性があり、結果的に長期的な資金調達コストも上昇するとしています。J.P.モルガンは、今後数財政年度の米国の資金調達ギャップは3.5兆ドルを超えると予想しており、実質的な財政再建が進まない限り、今回のリポ調整の長期金利への影響は大きく一時的なものでしかないと見ています。

バークレイズは、実際の市場効果は限定的であるものの、政策シグナルとしての意義は見逃せないとしています。――投資家はすでに、長期利回りがさらに上昇すれば、米財務省は発行構造を調整する姿勢があることを明確に認識しています。今後米財務省はさらにリポ規模を拡大したり、11月の資金調達会議において長期国債の発行削減を明言することも可能だとしています。ただし、同社は日本の経験を引き合いに出し、長期債供給の圧縮は時間を稼ぐに過ぎず、日本では2025年以降超長期国債発行を削減した後、一時的に40年物利回りが約50ベーシスポイント低下したものの、その後は再び最高値を更新しました。根本的な解決策は結局、財政再建に戻る必要があると指摘しています。

それに比べて、シティのスタンスはより積極的です。同社は20年物米国債の購入を推奨し、今回の米財務省の動きは長期利回りの上昇を制限することを意図していると考えており、インフレの鈍化と組み合わせて今後数か月間、米国債市場に強い反発機会があると判断しています。

Aegonの強気なスティープナー取引から、J.P.モルガンの「対症療法」警告、そしてシティの楽観的レイアウトまで、市場での米国債利回りの見通しを巡る駆け引きはまだ決着がついていないことが分かります。